＊復工不似預期，影響中國經濟＊

　　首先，我們都知道，自從爆發「新型肺炎」後，中國便停產停工，根據一些統計數字，我們看到即使國內政府主觀上希望復工，但參考部分客觀數據，實際效果並不那麼理想，例如－（ｉ）早前有報道指，六大發電集團日均耗煤量不到去年同期６０％；（ｉｉ）全國旅客返程量較去年跌八成；這些均反映國內離全面復工尚有一定距離，國內經濟自然會受到一定影響。

＊參考ＳＡＲＳ表現，「消費」及「投資」受影響較深＊

　　如果是比對「非典型肺炎」（以下簡稱ＳＡＲＳ）時期的表現，亦可以看見疫症對中國經濟構成一定影響，就著中國經濟的三頭馬車－消費、投資、出口，如看回０３年ＳＡＲＳ期間的表現，可看見除出口外，「消費」及「投資」兩個引擎的表現，均在不同程度上受到疫情影響，就「消費」方面，如參考０３年ＳＡＲＳ表現，我們可看到在疫症期間，中國社會消費品累計零售總額年增率下跌５﹒７％；而在重災區，如餐飲及住宿板塊，則下跌超過３３％；就「投資」方面，我們看到「房地產開發累計完成額」在疫症期間亦錄得下跌，「中國工業增加值總值」年增率亦錄得下降；考慮到「新型肺炎」的影響範圍比ＳＡＲＳ更闊，借鑑歷史，可以預想到「消費」及「投資」受影響的程度更深；

＊數字角度看，本年中國ＧＤＰ增長將破６％＊

　　從數據角度看，這亦相當容易理解，正如我們在前的文章談過，由於預期今年中國的經濟增會弱於去年，故原先已預期中國２０２０年的ＧＤＰ增長率將弱於２０１９年，並跌至５﹒８％至６﹒１％的區間，即使最樂觀地假設，中國今年ＧＤＰ增長能達到６﹒１％，但若全年中，有兩周（即十四天）是停工的話，則ＧＤＰ增長已會變成５﹒８７％，即是跌破６％，亦將會是三十年來第一次。

＊政府增量刺激經濟，消費板塊料為重點＊

　　中國第一季經濟轉弱，這是彰彰明甚的事情，亦是市場共識，重點是中國將推出怎麼的措施去挽救經濟。筆者的思路主要有設想幾方面，首先，先談確定性較高的部分－（ｉ）降準、（ｉｉ）落實減稅降費、（ｉｉｉ）加大財政刺激。這其中包括中國於上半將再次降準及寬貨幣（包括引導ＬＰＲ利率下行），並加大落實減稅降費和財政刺激的力度，這些都是近乎必然會走的方向。而具體落實會怎樣呢？目前來看，由於刺激房地產，鼓勵加槓桿的後遺症比較大，也和「房住不炒」的綱領相悖，故中國政府相信將優先考慮以其他手段刺激經濟。而就中國經濟的三頭馬車，「出口」不在中國政府的掌握之中；「投資」板塊則原先已有增「基建」的措施，最為勢大力沉的房地產投資，又受到限制，相信政府會主力向「消費」方面著手。而在消費方面，政府會刺激哪方面的消費呢？據目前估計，如果既要有刺激的效果，又要有效率並不浪費，則有機會是向「汽車消費」（受惠股：汽車製造商）和「５Ｇ消費品」（受惠股：如小米（０１８１０））方面下手了。這兩個板塊因而也值得我們多加留意。
 晉裕環球資產管理投資研究部高級投資分析師　黃子燊

資料來源：【經濟通 - 投資筆記】新型肺炎對環球經濟展望有何影響？（一）

＊科技基金於２０２０年開局已領先其他基金＊

　　如以筆者管理的基金組合中的觀察名單看，年初至今計，科技類基金的表現都是不同類別中表現最為理想的。而排行首１０名中，有７隻是科技股基金，其餘３隻則是美股基金，排行首５名的全是科技股基金。以這５隻科技基金的年初至今總回報表現計，介乎１１％至１３％，也就是說其升幅已有逾一成。而重點是，環球大部分股市的年初至今表現仍為負數。

