随着新冠疫情在中国的肆虐结束，「两会」终于在北京举行。在今年会议上有提及的，值得注意的关键点包括没有订立GDP增长目标、大幅提升M2货币供应目标以及设定更高的预算赤字目标。预期这些讯息将勾勒出中国政府今年的发展方向：不订立增长目标以进一步巩固经济本体；增加预算赤字以对焦实体经济；以及提升货币供应量支持宽松的货币政策。今年还可能看到降准甚或至降息的出现机会。

各项经济指标似乎印证了全国经济已基本恢复正常，各项采购经理人指数已反弹并全数重返扩张区间，标志着因新冠疫情而引起的经济衰退可能已经终结了。话虽如此，外部风险守己存在，中美紧张关系回归到到贸易战时水平，抑压了复苏后的乐观情绪。尽管外部风险或在短期至中期为股票市场带来压力，但我们仍然预期随着经济活动遂渐复苏，中国经济将更趋稳定。

我们继续预期固定收益将在整年下来有正回报，在无上限量化宽松，以及全球经济不确定性的支持下，债券价格应继续有所上升。自3月份重启量化宽松计划以来，美联储的资产负债表已从约4万亿美元激增至7万亿美元以上。意味着通过公开市场的债券购买行动已向市场注入了约3万亿美元，为整个固定收益市场提供了坚实的支撑。
在全球经济不明朗和日益加剧的紧张局势下，投资固定收益市场有两大好处，分别是将一部分投资组合分配到债券中可以帮助改善风险分散性并减少总体风险，同时可获得比现金更高的收益率。由于经济的不确定性，国债收益率低下以及新兴市场可能存在的通胀压力，我们会看重债券的质素，而若要寻求额外收益率，则适宜选择较短存续期的债券。因此，在风险分散方面应考虑投资级别债券，而提高收益率则可着眼于短年期的亚洲债券。

尽管非美发达经济体的感染数字正在下降，但新兴经济体的疫情仍在继续恶化。在4月份展现了强劲表现后，新兴市场在5月份横行，仅仅上涨了0.58％。
除美国外，最新的感染重灾区现已正式从欧洲转移到印度、巴西和俄罗斯等新兴国家，新增感染数字依然不断上升。新兴经济体遭受了疫情迅速恶化的自身和环球衰退的双重打击，特别是发达国家的疫情所引发的衰退导致全球需求下跌影响较大。如果前瞻性经济指标有参考价值，那么新兴市场将陷入深度衰退，商业信心低落，距离全面复苏仍相当遥远。

面对经济复苏乏力，疫情持续蔓延以及中美紧张关系升温等一系列风险，我们预计新兴市场在短期至中期仍会较为受压。话虽如此，长远来看我们看到东盟市场以及拉丁美洲市场有一定潜力，因为这些地区有望成为贸易紧张局势加剧和产业链搬迁的受益者。我们亦注意到越南的疫情已受控、高增长、低估值，可以作为中国替代的主要候选国之一，因此，对这前沿市场整年来的前景持乐观展望。

5月份新增病例数字降至新低，似乎反映疫情已经完结，日本政府决定在5月底取消紧急状态。由于主场对解封已有所预期，期望经济会在疫情过后迅速恢复，股市保持了强劲表现。

可是，经济数据却有不同的说法，各项领先指标仍在负面/收缩区间徘徊。碍于全球疫情尚未得到遏制，旅游业和非必需消费品行业仍受旅行禁令、封城令以及全球消费者信心减弱因素困扰。尽管在量化宽松政策下，日本市场将继续得到日本央行支持，但在数据显示2020年第一季度经济仍在衰退下，我们对该岛国经济快速复苏的前景持怀疑态度，因此对日本市场展望持中立态度。

<晋裕集团投资研究部编制>

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美国

美国多地疑似出现第二波疫情的迹象，消息引发市场对经济重启进程或会受阻的忧虑，拖累道指周四单日急挫1861点、跌幅近7%，标指及纳指亦双双跌逾5%。目前美国累计确诊总人数超过200万，部分州份的新确诊增幅出现加快迹象，佛罗⾥达州新肺炎病例的增速均高于其过去7天平均。美国财⻑努钦表示，即使疫情再次爆发，美国也不可能再次让经济停摆。美国经济前景的不确定性也能在美联储的声明中体现，主席鲍威尔表示当局将在未来几年维持接近零利率水平，同时也会维持当前的购债速度。较早前公布的美国非农数据令市场鼓舞，而市场也预期即将公布的5月份零售销售数据及同月美国领先指数将会扭转4月份的跌势。

