＜港元汇率＞

在联系汇率下，每7.8港元可兑换1美元，但近日港元汇价走弱，并跌至7.85的弱方兑换保证，反映资金正从本港流走。不过，资金为何会流走？是本港防疫措施影响，还是内地疫情未止造成？还是有其他原因呢？

来源：TVB

  美国

全球注视美联储议息结果，美股市场峰回路转，在其公布加息50基点的当日，标指强力抽升近3%，但其后的一个交易日则急跌3.56%，抺去了在宣布议息结果后的升幅。美联储公布一次性升息50个基点，是为逾20年来首次。此外，当局也宣布将从6月1日起启动缩减资产负债表，初期限额为每月475亿美元，并在三个月后提升至月度950亿美元。主席鲍威尔指或不会积极考虑在未来可见的单一会议上加息75基点。据彭博经济研究数据显示，七国集团(G7)的中央银行或在今年内缩减资产负债表合共约4,100亿美元。

美国经济数据方面则不太理想，美国4月份ISM制造业指数由前值的57.1跌至55.4，是为2020年以来的新低。同期ISM服务业指数亦由58.3降至57.1。此外，美国3月份职位空缺数意外升至1,154.9万人的纪录新高水平，同时辞职人数也创新高，意味雇主仍然难以招聘员工，反映人力资源的供应问题仍然严重。另一方面，美股的季绩期已近尾声，在目前432家已公布业绩的公司中，尽管有78.6%的企业盈利胜于预期，但绿得按年盈利增长的仅有68.2%，而录得盈利倒退的则有30%，其中金融板块情况最严重，该比率高达55.7%。美国将公布4月份CPI及5月份密歇根市场气氛等数据。

欧洲

市场关注欧洲区内央行的息率政策走势，欧股跟随美市受压，在截至周四的5个交易日，英、法、德股市分别累跌0.08%、2.53%及1.39%。英伦银行一如市场预期加息25基点至1%，但该行警告经济衰退风险已有所上升，声明指预期该国GDP将于今年第四季录得萎缩。至于欧洲央行管理委员会委员雷恩(Olli Rehn)指，欧央行应在今年7月份开始加息0.25厘，并逐步把利率正常化。欧元区将公布5月份Sentix投资者信心指数。

中國

受到国内疫情加上美国加息等外围因素影响，中港股市走势疲弱，A股在五一长假期后复市的本周两个交易日，沪深300指数累计下跌2.67%；港股方面本周四个交易日，恒指累计下跌5.16%。汇价方面，美元兑人民币高位曾见6.69，一度逼近6.7水平；港汇方面亦已逼近7.85弱方兑换保证水平。另外，香港公布今年首季本地生产总值(GDP) 按年下跌4.0%，逊于市场预期的下跌1.3%。中国将公布4月份CPI及出口等数据。

标指盈利率出现明显改善

从美联储3月份的会议纪录显示，当局已经准备在5月初的议息会议上开始进行缩减资产负债表计划，以抑制通胀。纪录指示，缩表的过程将会用不滚动的方式，把每月到期的公债与MBS所拿回的本金，大概950亿美元，不再重新购买，预估一年的缩表金额或会接近1万亿美元。如果按这缩表的速度不变来推算，三年后美联储的资产负债表将会由目前的大概9.86万亿美元，缩减到约6.5万亿左右。

盈利率与企债息率的优势已收窄

那么，由9.8万亿缩到6.5万亿美元的话会对股市带来怎样的影响呢? 笔者就把过往的美股相对走势和美联储的资产负债表的走势对照一下。经研究后，其实从大方向来看，两组数据大概从2008年以来就是很相近。首先，我们以MSCI美国指数除以MSCI世界(美国以外)指数的相对表现来衡量美股的相对走势，我们就发现自2008 年至今， 美股明显地持续领先非美国地区股市的表现。而同时，美聨储在2008年金融海啸以后才开始扩大的资产负债表，是呈正相关性的。所以，我们就可先假设美股在2008年以后持续领先非美地区股市，与当局持续向美元市场注入流动性的行动是关性的。

标指实质盈利率正处于负值

另外，在2008年之前的几年，美股反复落后美地区又怎样解释呢? 其实，如果我们看看一些非美国的指数就不难发现，当然，大概在2002 年至 2007年底期间新兴市场，包令人忧虑的是，标指的盈利增长率正在持续放缓

