晋裕锦囊 – 2020年10月投资简报

组合经理评论：

受到外围纳斯达克指数下挫所带动，港股的新经济板块如我们早前所料，于9月录得较大跌幅。我们的组合于9月回调 4.38%，恒指于同期则回调 6.44%，组合下跌幅度少于恒指。正如股神巴菲特所言，本金的减少可以分为两种，一种是暂时及浮动的本金损失，另一种则是永久的本金损失。由于我们组合的概念是以合理价格买入成长股，以从中分享股价长期成长的利润，而根据我们的估算，我们持有的股票相比起其合理值仍然有所低估，故此我们选择继续持有相关股票，只对下跌幅度较大的新城悦服务（1755）进行了止损，并调仓至福莱特玻璃（6865）。

我们为组合加进福莱特玻璃（6865）的原因，主要是看好光伏玻璃生产商将会受惠于行业发展的趋势。2019 年，风能与太阳能合计占了全球新增发电容量的三分之二，反映可再生能源取代传统能源的愿景正逐步成为现实。事实上，中欧两地均定下了减碳目标，按照大摩估计，10月底中国将公布的「十四五规划」中，可再生能源占总能源使用的比例将会再度上调，2030年可再生能源的使用比例将会高于20%，这将会有利于属可再生能源的光伏行业，并带动国内光伏装机量的上升。预计于未来数年，太阳能发电的年均装机规模有望达到55GW至60GW，这将持续带动对光伏玻璃的需求，为长线利好。短线而言，由于内地太阳能平价上网项目装机限期接近，令国内出现抢装潮，导致光伏玻璃近期因供不应求而价格急升，这亦利好光伏玻璃生产商的股价。故此我们将作为光伏玻璃龙头之一的福莱特玻璃（6865）加进组合，以期能从中受惠，但由于在我们买入时，市场已反映了部份利好因素，故我们同时以19.6元作为止损点，以限制潜在损失。

在整个组合股票中，我们最具信心的是阿里巴巴（9988），故此该股占我们的持仓亦最重。我们对阿里巴巴如此看好的原因，主要有两方面：（i）估值并不昂贵；（ii）具有催化剂，令股价可在较短时间内反映价值。就估值并不昂贵方面，如果将其和另一科网巨头腾讯（700）相比，参考彭博资讯，市场共识未来阿里巴巴盈利的复合增长率约为20.22%，腾讯未来盈利的复合增长率约为22%，而阿里巴巴的明年预估市盈率为25.58倍，腾讯的明年预估市盈率则为29.9倍，直观地看，两者增长相若，但阿里巴巴的估值明显较腾讯为低；如换算成 PE/G 比率去估算，阿里巴巴的 PE/G 为1.27倍，而腾讯的 PE/G 则为1.35倍，阿里明显较腾讯便宜。

另一方面，阿里整个生态圈也日渐成熟，这将令阿里集团整体价值进一步提升 — 电商业务是阿里巴巴的本业，虽然市场担心这块业务难以再持续地高增长，但根据集团自身估算，中国有12亿消费者用户，而阿里目前于国内的活跃消费者只约8亿，代表还有4亿的用户可以发掘，电商平台增长空间仍在。而阿里于过往十年，投资及孵化的布局也逐渐成形 — 商流方面，本身的淘宝天猫平台已经相当成熟；金融方面，依傍支付宝作为核，现估值接近两万亿港元的蚂蚁金服亦已发展起来，并将要上市；物流方面，于2013年创立的菜鸟物流经营现金流预期将于明年转正；而作为重中之中的基础设施阿里云，亦预期会于明年实现盈利，如对标 Amazon 的 AWS，相信阿里云将会是阿里巴巴未来一个显着的增长亮点。阿里高管在投资者日（Investor Day）时，指出集园市值仍被低估的说法不无道理 — 集团过去一年商业板块里的核心交易市场业务的盈利达到290亿美金，即使按市场给予同比公司的最低的估值倍数 25 倍计算，这部分业务价值就应达到 7,250亿美元，而这部份约等于集团目前市值的九成，但集团很多其他极具潜力的业务，如云计算、蚂蚁科技中的持股等等，均未有被估算在内，这也是为何说集团估值并不昂贵的原因。而就具有催化剂方面，除了集团的高管在早前指出了集团估值外，蚂蚁科技将会于10月底上市，亦有机会触发市场对集团价值作出重估，我们亦因此继续坚定持有，等待股价反映其合理价值了。