*若對標以往的衰退期，股市還有下行空間*

若對比前三次衰退，美國在2020年的衰退時間比較短，主要是因為美聯儲很早就推出量寬，所以這裏不作比較，但在2000年和2008年的兩次衰退中，標普500指數的下跌時間和幅度都是比較長和深，當時標指分別下跌了930天(約31個月)和510天(約17個月)，期間的累計跌幅分別是51%和58%。對比之下，目前標指從今年的高位的1月4日到執筆時的低位5月20日，下跌了137天(約4.5個月)，期間下跌21%，所以若論跌幅，這還未到一半，若論時間，甚至不到三分之一，假若衰退是同等的影響力，那就代表目前股市還有下跌的空間。

*更多而且更為複雜的衰退因素*

就在衰退危機而言，筆者就更悲觀，這是因為如果再次發生衰退，這次會比以往出現更多的負面因素，那麼衰退的時間和股市下跌的幅度可能就比以往的更大。一些相同或相似的衰退現在可簡單例舉為經濟放緩、企業盈利放緩、需求下跌、流動性緊張、金融市場去槓桿等，當然還不單止這些，或者這些在下一期再和大家討論。其實讓筆者更擔心的是會有一些以往數次衰退没出現，但今次更多而且更為複雜的因素，這包括1. 央行難以在高通脹下推出量寬, 2. 高生產成本壓力, 3. 高融資成本壓力, 4. 去全球化問題, 5. 反向的財富效應等。

*央行難以再隨便推出量寬*

首先最大的問題是1. 央行難以在高通脹下推出量寬。從歷史上，美聯儲首次推出量寬是在2009年的3月份，剛好那時的美股就從低位反彈，美國的衰退也很快便終止了。2020年3時，當美聯儲再次推出量寬時同樣在即月終止了股市的跌勢，而且衰退也馬上終止了。可是，今天如再發生一次衰退，這要視乎美聯儲能否先解決通脹的問題，否則這個這麼強力的工具就很難再用。可是如果這個QE的絶招被禁了，就不難預期將要面臨更長更深的經濟衰退。

*更高的生產成本*

第二個之前的衰退未有遇上的，是2. 高生產成本壓力。以往一般的衰退，企業們主要都是面對銷量降低，售價降低等，但今天可能再加上一個高生產成本的問題，包括原材料成本高以及工資高等，這對企業們的盈利能力雪上加霜了，因為前面買不去，後面要面對高成本的問題，就更容易導致虧損。

*更高的融資成本*

隨著市場對美聯儲大幅度加息的預期上升，銀行間的美元拆借利率也隨之抽升，例如1個月期的美元LIBOR目前已抽升至1%的水平。由於這利率跟美國聯邦基金利率的走勢十分相近，而利率期貨市場正預料聯邦基金利率將於年低時升至2.5%或以上水平，或不排除1個月美元LIBOR也會升至2.5%的平，融資成本從零升到2.5%的差別其實很大，如是者這對市場槓桿投資者的投資成本，企業做生意的融資成本都帶來了很大的負面影響。

*去全球化的趨勢，帶來了貿易增長和供應鏈問題*

另外，4. 去全球化問題，這也是之前數次的衰退没有遇上的，事實上，過去幾十年都是在推進全球化，但是大概從特朗普的年代開始，部份國家加強貿易保護主義，更加進一步的提升關稅，然後到今天，中美之間的關稅也是還未有取消。加上俄羅斯發動戰爭，引來了多國的制裁以及禁運的行動，都大大影響了各國物資的出口，也導致了供應鏈延續和輸入性通脹的問題。然後印度也表示了要保護小麥的出口。整體的去全球化的方向，正對環球增長帶來限制。

*反向的財富效應*

最後的是，5. 反向的財富效應。美聯儲最初是在2008年首次推出量化寬鬆，隨著其資產負債表持續的增大，資金不斷的打入資本市場，幾乎全部的金融資產包括股市、債市、商品如黃金、樓市都在漲，而這就帶動了財富效應，並推動了企業的盈利和經濟的增長。可是，目前要面對的是美儲儲決定要縮表，而且這個縮表預算可能要長達三年，當縮表在推行時，就代表要從市場把資金抽掉回來，是當初量化寬鬆的相反操作。然而，今年以來已經出現了大部分金融資產同步下跌的情況，如果再加上一個負面財富效應，這對經濟的影響就更深了，未來潛在衰退的時間也可能更長。

簡要來說，儘管美股今年以來已經跌了很多，但是由於即將面臨的是一個「不一樣的衰退危機」，也許這次跌浪不簡單，也可能會更漫長。在暴風雨來臨的前夕，還是先作好防風措施才是更為穩當。

來源：經濟通