 欧洲

欧股周四跟随环球股市转跌，英法德股市在截至周四的5日累计跌幅介乎3.7%至4.2%。英欧贸易协议有新消息，英国⾸相约翰逊和欧盟委员主席冯德莱恩预计于6⽉15⽇见面，另有消息指英欧双方将从6⽉底开始每星期进⾏贸易谈判，合共5次。有消息指，有关延⻑英国脱欧过渡期的可能性已经在周五的会谈上正式排除。市场预料英国和欧盟双方将有意加快脱欧后的贸易谈判，以突破多年来的僵局。英国将公布5月份CPI，而英伦银行也会举行议息会议，市场预期利率维持不变但将加大资产购买计划的规模。

中国

本周中港股市表现相对平稳，沪深300指数一周微升0.5%，恒生指数则跌1.89%，表现优于欧美市场。中美贸易关系方面，尽管双方在有关问题上仍未有明显共识，但第⼀阶段的贸易协议仍在落实中，中国仍在购买美国⼤⾖。中国5月份出口数据较预期理想，以美元计按年仅跌3.3%，跌幅少于市场预期的6.5%。而通胀数据方面亦呈现缓和迹象，5月份CPI按年升2.4%，升幅较预期的2.7%及前值3.3%为温和。中国将有5月份固投、生产及零售数据公布，市场预期各项数据将会改善。

<晋裕集团投资研究部编制>

美国股市没有明显受到疫情的负面影响，并跟随环球股市上升。 5月份，标准普尔500、道琼斯工业平均和纳斯达克指数分别上涨4.53％、4.26％和6.75％。

尽管新冠疫情在美国各地持续蔓延，但多个州份已经陆续开始解除封城措施，即使新增确诊数字仍在不断增加，纽约和新泽西等重灾区已经开始解禁。在新冠疫情已经持续了超过4个月的背景下，市场以至整个社会已经适应了这个「新常态」，即使在尚未「拉平疫情曲线」下进行解封，亦只对投资市场构成有限影响。

经济数据方面，美国前景仍然充满不确定性，我们尚未看到各种主要指标出现强劲反弹，采购经理人数据仍处于收缩区间，而信心指数亦远低于较早前的水平。尽管基本面疲软，但我们认为股市在本月继续保持强劲表现主要有两个原因：预期经济活动即将重启以及过剩资金充斥市场。其中我们对科技和医疗保健行业保持乐观看法，因为它们保持了稳健的盈利增长，收益水平亦只有稍稍下调，预料在长期结构性增长的前景下继续造好。

<晋裕集团投资研究部编制>

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什么是「资产通胀」，这个概念你要知

笔者多年来一直表达「资产通胀」这主题，至少在去年年初已明确表达了「高资产通胀、低物价通胀」这个概念，但这不重要，重点是，到底这主题是否已在市场上完全反映，若是仍未完全反映，则这主题还能延续多久? 若您问笔者，「资产通胀」这主题对未来的股市表现有多大影响，笔者会答，这絶对是一个主导性的影响，一个影响你未来财富相对水平的影响。

「央行放水」是「因」，「资产价格上涨」是「果」

首先，先简单解释一下「资产通胀」是什么意思，这里说的「资产」是指财富的配置目标，其中金融资产类较为典型的例如是股票和债券，物业是另一类资产，黄金等则属于商品类别，现金和外币也是一种资产；而「资产通胀」的「通胀」则单指价格普遍性上涨。「资产」与「通胀」加起来就是指各类资产价格普遍上涨的意思。而背后导致「资产通胀」的原因，这才是这概念的精。以笔者愚见，「资产通胀」的背后含意就是指「在环球央行进行大规模量化宽松的背景下，庞大的资金量注入了金融市场，在资金进行各类资产配置的过程中，逼使各类资产价格普遍上涨」，这里「央行放水」是因，「资产价格上涨」是果。

海量的资金已「印」出来，问题是分配到各类资产有多到位

今天，单是从美国联储局的资产负债表显示，其持有的资产由3月时的约4万亿美金至今天的约7.16万亿。而根据圣路易斯联邦储备银行公布的数据可得知，其零到期货币供应量大概由今年的3月份的约17万亿美元，已增加至今天的约20.9万亿美元。简要而言就是说，市场资金应该已经到位，但我们还未能掌握的是，到底那些所谓新增的资金，分配到各类金融资产的情况有多到位。

