这里不会直接指出那一类债券最适合某一个人或所有人，因为每个人的投资取向与风险承受能力也不同，当理性投资者作出任何投资决定前应先考虑自身的合适性，才选择合适自己的产品。不过，这里可以就不同债券类别的特点作出分析，帮助各位更容易理解各种债券特性，之后可以再考虑那些是适合自己的选择。

＊政府债与企业债＊

首先，就是政府债及企业债的分类。顾名思义，政府债就是由政府所发行的债券，简称国债，最为市场认识的包括美国及德国等。一个国家发债后，一般将会把资金投资于一些巨型的基础建设项目。以已发展国计，例如美国、德国等，国际评级机构通常会给予一个较高的评级，因为这些国债的违约风险可能接近最低，而且流动性十分高。不过，相对地，也是因为风险较低的因素，其到期孳息率，作为息率报酬看，也将会较低。

至于企业债，就是由企业自身的名义所发行，通常用作公司内部的营运资金。一般企业债的投资者除了需要承担企业个别风险外，还要承担那企业所在或相关国家的风险，所以风险比较高。但是，也是因为如此，企业债大多都能提供较高的到期孳息率作为补偿，这被称为｢风险溢价｣，也可称为｢信货息差｣。

作为投资者角度，企业债风险相对较高，所面对的不单是国家风险，还有企业风险，但正常情况下预期可收到的到期息率将会更高。

＊高评级债与高收益债＊

目前环球大部分债券均有要求一些国际评级机构为自己进行评级，比较有名气的机构例如标准普尔和惠誉等。若果该债券被评为BB+级别或以下的就是高收益债，相反，高于BB+的就算是高评债了。高评级债，又称投资级别债，是相对优质的债券，由于发行人的现金流管理良好，加上拥有较佳的偿付能力，对投资来说，持有其债券的风险较低，但是亦因如此，其息率回报也会相对较低。

与高评级债不同的地方是，高收益债的孳息率较高，为投资者带来更高的潜在息率回报，但是，不要忘记，高收益债的另一名称是垃圾债，英文叫(Junk Bond)，为何叫垃圾债? 这是因为她的评级为垃圾级别(即BB+或以下)，违约率将会较投资级别的更高，除此之外，债价波动性也会较投资评级的为大，可能会出现如股票般的跌幅。

对投资者而言，先要认清，其实高收益债未必如理想般，既高回报同时又稳定的投资。若果整体经济环境或企业盈利改善时，高收益债都能提供较佳的回报；相反，当市场波动性较大，经济及盈利前景被看淡时，高评级债便能发挥出较佳稳定性的效果。此外，还有另外一个分别，就是高评级债一般久期较高，较受利率风险。

＊定息债券与浮息债券＊

定息债券就是定期支付固定利息的债券。目前市面上大部分都是固定利率债券，当投资者投资这些债券时，只要没有发生违约等事件，可预期定期收取定额利息及于到期时拿回本金，好处是于计算上相对方便。

浮息债券，意思就是债券派发的利息不是定额，而是浮动，票面息率通常以银行同业拆息加上定额息差所计算，当相关拆息越高，票面息就会越高。虽然投资者所收取的每期利息不像定息债券般可计算，但事实上浮息的利率风险低很多，因为市场利率的升跌已能大部分反映在票息之上，债券价格不需要因此而再特别调节，债价因而稳定。

若果投资者期望利率将会持续下跌，选择定息债券将能受惠；相反在利率上升的预期下，浮息债券可减少息率变化的影响。正常情况下，定息可使投资者更易掌握现金收入流。

美国

緃使多个负面消息出现，但仍无碍市场维持乐观情绪，环球股市继续向上，其中纳指100指数周四已率先创下盘中的历史新高，惟收市未能企稳高位，道指、标指、纳指截至周四的5个交易日升幅介乎2.63%至3.47%。在中美争执升温的背景下，美国多个城市爆发骚乱，政府下令实施宵禁，事件至今仍未平息。此外，美国疫情发展仍为严峻，最新累计确诊人数达187万人，死忙个案逾10.8万人。部分数据则显示美国经济前景或渐露曙光，ISM制造业指数由上月低位的41.5回升至5月份的43.1。有消息指，美国白宫官员或草拟规定下一轮的经济刺激方案规模不高于1万亿美元。美国联储局将于周四议息，市场普遍预期维持利率不变；此外美国也会公布CPI及市场气氛等数据。