＊或許處身科技洪流而不自覺＊

　　筆者過去一直都是科技股的支持者，過去多年均有表達看好科技股，至目前，即使面對２０２０年經濟放緩問題，甚至出現新疫症問題，同樣也維持對科技股的熱愛，認為科技股仍會在２０２０年上升。
　　看好科技股的重點是什麼？重點是，科技創新正在高速改變這個世界，而世界整體的企業盈利增長點將主要來自科技革新。首先，或許我們忽略了的是，我們正在身處於科技洪流之中而不自覺。電腦不是出現了很多年，而網購也是近十年左右才被廣泛普及應用，但其實不少科技元素已經正在影響我們的日常生活，改變我們一直以來的生活習慣。發展至今，科技的發明程度已經很高，如人工智能等新科技，在商業上的應用仍有很大的引入空間。

＊各行各業正在引入科技元素，提升生產力＊

　　我們不難看到近年來，很多傳統的公司都引入了科技元素，從而提升其生產力或市佔率。例如零售行業，在引入電子支付後，降低了處理現金交易的成本，同時便利了銷費者，提升客戶使用經驗，進一步更可使其業務銷售渠道托展至海外；即使是工業與製造業等傳統行業，也會透過加入人工智能、大數據分析等應用，使生產模式得到優化，從而降低生產成本，提升盈利能力。筆者認為，企業未來的盈利增長點，將會主要來自科技革新所帶動，當科技革新速度愈快，企業的盈利增長速度則愈快。

＊科企將能分享百業的盈利成果＊

　　為何是科技股受益？這是因為在各行各業引入科技元素的同時，一些提供科技支援，如雲計算等服務的科技公司，便可分享其他公司的盈利成果，並隨著其他公司的成長而持續地受惠，而且科技公司的成本根本就是很低。目前在美國提供Ｃｌｏｕｄ　Ｓｅｒｖｉｃｅ，即雲計算服務最為有名的公司分別為Ａｍａｚｏｎ、Ｇｏｏｇｌｅ及Ｍｉｃｒｏｓｏｆｔ，而中國較為有名的為阿里雲及騰訊雲。大部分的雲計算服務都是以使用量、儲存量等形式計算，意味用家企業使用量愈多，其付費金額亦會愈大。

＊若說銀行業是百業之母，科技公司則為百業之父＊

　　目前來看，企業對雲計算的需求正處於爆發式的增長，是兵家必爭之地，而目前仍是雲計算引入的早期階段，整體企業對相關科技的應用比率仍然很低。這將是買入科技股或科技基金的契機，因未來進一步引入科技元素應用的空間仍然很大，伴隨著各行各業陸續引入應用，而盈利因該引入而得到提升的話，提供相關科技服務的科技公司將能持續地分享其成果。若說銀行業是百業之母，科技公司則為百業之父，因科技公司正在支撐百業成長，也在陪伴百業成長。

＊科企的盈利增長動力正在推動股價成長＊

　　科技企業的盈利增長動力是有跡可尋的，而且其股價亦隨著盈利增長而向上，如以反映在美國上市的科技公司的標指科技指數為例，其過去１０年間的盈利增長幅度約２５０％，遠高於標普５００指數的１５０％。而事實上，標指科技指數於過去１０年上升了５００％，也是遠高於標指的３００％。可反映科技股價領先大市的原因正正就是因為盈利增長的速度特別快。筆者相信，隨著科技革新持續，企業對科技元素的應用比率提升，科技股於未來的盈利增長動力亦會持續。

＊買科技股不應只看估值，要看未來增長動力＊

　　最後就是估值情況，很多人認為科技股昂貴，指其股價在過去已經升了很多。筆者則認為對於存在潛在盈利增長的企業，不應單以過去的股價衡量平貴，也不應以市盈率作單一衡量點。因為在數學上或投資學上，市盈率就是反映其股價與盈利這兩個數值之間的倍數差，當盈利增長動力很強的時候，或快於股價增長的時候，估值的擴張速度便會受到限制，甚至乎當市盈率收縮時，股價也可以上升。在過去十年，美國科技股價直線式上漲，而其市盈率沒有因此擴闊至泡沫式的水平，正正就是因為盈利增幅追上股價增幅的結果。因此，以估值計算，美國科技股並不貴，投資者買的是未來的盈利增長能力。