好了，上文提到过去的美股强势可能跟扩表有关，哪么缩表呢? 然后，笔者就再把过去只试过比较明显的一次缩表周期拿来研究，这个时段大概是从2017年年低至2019年年中左右，美联储的资产负债表大约由4.9万亿美元降到4.14万亿的水平。若果对比一下股市的话就不难发见，美股的在这段时间的波动性明显比较大。笔者尝试再比对在扩表时期的波动性，然后得到的结果是明显的波动性较低，而且是很顺畅的上升趋势。因此，结论是在缩表期间，美股的波动性和表现都是相对不理想。

令人忧虑的是，标指的盈利增长率正在持续放缓

从目前来看，美股相对较高的市盈率都是事实，以标普500指数来计算，预测市盈率是19.8倍。然后，美股表现仍然相对非美市场表现较优也是事实，这或不排除是反映市场仍然沉醉于过去两年的美股强势。若果过去自2008年美股高估值维持与股市走势强劲是因为受到扩表后的流动性增加所支持，笔者担心在未来的潜在3万亿美元缩表空间也会对美股估值构成负面压力，配合滞胀、去全球化等问题困扰，美股或存在较大的下行空间，投资者需小心。

目前约30%的标指企业盈利倒退

再从另一个角度看，本季度录得盈利下降的企业数量也是不少的。在目前已公布季绩的标指企业中，当中有约30%的企业录得按年的盈利倒退，其中比率最差的板块是金融，超过50%的企业其盈利低于去年同期。若再留意一些焦点股份，其季度业绩也是好坏参半。例如Nefflix 首季报告中显示其出现客户流失，而且也出现盈利倒退。Google母公司Alphabet 同样录得季度盈利下降，而Amazon更录得季到亏损。Microsoft 及Apple的业绩是很好的，但前者的盈利增长放缓，而后者的管理层展望则指预期公司将受供应链问题冲击。简要而言，今季的企业财报各有好坏，与此前数个季度的普遍理想情况比较则显得更为不理想。

科技股盈利预测被持续下调

最后，自今年以来，科技股占比较重的纳斯达克指数其盈利预测正在持续被下调，反映市场对美股科技股类的盈利前景看法负面。而事实上，今年以来的美股科技股表现也确实相对逊色。若在企业盈利增长乏力的背景下，配合高通胀问题持续，投资者所期望的名义收益率，又能否抵抗购买力侵蚀的威胁? 笔者不敢过份乐观。

來源：經濟通

【拣股捉路】港股中午收市前突拉升逾400点 美上市中概股及新经济监管传双利好《29/4/2022》

嘉宾：晋裕环球资产管理投资组合经理  黄子燊 

主持：林淑如

港股半日再坐过山车。早上先轻微低开4点，之后反覆向下发展，最多更跌过236点，大市跌至20040点。 11时半开始，有资金涌入新经济股，恒指从低位反弹，最多升过598点，高见20875点。恒指中午收报20686点，升410点。

来源：头条财经

就着股市，港汇的走势某程度上反映了国际资金的流向。由于港股市场近月以来比较波动，加上缺乏大型集资活动，部份机构投资者亦因一时看不透港股形势，公开表示减低港股或中概股比重。有关决定是否正确要事后才知，但短期而言，将有关消息结合港汇走势偏弱一起看，某程度上反映目前资金最少不是净流入本港市场了。

就着本地利率及楼市。港汇偏弱，如背后原因是资金短暂离港，则会影响到银行体系间的流动性，进而影响到本地利率市场及楼市。但经审视后，我们认为有关影响属可控范围之内。首先，如果我们看由金管局公布的，反映银行间流动性的「银行体系结余」数据，可以看见有关数字自2021年9月时的高峰4,574亿港元，一路回落至目前的3,375亿港元。而根据历史往例，包括2015至2019的上一个加息周期，只要美国仍处加息周期，银行体系结余便倾向下降，故此可见未来银行间流动性将会减少。然而，有关流动性减少，对本地利率影响并不显著。先说香港银行同业拆息，其基本与伦敦同业拆息亦步亦趋，并非主要受银行体系结余变化影响。