 欧洲

在早前市场对欧洲央行(ECB)或会扩大購债规模的预期下，欧洲近周表现相对理想，而结果亦超出预期，欧洲央⾏把买债计划规模提⾼6000亿欧元，消息进一步利好市场情绪，欧股续上，截至周四的5日，憧憬受惠欧元资金的德国及法国股市分别累升6.63%及5.04%，英国股市则累升1.97%。欧洲央⾏议息后维持政策利率不变，紧急资产购买计划(PEPP)规模提⾼6000亿欧元，购买期限亦延⻑至最少2021年6⽉底。市场关于资金是否足够扭转欧洲经济的下行压力。欧元区将公布今年首季GDP终值。

中国

中港股市在过去一周表现理想，沪深300指数一周升逾3%，港股升幅更大。据悉中国已暂停部分美国农产品进口，美国则对华态度更为强硬，中美早前签定的贸易协议面临更大危机。尽管中美贸易关系恶化，但经济在政策面支持的预期下，无阻股市继续炒上，加上市场炒作中概股回归等利好消息，港交所股价受到支持，同时亦支撑大市表现。中国将公布5月份消费者物价指数、社会融资及新增人民币贷款等数据。

<晋裕集团投资研究部编制>

模拟组合
组合概览：
1)本金︰100万港元
2)成立日︰2019年4月30日 (同期恒指为：29,699.12)
3)投资对象︰主要投资于香港上市的股票及ETF，另不多于10％比重于环球股票或其他衍生工具

2020年5月份回顾

回顾今年5月份，中美紧张关系再度升温，令市场忧虑贸易战或会重启，加上港股卷入两国的政治漩涡之中，市场不确性导致资金流出股市，恒指按月下跌了6.83%，总回报计下跌6.31%，相比之下，晋裕模拟组合发挥防守性作用，以总回报计按月仅下跌1.52%，表现优于大市。

 (图1)晋裕模拟组合及恒指(累计总回报)走势图 (自2019年4月30日)

(表1)调动后组合概况 (29-4-2020)：

組合管理方面，我們決定以29-05-2020收市價沽出中國恒大(3333 )及中國電力(2380)全部股份，套現$200,200港元，加上持有現金$1,847.03，換入70,000股中國信達(1359)及78,500股瑞安房地產(272)(表1黃色顯示)，扣除$201,220後，淨餘現金$1847.03元。                                                                                              

選股策略方面，中國信達估值吸，其市盈率約3.8倍，股息率達7.61%，同時也有望在市場情緒回歸理性時收復估值。而瑞安房地產項目位於內地的一線城市，相關項目租金收入穩定，瑞安房地產股息率高達8.82%，是收息之選。

市場展望方面，港股估值吸引仍是其最大的吸引之處，恒指目前的預測市盈率約11.5倍，約處於5年的平均水平。另一方面，在環球央行放水後，港股本應受惠，惟市場對中美貿易紛爭的憂慮仍然未有緩解，料有關消息的不確定性將繼續打壓市場情緒。

<晉裕環球資產管理投資研究部>

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在此情况下，我们重申我们的观点 — 所有的优质资产，在接下来的一段长时间内，将因为流动性的原因，易升难跌。

在量化宽松下，香港住宅物业固然具有保值功能。若只聚焦于金融资产的话，则我们相信以下板块值得中期持有。首先是美股，美股本身是美元资产，直接受惠于量化宽松令美元供应增加所带来的「资产通胀」效果。而在美股中，我们最偏好的始终是科技板块，一来科技巨头不断扩展线下市场，成长空间甚大；二来不少科技巨头本就是优质股，盈利前景亦不大受疫情影响，在量化宽松下，其估值理应较疫前更高；两重因素综合，令人相信科技板块能长升长有。

中国新经济板块及越南市场我们亦认为值得配置。就中国新经济板块，我们信念相当简单，随着中国经济步入结构性转型，经济主要依靠内需及消费带动，而中国本身又有相当庞大的市场，新经济中的消费、科技企业正好挖掘中国经济这方面的潜力，故此增长前景相当不俗。而就越南市场，和中国的新经济板块正好是一对— 由于中国本身要产业升级，加上贸易战下中国制造业的产业链外移，越南正是受惠国，能承接中国的「旧经济」产业，重演一次「中国故事」。事实上，越南各方面的宏观条件都和当年中国类似，在此情况下，越南的股市及经济亦值得看高一线。

工具方面，如果想布局美股科技板块，不妨考虑iShares 安硕纳斯达克100 ETF（2834）；如想布局中国新经济板块，工银南方东英标普中国新经济行业ETF（3167）值得考虑；而若想布局越南的话，PREMIA MSCI 越南ETF（2804）则应是港股市场中的首选了。