＊科技泡沫或許不會再出現＊

　　科技泡沬爆破曾於２０００年出現，但現時情況根本性不同，當時標指科技指數的市盈率高峰曾貼近６０倍的泡沬水平；反之，目前只約２４倍，仍遠遠低於泡沫時的水平。筆者相信，隨著科技革新持續，科技股的盈利增長得到支持，或許科技泡沫這個現象在可見的將來也不會再出現。

    晉裕環球資產管理投資研究部投資策略師　陳俊業

資料來源：【經濟通 -宏策俊見 】２０２０年八大投資主題之２一科技股

就「新型肺炎」事件，我們認為對實體經濟影響不小，主要是我們認為有關疫情的（i）持續時間相對長，（ii）影響範圍相對闊。就疫情的時長，從目前的數據得知，「新型肺炎」感染人數及傳染力均強於「非典型肺炎」，而當年的「非典型肺炎」，從12月中發現首個病例中國除去疫區之名，中間足足持續了六個月之久。如果預期「新型肺炎」的嚴重程度不亞於「非典型肺炎」，則由於在12月初方有首宗病例，則可能最快也要於6月初疫情才會完結。若如是，則可預料中國經濟上半年將會被「新型肺炎」所影響了。

而所謂影響範圍闊，則是指中國的兩個主要經濟動力 — 「消費」和「投資」均會受有關疫情影響。就「消費」，由於疫情關係，所有會導致人流聚集，從而有機會增加疾病傳播機率的生意均會受到影響，而這些和「人流」有關的生意，往往是和消費有關，因此會導致「消費」動力轉弱。事實上，參考2003年「非典型肺炎」經驗，中國整體社會消費品零售總額的增長率於「非典型肺炎」期間亦有較大幅度下跌，故此可以預期2020年，「消費」動力會因「新型肺炎」的關係，而進一步轉弱。

「投資」動力預計亦會受到疫情拖累。因為投資動力中，其中一個相當主要的板塊是房地產投資板塊，而由於疫情的關係，（i）國內市民對經濟前景的信心有機會轉弱；同時（ii）樓盤的銷售活動亦會受到影響，從而令到內房發展商去貨減慢，資金回籠受到影響，這自然會導致房地產商減慢投地和動工步伐，進而拖累「投資」動力了。而「新型肺炎」亦導致部份工廠停工，工業板塊亦因此不能幸免。我們本來預期今年中國實質GDP增長率在5.8-6.1%區間，然而，由於疫情影響不小，我們相信中國今年GDP增長率將大機會跌破6%了。

資料來源：【星島日報 - 理財有道】「新型肺炎」疫情 對中國影響有多大？

  晉裕環球資產管理 高級投資分析師 黃子燊

港股歷史上和本次「新型肺炎」事件最為相似的，是03年的「非典型肺炎」疫情，我們不妨參考當年的案例，思考港股的下跌空間有多少。如看回當年「非典型肺炎」的案例，2003年2月10日，可以視為疫情的正式開端，因為當日廣東省衛生廳正式承認「非典型肺炎」的發生；疫情雖然於6月23日才正式宣告完結（香港正式被除去疫區之名），但實際上，於香港最壞情況剛過時（即4月22日，全港中小學陸續復課時），恒指已差不多見底（見底日是4月25日）。在這次由「非典型肺炎」事件，恒指由2月10日疫情開始時的9,232.14點，跌至4月25日時收市位8,409.01點，以點數跌幅計算，恒指跌了8.92%；而如以估值計算，恒指的市賬率則由1.5倍跌至1.37倍，下跌了8.7%；而跌浪長度則維持了52個交易日。