而与楼市最有关的最优惠利率（P-rate），我们看到上一加息周期加息9次，但最优惠利率只上升了0.125%，原因是只要银行体系结余不去到极低水平，最优惠利率便不会上升。由于上次加息周期，银行体系结余去到最低点还有543亿左右，在此情况下，由于资金仍然充沛，故此最优惠利率只上升了0.125%。而目前本港银行体系结余尚有超过3,000亿，离这数字尚远，故预期最优惠利率短期内不会上升。而由于楼按一般都有最优惠利率封顶，故相信由于最优惠利率短期不升，对楼市的影响也不大了。

栏名：理财有道
作者：晋裕环球资产管理 投资组合经理

＜800 万港元股债模拟投资组合＞

全球通胀上升， 港股的不缺定性增加及内地疫情升温，总总因素之下应如何部处署？投资组合里新增加的有哪些？原因又是什么？

来源：TVB

Cyrus Chan 陈俊业先生为晋裕环球资产管理投资研究部的首席投资策略师，将于5月10日 5 : 30 pm 在iMoney《5月理财月》直播节目和大家分享有关年轻人如何理财，欢迎收看。

来源：iMoney

在全球通胀压力仍在升温的背景下，美国和欧洲的通胀年率均升至数十年来的新高。我们估算目前的情况仍会维持下去，因为俄罗斯出口遭受制裁的行动已打击全球供应面，乌克兰和附近地区的混乱情况则影响了农产品出口。因为这些供应限制可能会暂时存在，食品和能源价格预计将保持高企。为了解决这个问题，全球央行必定会继续在原有的紧缩货币政策路上前进。

在下笔之时，彭博利率期货数据显示，市场预期美国联储局将于今年至少加息200个基点、欧洲央行则会加息50个基点。在利率攀升的背景下，保持短存续期将能限制债券组合的下行空间。我们亦注意到，由于通胀和不确定性的上升，全球经济正在放缓，潜在的衰退甚至滞胀风险为高收益债券蒙上阴影。随着紧缩预期的进一步升级，我们对固定收益的前景仍保持悲观，目前建议短期内减少持有固定收益资产。

首先，原理上，价值投资的核心是对个股作出估值，而个股的估值水平又受宏观环境影响。比方说如果用估值乘数，去估算出个别公司的价值，假设甲公司和乙公司财务结构和业务性质相当类似，甲公司每股盈利是10元，市盈率是8倍，乙公司每股盈利则是12元。那参考甲公司，乙公司合理价应约等于12乘以8即96元，低于此数即可能存在低估。那如果宏观环境转差，资金给予甲公司估值折让，令其市盈率跌至5倍呢？那乙公司的合理价便跌至12乘5即60元了，如于70元买进，早前买时是低估，现在看则是中了价值陷阱。

在相对估值法下，我们看到目标公司的合理估值水平会随着其他可比公司估值的高低而有所不同，当宏观环境表现理想，可比公司估值上升时，个别公司合理价便会相应提高；宏观环境表现不理想，可比公司估值下降时，个别公司的合理价便会相应下降，由此可见，公司的估值并不独立于市场，宏观环境的好坏，对个股的合理值绝对有影响。

那为何在美股，由下而上价值投资可以长青呢？其实巴菲特已暗中点出了其中道理。他曾说由于生在美国，才有今天的财富，如果生在非洲，则财富不会达至此水平；也说过，永远不要造空美股。有关话语，反映了价值投资背后的隐藏假设 — 所投资的市场，宏观上来说要是一个持续向好的市场，最少不能是一个价值持续毁损的市场。如果整个市场，或其代表的背后经济，价值持续毁损，「覆巢之下无完卵」，由下而上做价值投资，无异于逆水行舟，倍为艰难了。

栏名：理财有道
作者：晋裕环球资产管理 投资组合经理

基本面仍然喜忧参半，多个关键指标表现不佳。日本官方最近宣布取消多个其他国家的非旅游入境限制，受到市场所欢迎。然而，当局仍未有计划重新开放游客入境，令作为日本经济关键之一的旅游业仍然受限。在中短期内，基于经济仍未能全速前进，该国的增长可能仍会保持受压，这可能会使股市的上行空间受限。

然而，通胀问题并没有在日本出现，其通胀率仍然低于日本央行的长期目标水平。因此央行可以保持宽松的货币政策，而过剩的流动性则可继续支持市场的估值水平。然而，日本的债券收益率也出现了与全球市场一致的上行压力。为了应对债券收益率的上升，日本央行明言将无限制地在市场购买债券以保持债券收益率上限不变，这为日元带来了巨大下行压力，加上经济基本面的不温不火，我们仍然会避免在日本股市超额配置。