申报：笔者管理的投资组合中持有 2804，并随时买入或卖出

 晋裕环球资产管理投资研究部高级投资分析师　黄子燊

刊出日期： 2020年06月02日（星期二）

栏名：理财有道

美國

中美两国的关系越趋紧张化，惟环球股市本周仍能普遍向上，在截至周四的5日累计，道指升3.36%、标指升1.96%、纳指则微跌0.07%。疫情方面，最新全球新冠肺炎累计确诊个案逾580万宗，疫情重灾区已转移至巴西及印度等发展中国家，而较早爆发疫情的日本则宣布了解除紧急状态。经济方面，在美国今年首季经济季度年化增长率下修至负5%的同时，纽约联储官员撰写的报告指，美国公司因中美贸易战而导致了1.7万亿美元的市值下降，报告预期这些公司的投资增⻑率至今年年底将下降近2个百分点。美国将公布5月非农业就业变动、5月ISM非制造业指数等数据。

 歐洲

本周欧洲股市表现相对环球股市为佳，英法德股市在截至周四的5日累计升幅分别为3.38%、7.35%及6.39%。英国与欧盟将于下周就贸易关系协议进行谈判，欧盟⾸席脱欧谈判代表巴尼耶预料下周的谈判将会有结果，较早前欧盟贸易专员曾表示，英国可能已经放弃了与欧盟达成贸易协议的希望。经济方面似乎出现好转迹象，欧元区5⽉份经济信⼼指数由纪录低位略为反弹。欧洲央行(ECB)将举行议息会议，另外也会公布失业率及制造业PMI等数据。

中國

在中美紧张关系升温的背景下，港股表现受到影响，惟一周表现仍相对稳定，恒指一周累计录得0.14%的累计升幅，沪深300指数一周则升1.12%。全国两会正式落幕，会上没有设定今年经济增长的目标，国务院总理李克强指「六保」是今年「六稳」工作的着力点。此外，他指如关键任务能够完成，中国今年经济能实现正成⻑。中国将公布财新制造业PMI等数据。

<晋裕集团投资研究部编制>

投资债市的三个主流工具

一般来说，现时市场上较为主流的债券投资工具有三种，分别为直债、债基和债券ETF。直债的意思，就是直接持有该公司或该国家所发行的债券，持有直债，基本上就等同于该公司的债权人，拥有直接向该发行人追索欠债的权利。除此之外，也有一些通过香港交易所(港交所)发行的零售债券，如各位可能较为熟识的iBond等，此类债券主要为政府发行债，不过港交所在今年5月也推出了首只非政府发行人的零售债券。

至于所谓债基，就是债券基金，是一只投资于债市的基金，一般直接持有直债，由于债券基金可以集结更大的资金池，所以更有条件持有更多的直债数量，达到分散效果。此外，债基也有不同投资取向的类别，有些以地区划分，也有些以类型或主题划分。

另外，就是债券ETF(或称固定收益ETF)，先简单解释何谓ETF，ETF长写是Exchange Traded Funds，中文即是交易所买卖基金，通常ETF都是持有与指数成份相同的证券，以达致追踪指数表现的效果，而ETF其中一个最大的好处就是可于交易所上买卖，在港交所上市的盈富基金(2840)就是其中一只追踪恒生指数表现的股票ETF。有了股票ETF的概念，债券ETF便会相对容易理解，就是持有一篮子相关债券以追踪债券指数的ETF。不过，目前在港交所上市的债券ETF不多，仅不足20只，而且债券类别选择较少，当然在美国上市的债券ETF选择更多。

入场门坎不同

接下来，各位可能又会想问，在选择时，这几类债券投资工具有什么分别，或者有没有特别需要注意的地方。当然是有的，这可以分为几个方面与各位一起探讨：

首先，就是入场门坎不同。投资于直债的入场费是较高的，一般以在香港投资的中港企业债为例，非通过港交所发行那些，若以美元计价的，一手票面金额为20万美元，部分是10万美元，若以港元计价的则为每手100万港元。可想而之，对比于本港上市的股票，一手入场费大多介乎几千至几万港元一手，投资于直债的入场要求高很多。当然，在港交所发行的零售债券的入场门坎则较低，如iBond入场费最低只需一万，不过选择不多。

若不计及在港交所发行的零售债券，基本上，债基及债券ETF的入场门坎便相对低很多。以债基为例，很多零售银行都有提供基金投资服务，不论是股票或是债券基金，以一笔过投资计算，入场门坎都约由1万港元至5万港元不等，有部分甚至几千元已可投资，所以债券基金的入场要求相对直债来说并不高。再说在港交所交易的债券ETF为例，入场门坎也不高，一般几千至几万港元也可以买进一手，也就是投资新手较易选择的工具之一。