如果參照此前「非典型肺炎」導致的調整的話，則恒生指數於今年1月20日因「新型肺炎」的消息而開展跌浪，如其與「非典型肺炎」疫情一樣，是跌約8.92%的話，則恒生指數於26,227.3點左右會有支持，而若是P/B收縮8.7%左右的話，則會跌至26,290左右。如以此計算，港股現在已相對接近底部區間。然而，如果以上個跌浪須見了最壞情況才見底的情況推算，則有可能要待四月初的時候，港股才會見低位。然而，如參考港股於「非典型肺炎」時的經驗，則會發現只要股份仍處於盈利上升週期，則即使在「非典型肺炎」爆發的二月至四月，以至整個2003年，有關股票仍可錄得升幅，如因疫症這類事件導致其回調，則反成買入機會。基於此道理，我們也正伺機買進5G及科技板塊的心儀股票了。

資料來源：【星島日報 - 理財有道】肺炎事件雖困擾 港股伺機作撈底

  晉裕環球資產管理 高級投資分析師 黃子燊

因此，筆者預期，在沒有發生經濟衰的背景下，股債樓金將於２０２０年延續２０１９年的升勢。至於各位可能會想知道，到底有沒有一些特定市場或主題是特別看好呢?在未來的時間，筆者將向各位讀者分享自已精選的【２０２０年８大投資主題】，而今次，將先向大家探討的第一個主題是一美國。

＊美國股市在２０１９表現強勁＊

　　回顧２０１９年全年的表現，美國股市的確繼續成為環球表現最佳的市場之一，其中標普５００指數升２８﹒９％，納指升幅更大，全年升３５﹒２％。筆者相信美國股市在２０１９年的強勁表現主要是來自美國的經濟動力穩定以及寬鬆貨幣政策轉向，利好資金流入市場所帶動。

＊美國消費信心仍然強勁＊

　　踏入２０２０年，美國作為８大投資主題的，我們認為具有以下３大支持因素。首先，美國的消費信心仍然很強。一直以來，美國的經濟動力來源主要來自內需，而服務業則佔了２０１９年經濟增長的８成貢獻，簡單說就是消費，故此消費信心數據對反映美國未來的經濟增長很重要。事實上，美國目前的消費信心指數報１２６﹒５，仍然處於２０００年以來的較高位水平，顯示市場對消費前景仍很樂觀。再看另一條類近指數，密西根大學市場氣氛指數，也是處於近期較高的口平。因此，有理由相信現時美國良好的消費信心將能帶動經濟表現繼續穩定增長，同時亦優於其他主要成就熟市場。

＊美國上市企業盈利動力特別強＊

　　至於第二個因素，就是在美國上市的企業本身盈利動力特別強，這包括在美國上市的非美企業。若以預測股本回報率（即Ｆｏｒｗａｒｄ　ＲＯＥ）計算，美股三大指數的比率均遠高於其他環球主要股市指數。例如，道指、標指、納指的最新預測股本回報率分別約為３０﹒２％、２５﹒５％及１９﹒３％，均遠高於恆指、歐洲ＳＴＯＸＸ　６００及日經的１２﹒０％、９﹒７％及９﹒６％。而事實上，標普５００指數的１２個月每股盈利增長，在過去１０年間的升幅累計達到１５４％，遠遠優於同期恆生指數和歐洲ＳＴＯＸＸ　６００指數的只有８３％與６０％增幅。單以可預期的盈利能力及增長表現，可相信美股企業的強勁盈利增長動力將能持續，亦能繼續推動股市表現。

＊美元資產更具吸引力＊

　　最後一個筆者想說的是，美元優勢。首先，美金利息較高，具吸引力。以目前的環球８隻主要貨幣來說，美元的息率已是最高，如美國１０年期國債債息最新約１﹒７６％；最低則是歐元，反映歐洲息率的德國１０年債息仍是負數，約為負０﹒２６％，兩者套利空間約為２％左右。由於環球市場的資金都喜歡停泊在高息貨幣的資產，所以美元以及美元資產都更具吸引力。再加上，市場更有資金進行套息交易，即槓桿式借入低息的歐元，然後兌換成美元來進行套息活動，而類活動將會更進一步利好資金流入美元資產。與此同時，美元也是避險資產，意味美元又多了一重吸引力。
　　綜合來說，美國消費信心穩健、企業盈利能力強勁，加上美元資產具吸引力，預期以上三大因素將繼續支持美國股市續創新高。故此，筆者亦把美國股市於在２０２０年８大投資主題的首位。大家留意下期，筆者將再繼續介紹另一個主題，科技股。