听听「流动性估值」怎么说

这是一个难题，我们怎样可以估算资金有多大程度配置到金融市场呢? 是20%、50%、80%还是120%? 尤其是股市反弹了这么多，纳指甚至曾在盘中创下了历史新高。对于这个估算，我们参考了市场上流行的看法，利用股市和货币供应的比率来估算额外资金的配置程度，简单来说就是看「流动性估值」。我们尝试把标普500指数除以刚刚提及的圣路易斯联邦储备银行零到期货币供应指数，得到出来的结果是，今天这个比率原来还是低于过去40年的平均。

资金资产配置过程，未完成

比率还是低于40年平均的个中的原因，正正就是即使股市大幅反弹，但其增速仍然跟不上市场货币量的增加。对于股市升幅不及货币量增加的快，这是我们可以理解的，因为现在所有增加了的资金量，在资产配置的过程上不可能一步到位。亦因如此，我们相信，当市场情绪慢慢的从疫情的困境、从经济衰退的阴霾中一步一步恢复过来，这些由央行「打印出来」的额外资金，包括现在仍是停泊在美元现金或高评级债券的资金，将会在未来一步一步的配置到各类资产中。简单说，未升够。

   晋裕环球资产管理投资研究部投资策略师　陈俊业

资料来源：《宏策俊见－陈俊业》什么是「资产通胀」，这个概念你要知

为了简略，抛开历史不谈，只谈现在，中国仍是世界最大的制造业大国，不论是制造还是组装，在国际的货物生产层面具有举足轻重的地位。而由于金融建基于货币，国际主要货币则是美元，故此美国是世界的头号金融大国。于是中国出口货物，进口美元；美国出口美元，进口货物，在此基础上，两者建立了互相依存的关系。

如细心思考，在这种格局下，便知中国是相对吃亏。因为中国制造出货物需要人力、机器、污染环境等各种成本，但美国只需启动印钞机，印出美元，便可买进中国的货品，而且中国在赚到美元后，为了保值，有关美元最终还是要回流到美国金融市场的。这情况的发生，是因为美国掌有「尖端技术」和「美元」的控制权，故有此优势。

中国为了自身崛起及打破此种优势，便制订出「中国制造2025」及「人民币国际化」的战略，意图分别打破美国于「尖端技术」和「美元」两方面的控制权，这无疑动摇了美国根本，故美国也就此作出反击，此即贸易战的开端。美国首先要做的，是减少对中国生产的依赖，故此其鼓励生产线搬离中国；而中国要做的，则是减少对美国技术、金融的依赖，故此才有技术国产化和将人民币国际化的举动。然而，不论中美，要完全不依赖对方，都不是短期内能做到的事，故相信在中美间互相仍有利用价值时，关系不会转坏得太快。然而，一旦有一方能很大程度地不依靠另一方时，则相信中美间谁胜谁负的结局快要迎来揭晓了。

晋裕环球资产管理投资研究部高级投资分析师　黄子燊

栏名：理财有道

这里不会直接指出那一类债券最适合某一个人或所有人，因为每个人的投资取向与风险承受能力也不同，当理性投资者作出任何投资决定前应先考虑自身的合适性，才选择合适自己的产品。不过，这里可以就不同债券类别的特点作出分析，帮助各位更容易理解各种债券特性，之后可以再考虑那些是适合自己的选择。

＊政府债与企业债＊

首先，就是政府债及企业债的分类。顾名思义，政府债就是由政府所发行的债券，简称国债，最为市场认识的包括美国及德国等。一个国家发债后，一般将会把资金投资于一些巨型的基础建设项目。以已发展国计，例如美国、德国等，国际评级机构通常会给予一个较高的评级，因为这些国债的违约风险可能接近最低，而且流动性十分高。不过，相对地，也是因为风险较低的因素，其到期孳息率，作为息率报酬看，也将会较低。

至于企业债，就是由企业自身的名义所发行，通常用作公司内部的营运资金。一般企业债的投资者除了需要承担企业个别风险外，还要承担那企业所在或相关国家的风险，所以风险比较高。但是，也是因为如此，企业债大多都能提供较高的到期孳息率作为补偿，这被称为｢风险溢价｣，也可称为｢信货息差｣。