风险分散效益

其次，就是风险分散效益。简单来说，直债就是单一债券；而债基和债券ETF一般都是持有一篮子债券的，而且数量一般至少几十至百几只债券，故此较能达到风险分散的效果。当然，自行设计一个债券组合来达致分散也可，但此做法的投资金额将会大很多，正如刚才所说，以100万港元一只直债为例，要建构100只直债的债券组合，则需要1亿港元才能完成，若果债基或债券ETF，可能只需几千港元已能参加。

到期日问题

第三，就是到期日问题。单一债券大多是设有到期日，只要没有违约和其他特殊情况出现，投资于这类债券可以预计于到期日拿回票面本金。相反，债基并不能预计赎回时取回的金额，因为债基会不断把其债券到期的本金再投资，在资产净值每日变化下，到赎回时有可能出现赚息蚀价的情况，不过，当然也有机会赚息赚价。债券ETF于面，由于背后也是基金，所以就像债基一样没有固定到期日。

流动性

最后要讲的，就是流动性的分别，以交易速度计，债券ETF的交易是最快的，几秒便可交易成功。此外，在港交所系统交易，虽然资金转回户口需要两个交易日(俗称T+2)，但若想实时买其他港交所上市证券，也可以使用刚刚沽出债券ETF的资金来作购买，而这部分资金称为应收但未收资金(Receivable Fund)，可在未进行交收前用作买卖。另外，发行人一般要根据投资目标价值出价，流动性风险相对较低。

对比下，虽然直债也可在二手市场上直接交易，但不像在港交所交易般可以使用Receivable Fund，通常银行或金融机构至少要一个工作天时间才能交收。此外，有时部分债券的交易比较疏落，未必有对手频频出价，流动性风险较大，即使有出价，买卖差价可能会很大。

债基方面则较为特别，交易不在二手市场进行，而是投资者与基金公司之间的认购与赎回，基本上，如无特殊情况下，开放式债券基金的认购与赎回都是100%可以进行的，所以流动性较为理想，不过要注意的是开放式基金在认购与赎回时均不能知悉价格，只有在完成交易后才能知到自己的交易价格(基金资产净值)，而且通常进行基金赎回都需要两个工作天。

在比较以上三种工具后，可能各位对投资债市方法的认识有所加深，至于下一步，究竟有那种债券类别最适合自己，又或者想知到不同情况下那一种债券类别更受惠，下次可以再和各位探讨。

来源:晋裕环球资产管理有限公司
晋裕集团投资研究部投资策略师陈俊业

专家展望，随着美国十一月大选逐渐逼近，中美纷争势进一步激化，短期内人民币或下试七点二关口。

中间价又创逾十二年新低

昨日官方开出的人民币中间价跌八十四点子，至七点一二九三，连续三日下调，并续创逾十二年新低。分析认为，中间价屡创多年新低或反映中国宣示不接受美国的压力，有意让人民币贬值以促进出口。不过，离岸人民币于亚洲时段仍升七十九点子，报七点一四六。交易员称，昨日市场上美元买盘较多，而且中美紧张局势继续催化避险情绪，人民币后续走向存在较大不确定性。

晋裕环球资产管理高级投资分析师黄子燊认为，中美短期摩擦加剧利淡人民币前景，形容两国关系变得动态，即使美国暂时忙于应对疫情及聚焦经济复苏，停留于「口水战」阶段，可是一旦疫情缓和，不排除将作出实质行动打击中国，故看淡人民币将会贬值。

值得留意的是，近年内地倾向容许人民币双向波动，黄氏认为，离岸人民币的历史低位约七点二水平，仅属投资者的心理关口，而非内地官方的防守「底线」，一旦被攻陷，或迎来下一浪跌势。

另方面，银联国际昨日宣布，与汇丰银行、中银香港（02388）、恒生银行（00011）等十间银行合作，六月起豁免香港长者在中国内地提款的手续费，为期三个月。持卡人提取的货币需为人民币，并按提款当日以银联汇率结算。

随着疫情在国内的威胁消退，中国市场在4月份继续上涨，沪深300指数和上证综合指数分别上涨了6.14％（按美元计算为6.43％）和3.99％（按美元计算为4.27％）。恒生指数同期亦上升4.41％（美元为4.42％）。

经济基本面方面，中国似乎已经开始从疫情冲击中恢复过来，各项PMI数据已几乎回复到爆发前的水平，工业生产、零售和出口数据等其他指标也已触底，确定了中国作为第一个脱离疫情周期的主要经济体。在中国境内疫情似乎已经完全受控，早前被推迟的两会日期终于确定下来，意味着中共认为疫情不再对一众领导构成安全威胁。此外，预计还会有更多的财政和货币政策出台，可能会进一步推动经济向前发展。