       晉裕環球資產管理投資研究部投資策略師　陳俊業

資料來源：【經濟通 -宏策俊見 】２０２０年８大投資主題之一美國

此外，市場對風險資產的憂慮也導致資金流入日圓、黃金及美國國債等避險資產，金價曾升至6年高，一度突破每盎司1600美元水平。其後隨著市場對事件的憂慮緩和，避險資產價格出現回落，而美股則仍在創新高。

為何黃金基金則反跌不升

筆者近日與友人閒談時，曾被問及為何在那幾天金價急升時，其組合中的黃金基金則反跌不升。細問之下才了解，他組合中所配置的不是黃金基金，而是金礦股基金……

當我們進行投資理財時，很多時都會因應分散風險的原則而加入黃金資產於投資組合之中，然而，當真正進行配置時，則配入一些黃金礦業基金，到底兩者兩有什麼分別?為什麼當金價上升時，金礦股基金則錄得下跌?

我當時向他解釋說，真正持有黃金或黃金期貨相關的基金應該能夠追蹤金價，但金礦股基金所投資的實質是一間公司，一間營運與黃金業務相關的公司，有機會是採掘黃金的，有機會是加工等等。而這類基金雖會受到金價影響，但也會與股市出現相關性。

而在美伊局勢升溫的那幾天，這些金礦股基金正正就是因為股市出現下跌而受到拖累，而且金礦股一般波動性相比大市更大。若果由美伊衝突發生的1月2日收市計起至近期金價高位的1月8日，當時反映環球股票市場的MSCI世界指數錄得0.38%的跌幅，而作為對沖風險的現貨金價的確是上升了1.78%，發揮了對沖的效果。可是，各自代表環球與美國金礦股表現的ISHARES MSCI環球黃金礦業ETF及道瓊斯黃金礦業指數則於同期分別下跌3.16%及3.59%，意味没有很隨黃金價格上漲，没有發揮對沖的效用。這是因為金礦股與股票市場存在相關性的因素，我和我的友人說。

投資金礦股就不能追蹤金價?

那是不是金礦股基金就不能達到對沖的效果?他說。看情況，我解釋著，那要視乎除了金價外，還有没有其他因素影響金礦股。一般來說，在没有重大股市下跌壓力的情況下，金礦股均傾向追蹤金價，而且還有槓桿效果。以2019年計算，現貨黃金價格上升約18%，但上述兩個金礦股指數分別升30-50%，當中正是因為槓桿效應。

一般金礦公司是透過生產或採掘黃金，再進行出售的業務。簡單來說，意味其利潤空間是：

｛(平均單位售價-可變單位成本)*出售單位｝-固定總成本-總行政費及其他支出

由於金礦股營運中的單位生產成本一般不太受金價影響，而且固定成本的投資佔比也相對其他行業為高。因此，在生產成本相較為穩定的情況下，當金價(即反映其銷售價格)上升，金礦股的利潤空間將得以提升，與此同時，金礦股的股價亦因盈利前景改善而上升，而且達到槓桿的效果。

綜合而言，相對一些追蹤黃金價格的ETF或基金，那些投資於金礦股的基金或ETF的對沖效果相較為低，但在没有太大的股市波動下，金礦股基金一般都能帶來槓桿的效用。若果看好金價，又憂慮股票市場不穩定的情況下，選擇投資於追蹤黃金價格的基金或ETF可能更為理想。

資料來源：【橙新聞】茂宸灼見 - 黃金基金對沖的迷思

晉裕集團投資研究部 投資策略師 陳俊業

＊２０２０年宏觀因素料將好轉＊

　　對２０２０年，我們的看法是股優於債，資產價格整體趨升，邊際上，２０２０年投資環境相對優於２０１９年，但核心憂慮是貨幣政策轉向。２０１９年，我們認為宏觀經濟特徵是（１）政治風險持續提升，及（２）經濟動力持續轉弱。這兩個宏觀因素催生了第三個宏觀經濟特徵，即（３）貨幣政策由緊變鬆－美國聯儲局於第四季，由縮表變為擴表；歐洲中央銀行亦重啟買債，中國人民銀行亦放鬆貨幣政策，這種貨幣政策的轉向，亦支撐了資產價格的表現。　