作为投资者角度，企业债风险相对较高，所面对的不单是国家风险，还有企业风险，但正常情况下预期可收到的到期息率将会更高。

＊高评级债与高收益债＊

目前环球大部分债券均有要求一些国际评级机构为自己进行评级，比较有名气的机构例如标准普尔和惠誉等。若果该债券被评为BB+级别或以下的就是高收益债，相反，高于BB+的就算是高评债了。高评级债，又称投资级别债，是相对优质的债券，由于发行人的现金流管理良好，加上拥有较佳的偿付能力，对投资来说，持有其债券的风险较低，但是亦因如此，其息率回报也会相对较低。

与高评级债不同的地方是，高收益债的孳息率较高，为投资者带来更高的潜在息率回报，但是，不要忘记，高收益债的另一名称是垃圾债，英文叫(Junk Bond)，为何叫垃圾债? 这是因为她的评级为垃圾级别(即BB+或以下)，违约率将会较投资级别的更高，除此之外，债价波动性也会较投资评级的为大，可能会出现如股票般的跌幅。

对投资者而言，先要认清，其实高收益债未必如理想般，既高回报同时又稳定的投资。若果整体经济环境或企业盈利改善时，高收益债都能提供较佳的回报；相反，当市场波动性较大，经济及盈利前景被看淡时，高评级债便能发挥出较佳稳定性的效果。此外，还有另外一个分别，就是高评级债一般久期较高，较受利率风险。

＊定息债券与浮息债券＊

定息债券就是定期支付固定利息的债券。目前市面上大部分都是固定利率债券，当投资者投资这些债券时，只要没有发生违约等事件，可预期定期收取定额利息及于到期时拿回本金，好处是于计算上相对方便。

浮息债券，意思就是债券派发的利息不是定额，而是浮动，票面息率通常以银行同业拆息加上定额息差所计算，当相关拆息越高，票面息就会越高。虽然投资者所收取的每期利息不像定息债券般可计算，但事实上浮息的利率风险低很多，因为市场利率的升跌已能大部分反映在票息之上，债券价格不需要因此而再特别调节，债价因而稳定。

若果投资者期望利率将会持续下跌，选择定息债券将能受惠；相反在利率上升的预期下，浮息债券可减少息率变化的影响。正常情况下，定息可使投资者更易掌握现金收入流。

美国

緃使多个负面消息出现，但仍无碍市场维持乐观情绪，环球股市继续向上，其中纳指100指数周四已率先创下盘中的历史新高，惟收市未能企稳高位，道指、标指、纳指截至周四的5个交易日升幅介乎2.63%至3.47%。在中美争执升温的背景下，美国多个城市爆发骚乱，政府下令实施宵禁，事件至今仍未平息。此外，美国疫情发展仍为严峻，最新累计确诊人数达187万人，死忙个案逾10.8万人。部分数据则显示美国经济前景或渐露曙光，ISM制造业指数由上月低位的41.5回升至5月份的43.1。有消息指，美国白宫官员或草拟规定下一轮的经济刺激方案规模不高于1万亿美元。美国联储局将于周四议息，市场普遍预期维持利率不变；此外美国也会公布CPI及市场气氛等数据。

 欧洲

在早前市场对欧洲央行(ECB)或会扩大購债规模的预期下，欧洲近周表现相对理想，而结果亦超出预期，欧洲央⾏把买债计划规模提⾼6000亿欧元，消息进一步利好市场情绪，欧股续上，截至周四的5日，憧憬受惠欧元资金的德国及法国股市分别累升6.63%及5.04%，英国股市则累升1.97%。欧洲央⾏议息后维持政策利率不变，紧急资产购买计划(PEPP)规模提⾼6000亿欧元，购买期限亦延⻑至最少2021年6⽉底。市场关于资金是否足够扭转欧洲经济的下行压力。欧元区将公布今年首季GDP终值。

中国

中港股市在过去一周表现理想，沪深300指数一周升逾3%，港股升幅更大。据悉中国已暂停部分美国农产品进口，美国则对华态度更为强硬，中美早前签定的贸易协议面临更大危机。尽管中美贸易关系恶化，但经济在政策面支持的预期下，无阻股市继续炒上，加上市场炒作中概股回归等利好消息，港交所股价受到支持，同时亦支撑大市表现。中国将公布5月份消费者物价指数、社会融资及新增人民币贷款等数据。

<晋裕集团投资研究部编制>