标指盈利率出现明显改善

从美联储3月份的会议纪录显示，当局已经准备在5月初的议息会议上开始进行缩减资产负债表计划，以抑制通胀。纪录指示，缩表的过程将会用不滚动的方式，把每月到期的公债与MBS所拿回的本金，大概950亿美元，不再重新购买，预估一年的缩表金额或会接近1万亿美元。如果按这缩表的速度不变来推算，三年后美联储的资产负债表将会由目前的大概9.86万亿美元，缩减到约6.5万亿左右。

盈利率与企债息率的优势已收窄

那么，由9.8万亿缩到6.5万亿美元的话会对股市带来怎样的影响呢? 笔者就把过往的美股相对走势和美联储的资产负债表的走势对照一下。经研究后，其实从大方向来看，两组数据大概从2008年以来就是很相近。首先，我们以MSCI美国指数除以MSCI世界(美国以外)指数的相对表现来衡量美股的相对走势，我们就发现自2008 年至今， 美股明显地持续领先非美国地区股市的表现。而同时，美聨储在2008年金融海啸以后才开始扩大的资产负债表，是呈正相关性的。所以，我们就可先假设美股在2008年以后持续领先非美地区股市，与当局持续向美元市场注入流动性的行动是关性的。

标指实质盈利率正处于负值

另外，在2008年之前的几年，美股反复落后美地区又怎样解释呢? 其实，如果我们看看一些非美国的指数就不难发现，当然，大概在2002 年至 2007年底期间新兴市场，包令人忧虑的是，标指的盈利增长率正在持续放缓

好了，上文提到过去的美股强势可能跟扩表有关，哪么缩表呢? 然后，笔者就再把过去只试过比较明显的一次缩表周期拿来研究，这个时段大概是从2017年年低至2019年年中左右，美联储的资产负债表大约由4.9万亿美元降到4.14万亿的水平。若果对比一下股市的话就不难发见，美股的在这段时间的波动性明显比较大。笔者尝试再比对在扩表时期的波动性，然后得到的结果是明显的波动性较低，而且是很顺畅的上升趋势。因此，结论是在缩表期间，美股的波动性和表现都是相对不理想。

令人忧虑的是，标指的盈利增长率正在持续放缓

从目前来看，美股相对较高的市盈率都是事实，以标普500指数来计算，预测市盈率是19.8倍。然后，美股表现仍然相对非美市场表现较优也是事实，这或不排除是反映市场仍然沉醉于过去两年的美股强势。若果过去自2008年美股高估值维持与股市走势强劲是因为受到扩表后的流动性增加所支持，笔者担心在未来的潜在3万亿美元缩表空间也会对美股估值构成负面压力，配合滞胀、去全球化等问题困扰，美股或存在较大的下行空间，投资者需小心。

目前约30%的标指企业盈利倒退

再从另一个角度看，本季度录得盈利下降的企业数量也是不少的。在目前已公布季绩的标指企业中，当中有约30%的企业录得按年的盈利倒退，其中比率最差的板块是金融，超过50%的企业其盈利低于去年同期。若再留意一些焦点股份，其季度业绩也是好坏参半。例如Nefflix 首季报告中显示其出现客户流失，而且也出现盈利倒退。Google母公司Alphabet 同样录得季度盈利下降，而Amazon更录得季到亏损。Microsoft 及Apple的业绩是很好的，但前者的盈利增长放缓，而后者的管理层展望则指预期公司将受供应链问题冲击。简要而言，今季的企业财报各有好坏，与此前数个季度的普遍理想情况比较则显得更为不理想。

科技股盈利预测被持续下调

最后，自今年以来，科技股占比较重的纳斯达克指数其盈利预测正在持续被下调，反映市场对美股科技股类的盈利前景看法负面。而事实上，今年以来的美股科技股表现也确实相对逊色。若在企业盈利增长乏力的背景下，配合高通胀问题持续，投资者所期望的名义收益率，又能否抵抗购买力侵蚀的威胁? 笔者不敢过份乐观。

來源：經濟通