　而在２０２０年，我們相信以上三個宏觀經濟特徵中，就（１）政治風險，２０２０的環球政治風險將較２０１９年有所下降；而就（２）經濟動力方面，則有機會周期性轉強。不確定性來自第三個因素，即（３）貨幣政策，會不會因上述兩個因素的好轉而變得偏緊。如果不會，則２０２０年全球股票市場（包括中港股市）的表現，應會優於２０１９年。

＊美國大選年政治風險料下降＊

　　就（１）政治風險，為甚麼我們認為邊際上會有所下降呢？原因和今年是美國大選年有關。政治風險涵蓋甚廣，從脫歐到北韓核問題，以至上周五剛被引爆的中東地沿政治危機，均屬於政治風險的範疇。然而，在芸芸政治風險中，對全球經濟實質影響最大的，我們認為是中美（兩大經濟體）鬥爭的風險。而我們相信有關風險於２０２０年將會有所下降。　　

就中美間的大國博奕，我們仍然相信此為結構性爭端，在短期內沒有可能完全解決（背後原因將另文討論）。然而，如站在美國政治角度，由於中美之間達成了第一階段的貿易協議，美國總統特朗普在「中國議題」上可謂已對選民「交足功課」。考慮到對美國家庭而言，金融資產（包括股市）佔家庭總資產比例相對高，在此情況下，在確定能連任前，特朗普或會克制對中國大動干戈，以免影響股市，令其選戰工程得不償失。而就中國，則相信其主要政策核心將聚焦於發展本國科技及經濟，無意主動挑起爭端。在中美雙方均無意挑起爭端的情況下，相信中美經濟爭端於２０２０年激化的機會相對不高，政治風險因而有所下降。

＊央行政策托底，經濟動力將轉佳＊

　　就（２）經濟動力方面，從環球角度去看，不難發現各大經濟體均已透過寬鬆貨幣政策去為經濟托底，如以金融海嘯後至今超過十年的歷史經驗去看，在央行進行貨幣寬鬆後，經濟便會企穩並逐步回升，相信本次亦不例外。加上如上文所述，中美之間的貿易磨擦不進一步升溫，則商業信心會有所改善，相信以環球整體來作估算，經濟動力將會有所改善。

＊貨幣政策上半年仍寬鬆＊

　　對環球資產價格有可能造成制約的，反而是（３）貨幣政策。如果（１）政治風險和（２）經濟動力兩方面都出現好轉，則貨幣政策反而會有機會進一步收緊，情況一如２０１８年貿易戰的影響未充份反映至實體經濟層面時一樣。然而，直至目前此刻，我們仍未看到貨幣政策有轉緊的徵兆，而即使貨幣政策會由寬轉緊，相信亦是下半年時候的事。在此情況下，我們對２０２０年上半年環球市場的風險資產價格，尤其是美股，仍然是相對偏好。然而，如觀察市場情緒，目前市場氣氛相對貪婪，在此情況下，戰友們即使有意購入美股大市，亦不妨稍待回調，再作吸納。

    晉裕環球資產管理投資研究部 高級投資分析師 黃子燊

資料來源：【經濟通 - 投資筆記】２０２０年環球市場展望（上）

有關擊殺蘇萊曼尼的行動，時機和影響殊不簡單。時機方面，原本的大背景是伊朗和美國前朝奧巴馬政府達成了核協議，伊朗願意放棄發展核武以換取美國放寬經濟制裁，美伊關係正逐步步向正常化。然而，特朗普上任後，先是退出了伊朗核協議，於上週五又發動了斬首式襲擊，刺殺了蘇萊曼尼，美伊關係正式步向決裂。但如各位留意事件發生的時點的話，將會發現這事正發生在中國、俄羅斯、伊朗三國完成聯合軍演的時候，美國此舉的深意，到底矛頭是真的指向中東，還是其實真正目標還是中國，頗值得深思。