诚然，风险仍然存在，特别国外需求持续疲软，而且皆因全球多国就疫情向中国追究责任，中国与其他国家之间的关系亦日趋恶化。中美间磨刀霍霍，贸易战可能重演引起市场忧虑。总体而言，中国经济正处于复苏周期，似乎回复至爆发前水平，但仍不应低估潜在风险。

美国

近日市场焦点由新冠疫情转移至中美紧张局势之上，美国⽩宫贸易顾问指新冠病毒源头来自中国，总统特朗普更威胁完全退出世卫组织，此外，美国参议院通过法案，或导致部分中国企业退市。尽管中美两国的争端升级令市场忧虑，但截至周四的5个交易日，美股三大指数的升幅介乎3.3%至3.8%。目前全球新冠肺炎累计确诊个案逾500万宗，而环球疫情中⼼已经转移至巴西和印度。美国经济数据仍令市场忧虑，最新⾸次申领失业救济⼈数为244万，显示仍有⼤量就业流失。在经济仍存不确性定性的背景下，美国财⻑努钦指，国会很有可能需要通过更多刺激法案。美国将公布褐皮书、第一季GDP修正值及5月消费者信心指数等。

 欧洲

欧洲股市跟随环球股市上涨，英国、法国及德国股市在截至周四的5个交易日累计升幅介乎3.7%至5.7%。在经济受到疫情的重挫下，欧洲各国纷纷宣布推出抗疫复苏计划。英国启动了脱欧后的关税计划，将下调多项产品的进⼝关税；西班⽛则把2020年的净债务发⾏⽬标提⾼⾄1300亿欧元，较原来的高出3倍。此外，法国总统马克龙和德国总理默克尔也支持欧盟成立规模5000亿欧元的复苏基⾦，市场预期相关措施或能缓减经济下行的压力。欧元区将公布5月消费者物价指数初值。

中国

全国两会揭幕，但受疫情因素影响，中国今年未有就经济增速订下⽬标，财政预算⾚字率的⽬标则提⾼⾄高于3.6%，就业成为刺激措施的重点。港股周五暴泻逾1300点并失守23,000，主因市场忧虑香港或会引入国安法，市场前景不确定性上升所致，此外中美关系亦见紧张化。一周计，恒指累跌3.64%，沪深300指数累跌2.27%。中国将公布4月份工业企业利润年比。

<晋裕集团投资研究部编制>

然而，有关事情发生的机率高吗？个人认为美国经济虽然偏弱，但未到要行「负利率」这一步。主要原因是如果美国实行负利率，对美国以至环球金融市场的负面影响或会多于正面影响。

所谓负利率，意即央行将政策利率降至负数，换言之，一般商业银行放在中央银行中，超过法定储备要求的存款，将会被征收惩罚性利息。负利率政策所以如此制订，是希望逼使银行放贷，以振兴经济。但参考欧洲过往数年实行负利率的经验，不论银行多愿意放贷，也要有贷款需求才可，然而经济疲弱，本身已压抑了贷款需求，银行多愿意放贷也没用，故此负利率在欧洲的效用难言理想，这固然减低了联储局将来使用负利率的诱因。

另一方面，美国若实行负利率，潜在负面冲击亦颇大。众所周知，美元是唯一真正的国际储备货币，全球大部份交易均以美元结算。美国所以能维持长年贸赤而不堕，正因为在美元体系下，美国一方面从外国进口货品，同时对外国出口美元，而各国又将因出口而赚到的美元，投资到美元资产（如美国国债）之上，为美国的贸易赤字融资。然而，如果美国实施负利率，持有美元资产的回报将进一步降低甚至变负，这便相当影响他国持有美元资产的意欲。这一方面会动摇到美元作为国际储备货币的认受性；而另一方面，如外国赚取美元后不再投向美元资产，亦会令美国不能再为其贸易赤字甚至政府赤字而融资，这将为美国经济体系带来重大打击。加上参考欧洲经验，实行负利率后，由于银行难以将负利率转嫁予消费者，因此银行的盈利能力将受到负面影响。在这种弊多于利的情况下，预料美国于中短期内实行负利率的可能性相当有限。

晋裕环球资产管理投资研究部高级投资分析师　黄子燊

资料来源：【星岛日报- 理财有道 】 港股会否跌穿前底？

刊出日期： 2020年05月05日（星期二）

栏名：理财有道