簡要而言，一家企業的利潤增長率，取決於再投資率（或利潤保留率，retention ratio）*股本回報率（Return on Equity）。「再投資率」和「股本回報率」愈高的公司，其利潤的增長率也愈高。亦因此，我們見到高增長的企業往往不派股息（因為不派股息盈利才可以將利潤用來再投資）。

「再投資率」我們知道可以透過不派息去提高，那「股本回報率」（ROE）又可以怎樣去提高呢？其實股本回報率由三個數字組成 — 淨利率（算式是淨利/營業額）、資產週轉率（營業額/平均總資產）、槓桿比率（平均總資產/平均股東權益）。當三者相乘，即淨利率*資產週轉率*槓桿比率，便能得出股本回報率了。

那從這條算式，我們可以看到在甚麼的情況下企業的股本回報率會較高了 — 就是當淨利率高、資產週轉快、同時高槓桿時，股本回報率便會最高。這也解釋了為何在2017年，國內樓價處於上升週期時，內房發展商如此受資本市場青睞 — 樓市處於上升週期，預期商品房愈賣愈貴，淨利率傾向擴張；內房行業也奉行369模式（三個月完成方案審批， 六個月開始預售，九個月資金回正），屬高週轉行業；內房本身亦是高槓桿行業，財務槓桿甚高，加上再投資率亦不低，正好切合以上特點。再適逢當時市場定價權也由外資轉往內資手上，一些龍頭內房如融創，一年內爆升近七倍也因此不足為奇了。而至於近年，由於「房住不炒」令樓價受壓，加上內房明顯已由增量市場變成存量市場，黃金期已過，宏觀經濟不景下高槓桿反而成為垢病，因此也難再像以往般高歌猛進了。

刊出日期： 2020年12月1日（星期二）

欄名：理財有道

晉裕環球資產管理 高級投資分析師黃子燊