矛頭直指中東的意思相當容易理解，伊朗於中東一連串的舉動，包括著力影響伊拉克國內政局的行為，無疑會觸動美國於中東的利益，如美國因此打擊伊朗，代表美國願將部份國力花於中東處，對於正在受壓的中國而言，屬於利好。然而，如果換個角度，則美國此舉亦可視為針對中國 — 伊朗除了和俄國、中國聯合軍演外，某些實質取態，如以人民幣結算石油，更表露出願協助中國人民幣挑戰石油美元地位的野心；如伊朗真的實質與中國結盟，中國於中東會多了一個戰略立足點，對中國發展一帶一路及與美國爭霸有利。如果是基於中國的考量而打擊伊朗的話，則代表美國的核心戰略仍無改變，仍在針對中國。

但不論美國的意圖是哪一個都好，我們不難看到，地緣政治風險實質有所升溫。而根據以往三年經驗，只要特朗普一天在位，地緣政治風險便成頻發事件。因此，我們重申一貫以來的建議 — 由於世界進入爭鬥之世，組合中加進黃金，將有效平衡有關風險，戰友們不妨待金價回調，考慮分注吸納。

資料來源：【星島日報 - 理財有道】地緣風險總未休 黃金持倉實應有

  晉裕環球資產管理 高級投資分析師 黃子燊

晉裕環球資產管理投資策略師陳俊業認為，現時各國央行的貨幣政策傾向寬鬆多於收緊，傾向減息多於加息，2020年大類資產仍然可以受惠於央行寬鬆政策。倘央行繼續「放水」，股票、債價將延續漲勢。因此，投資者適宜採取偏進取的策略：資產組合中，60%配置股票，30%配置債券，餘下10%配置黃金。

股票資產方面，陳俊業建議把美股作為核心資產。三個看好理由：第一：美國經濟增長前景相對環球其他國家穩健。第二：美國上市企業盈利 能力較強，科技股尤甚。標指科技股的股本回報率（ROE）高達40%，是11個行業中最佳。第三：看好美元匯價。由於美息較高，可吸引資金流入美元資產，令到美國股、債資產受益。況且，美元具有避險效用，若果市場波動時，資金會泊入美元。

如何捕捉美股機會？陳俊業推薦兩隻基金：聯博美國增長基金，富蘭克林科技基金。前者投資美股，十大持股股包 括 Alphabet、微軟、Facebook等科技股。富蘭克林科技基 金則主要持有環球科技股，美國科技股佔基金資產比重約85%，亦持有中資科技股，如阿里巴巴（09988）。 陳俊業明白到投資者對科技股估值過高的憂慮，他稱，蘋果、Alphabet、 Facebook的預測市盈率約19至22倍不等，遠低於2000年科網泡沫時代的60、70倍，且科技股盈利增長足以支持現時股價。

新興市場股票方面，陳俊業相信這個項目的資產在2020年會跑輸環球股票，因為新興市場今年經濟前景未 見有改善，區內企業盈利前景遜於美股，而強美元會降低資產流向新興市場。 他說，不過，香港股票可以相對看好，皆因估值便宜。港股現價預測 市盈率只有8.4倍，相對於歷史平均值低一個標準差。反觀MSCI新興市場，現價預測市盈率13.9倍，相較過去5年平均值高出1.8個標準差，顯示港股更有值博價值。港股基金方面，陳俊業推介首域香港增長基金。

債券資產方面，陳俊業看好美元投資級別債券。他稱，在加息周期， 高息債表現優於投資級別債券；在減息周期，投資級別債券往往能夠跑贏 。鑒於今年環球經濟處於低增長期， 企業信貸質素未必會有改善，所以不宜太進取持有高息債。再者，高息債與股票資產關連性較高，與股票價格齊上齊落，兩者不能做到對沖效果。 債券基金中，陳俊業推介聯博美元收益基金、PIMCO GIS收益基金 。前者持有國庫債券（佔24%）、高收益債券（佔17%）、投資級別企業債（佔17%）。後者既包含美國國庫債券，也有美元高息債，以及環球債券。

陳俊業稱，在投資組合中，配置 10%比重至黃金資產，旨在增加防守性。有見於傳統基金會持有金礦股，而金礦股在股市調整時，會跟隨大市向下，所以建議買入黃金ETF── SPDR金（02840），這隻基金緊貼國際金價走勢。

