*若对标以往的衰退期，股市还有下行空间*

若对比前三次衰退，美国在2020年的衰退时间比较短，主要是因为美联储很早就推出量宽，所以这里不作比较，但在2000年和2008年的两次衰退中，标普500指数的下跌时间和幅度都是比较长和深，当时标指分别下跌了930天(约31个月)和510天(约17个月)，期间的累计跌幅分别是51%和58%。对比之下，目前标指从今年的高位的1月4日到执笔时的低位5月20日，下跌了137天(约4.5个月)，期间下跌21%，所以若论跌幅，这还未到一半，若论时间，甚至不到三分之一，假若衰退是同等的影响力，那就代表目前股市还有下跌的空间。

*更多而且更为复杂的衰退因素*

就在衰退危机而言，笔者就更悲观，这是因为如果再次发生衰退，这次会比以往出现更多的负面因素，那么衰退的时间和股市下跌的幅度可能就比以往的更大。一些相同或相似的衰退现在可简单例举为经济放缓、企业盈利放缓、需求下跌、流动性紧张、金融市场去杠杆等，当然还不单止这些，或者这些在下一期再和大家讨论。其实让笔者更担心的是会有一些以往数次衰退没出现，但今次更多而且更为复杂的因素，这包括1. 央行难以在高通胀下推出量宽, 2. 高生产成本压力, 3. 高融资成本压力, 4. 去全球化问题, 5. 反向的财富效应等。

*央行难以再随便推出量宽*

首先最大的问题是1. 央行难以在高通胀下推出量宽。从历史上，美联储首次推出量宽是在2009年的3月份，刚好那时的美股就从低位反弹，美国的衰退也很快便终止了。2020年3时，当美联储再次推出量宽时同样在即月终止了股市的跌势，而且衰退也马上终止了。可是，今天如再发生一次衰退，这要视乎美联储能否先解决通胀的问题，否则这个这么强力的工具就很难再用。可是如果这个QE的絶招被禁了，就不难预期将要面临更长更深的经济衰退。

*更高的生产成本*

第二个之前的衰退未有遇上的，是2. 高生产成本压力。以往一般的衰退，企业们主要都是面对销量降低，售价降低等，但今天可能再加上一个高生产成本的问题，包括原材料成本高以及工资高等，这对企业们的盈利能力雪上加霜了，因为前面买不去，后面要面对高成本的问题，就更容易导致亏损。

*更高的融资成本*

随着市场对美联储大幅度加息的预期上升，银行间的美元拆借利率也随之抽升，例如1个月期的美元LIBOR目前已抽升至1%的水平。由于这利率跟美国联邦基金利率的走势十分相近，而利率期货市场正预料联邦基金利率将于年低时升至2.5%或以上水平，或不排除1个月美元LIBOR也会升至2.5%的平，融资成本从零升到2.5%的差别其实很大，如是者这对市场杠杆投资者的投资成本，企业做生意的融资成本都带来了很大的负面影响。

*去全球化的趋势，带来了贸易增长和供应链问题*

另外，4. 去全球化问题，这也是之前数次的衰退没有遇上的，事实上，过去几十年都是在推进全球化，但是大概从特朗普的年代开始，部份国家加强贸易保护主义，更加进一步的提升关税，然后到今天，中美之间的关税也是还未有取消。加上俄罗斯发动战争，引来了多国的制裁以及禁运的行动，都大大影响了各国物资的出口，也导致了供应链延续和输入性通胀的问题。然后印度也表示了要保护小麦的出口。整体的去全球化的方向，正对环球增长带来限制。

*反向的财富效应*

最后的是，5. 反向的财富效应。美联储最初是在2008年首次推出量化宽松，随着其资产负债表持续的增大，资金不断的打入资本市场，几乎全部的金融资产包括股市、债市、商品如黄金、楼市都在涨，而这就带动了财富效应，并推动了企业的盈利和经济的增长。可是，目前要面对的是美储储决定要缩表，而且这个缩表预算可能要长达三年，当缩表在推行时，就代表要从市场把资金抽掉回来，是当初量化宽松的相反操作。然而，今年以来已经出现了大部分金融资产同步下跌的情况，如果再加上一个负面财富效应，这对经济的影响就更深了，未来潜在衰退的时间也可能更长。

简要来说，尽管美股今年以来已经跌了很多，但是由于即将面临的是一个「不一样的衰退危机」，也许这次跌浪不简单，也可能会更漫长。在暴风雨来临的前夕，还是先作好防风措施才是更为稳当。

來源：經濟通