資料來源：《大公報》選六基金捕捉股債商品升值機會

＊預期低增長延續＊

　　對於２０２０年的環球經濟表現，筆者預期低增長的狀況仍會延續。事實上，從ＩＭＦ數據顯示，環球多國的貿易保護行動已導致全球出口總量於近一年出現下滑，而且不論成熟市場經濟或新興市場經濟均出現持續放緩的情況。筆者認為環球低增長情況將於２０２０年延續，這與部分國際性組織，如經濟合作暨發展組織（ＯＥＣＤ）最新於１１月發布的觀點吻合。一些領先性的經濟指標也顯示了環球名地區的經濟活動正在減緩，如環球大部分國家的Ｍａｒｋｉｔ製造業採購經理人指數（ＰＭＩ），不論是成熟市場經濟或新興市場，於２０１９年下半年的數值均較上半年的轉差，這顯示了經濟放緩的情況不是地區性的，而是環球整體。

＊「放水藥劑」延後衰退時點＊

　　與此同時，一些領先指標也已發出了衰退的警示。從過去５０年，每當美國出現衰退前，均會出現美國諮商會領先指標（Ｌｅａｄｉｎｇ　Ｉｎｄｉｃａｔｏｒ）的年增速跌破零且持續下滑，而目前該指數已回落至０﹒３水平。此外，１０年２年美國債息倒掛亦在２０１９年發生了，美國過去五次債息倒掛後均出現不同程度的衰退，但平均需時十至十五個月。對上一次倒掛日期在今年的８月２３日，如果以較快的１０個月推算，衰退時點會發生於明年６月，但相信衰退的發生時點會被延後，因為「放水藥劑」會抑制壞細胞的擴散速度。

＊部分成熟市場國家仍處低通脹＊

　　除了低增長外，部分國家的低通脹環境持續也是預期之內。除了中國以外，美國、歐元區及日本等幾個環球主要經濟體的通脹年率均同步於２０１９年持續下降。然而，有說法指美國的失業率已經跌至低於自然失業率的水平，若單以通脹率與失業率理應存在交替關係的方法來解說，似乎也未免過於簡單。此外，據傳統經濟學思想，當一個所有資源已充分利用的經濟地區，其貨幣量不斷增加時，通脹也應受到壓力。但事實上，一些成熟市場國家如美國仍處於低通脹水平。

＊科技進步，降低通脹壓力＊

　　對於一直令通脹受到壓抑的情況，筆者相信是因為科技的轉變，導致生產力提升，總供給曲線向右移，令生產物品仍能有彈性地定價。用經濟學的角度，就是總供給曲線向右移。首先，在過去的幾年間美國的經濟增長錄得一定的升幅，很明顯地，總需求曲線是一直向右移，若果總供給曲線不變，提升後的需求量應將物價給拉高。但現實情況是，科技正在急速進步，物聯網、人工智能等技術的應用正高速地改變過去舊有的工業、商業生態，相關技術的引入改善的生產效益、降低成本，提升生產力，使同一生產成本下可以帶更多更大的產出，令總供給曲線向右移。由於總需求及總供給曲線同步向右移，最使產出量提升與物價穩定的情況同時出現，這或許是一個最好的經濟環境。

＊「央行放水」延續，股價樓金料延續升勢＊

　　那麼好了，「低增長」及「低通脹」環境的持續性出現，正為各央行延續其寬鬆貨幣政策帶來空間與誘因。事實上，美國聯儲局在２０１９年調頭降息三次，歐洲央行及美聯儲也不約而同地宣布重啟ＱＥ，即使利率期貨數據顯示，歐美日這幾間主要央行於２０２０年的政策傾向都是減息多於加息，以目前幾個主要央行的貨幣政策的取向，似乎係未來一段時間都會是傾向寬鬆多於收緊。如果這些央行２０２０年繼續放水的話，金股債這類金融資產價格有望於２０２０年延續漲勢，所以投資者在有充足應對衰退危機的前提下，可以考慮維持偏進取的配置組合，以捕捉資產價格的升浪。

資料來源：【經濟通 - 宏策俊見】２０２０年股債樓金將延續升勢

晉裕環球資產管理投資研究部投資策略師　陳俊業