首先，第一个笔者认为较重要的判断是，他认为2021年是内房行业总量顶点，原因是城市化速度减慢，人口红利减少及其他因素。换言之，如有关观点正确，内房行业将由以往的增量市场，变成存量市场；他同时认为，一二线跟三四线的房价将会分化，一二线将与GDP同步，三四线的房价则可能会接近停止增长。这明显十分影响内房行业的前景 — 行业变成存量市场，意味着企业都在一个不再造大的饼里争夺资源，要做大规模只能把对手打倒，这代表着行业竞争将会转趋激烈化，财务稳健而又有并购能力的房企在下阶段明显占优。

另一组重要的判断是，高负债、高杠杆的企业将会被淘汰，而内房将会进入质量时代，并且对经营能力的需求将会大幅提升，而降低杠杆经营将会是常态，上述判断貌似分开，但逻辑上是连贯的。简要而言，以往由于行业价量齐升，高杠杆的行业最易做大，但在接下来的时间，行业走向将会是价平量平（因为进入存量时代），故此（i）房子质量不好卖不掉，（ii）由于价量不再升，利润空间将会大减，高杠杆的企业会被利息食掉大部份利润，不易存活；（iii）由于利润空间减少，企业要实行精细化管理，将成本控制得宜，另外，投错地的容错空间也大减了，而这便需要管理团队经营能力和执行能力的提升。因此，在目前此刻，如要投资内房企业，该企业的品牌形象、降杠杆的执行力、管理团队的经营能力和效率，便是能否存活的关键了。

栏名：理财有道
作者：晋裕环球资产管理 投资组合经理 黄子燊
刊出日期：2021年11月30日

  美国

11月25日为美国感恩节假期，当地股市休市。如计算截至24日的过去5日表现，道指及纳指分别累跌0.35%及0.48%；标指则升0.27%。经济方面，美国第三季度GDP按季年率上修至2.1%，但仍略低于市场预期的2.2%。美国总统拜登正式宣布提名现任联储局主席鲍威尔继续连任，同时也提名布雷纳德为副主席。消息公布后，从短期利率市场数据反映未来联储局或将更容易展现鹰派立场，市场普遍预期当局或有机会最快于明年7月加息。

面对原油短缺问题，美国政府宣布释放5,000万桶战略储备原油，短线因为市场解读其释放力度不及预期，油价一度出现大涨。唯其后OPEC表示，预期美国释放战略石油储备可能使供应量增加每日110万桶，将导致原油市场于明年初出现供应过剩问题。至执笔时，纽约期油价格急跌至每桶73.4美元水平。数据方面，美国将公布11月份就业数据及ISM制造业指数等数据。
 

欧洲

受欧元对英镑汇率走弱影响，英股与德法市股市走势背驰，德国及法国股市在截至周四的过去5日录得分别1.50%及 0.51%的跌幅；英国股市则在同期上升1.20%。欧洲疫情呈现恶化迹象，包括法国总理也被证实确诊，世卫组织预期欧洲疫情死亡人数或将于明年3月时达至220万。欧洲央行发布10月份议息会议纪录显示，该行认为需要为今年12月会议之后预留充足的政策选项。另外，英伦银行长贝利指，若果因通胀而导致薪资上升，该行将不能不采取应对措施。欧元将公布11月份CPI初值，市场预期将月回落0.2%。

中國

南非出现新变种病毒令市场恐慌，加上有报导指内地将禁止部份网络支付的使用方式，消息令港股重磅科技股受压并拖累大市表现，恒指单日跌2.67%，按周跌幅扩大至3.87%。内地A股表现则相对平稳，按周回落0.61%。据报道指，内地将于明年3月1日起禁止微信以及支付宝的个收款码使用于经营收款之上。中国将公布官方制造业及非制造业指数，另外财新中国制造业及服务业指数也会被公布。

大量投机资金或从ETF持仓的个股流入

支撑近期美国科技股表现的原因，相信在很大程度上是与元宇宙热潮有一定的关系，因为在参考一只追踪元宇宙的ETF，The Roundhill Ball Metaverse ETF (美股上市代号 META)，在截至11月23日的过去一个月上升了7.8%，即便是后来回调了，同期的累计升幅还是比标指的3.2%为高。根据彭博数据显示，从月初到11月23日，META ETF的资金净流入达到6.2亿美元，而且是持绩流入。然而，除了资金透过ETF来流入之外，资金直接从ETF持仓的个股来流入，也是另外一个途径推动ETF价格上升的原因之一，因为美国上市的ETF的股票持仓仓位是每天公布的，市场上的散户可根据这些ETF的首几大持仓来直接买入股票。

部分META ETF持仓的个股升幅显著

如果参考META ETF的首几大股票持仓，这包括Nvida、 Roblox、 Microsoft、 Meta Platform和 Unity Software等个股，全数都在过去一个月录得升幅，就算是其中有部份股票曾经出现较大回吐，比如是Roblox 和Unity，这两支股票在过去一个月仍能分别累升36.7%和22.4%，也是远远领先标指同期的表现。尽管如此，我们想特别地指出，短线推动这些元宇宙概念相关股票的表现，可能有很大部分是因为投机性资金的流入所推高，因此，当市场情绪逆转时，这类股票在不排除存在较大的短线下行风险。

中期仍有支持科技股的因素

从中期来看，我们仍然认为有两个因素支撑科技股。第一，是总体科技股的盈利增长表现稳定。在过去最新一个财报显示，标指科技股的盈利公布优于市场预期的比例达到95%，这个比率是11个标指板块中的最高，而且标指科技股的成长力也很高，平均盈利按年升幅达38%，是属于「四维选股法」中成长值较高的行业。第二，是长端息率的潜在下行空间支撑增长型股票，包括科技股。虽然因为最近美国公布的通胀率超过预期，导致了美债利率上升，但主要上升的是短年期息率，比如2年期美国国债孳息率在截至11月23日的一个月上升了13个基点(0.45厘至0.58厘)，但较长的利率比如30年期的则下降了7个基点(由2.06厘至1.99厘)，这是孳息曲线平坦化(Yield Curve Flattening)的现象，当长端息率下行，这类主要靠未来盈利折算过来的增长股还是应该能受惠。

总括来说，包括1. 总体盈利增长稳定2. 长端利率的潜在下行趋势的两个因素，也是在中期支持科持股表现的主要因素之一。但对于那些单纯因为资金炒作而流入的部分元宇宙概念股，则必须加以小心，在必要时加强股价下行的风险管理。

可选消费股短线或Sell the fact

至于可选消费板块方面，虽然近期这个块板的表现比较好，但我们相信这个与美国的传统消费旺季有关，因为11月25日及26日分别就是感恩节(Thanksgiving)和黑色星期五(Black Friday)，然后在之后的第一个星期一就是网络星期一(Cyber Monday)，以上的日子也是美国传统消费意欲较高的日子，而且12月份也有还圣诞节。尽管参考消费块板在过去两年的Black Friday的前后也没有见到明显的下跌或回调，而且标指可选消费指数在2019年和2020年的12月份都是上升，但在市场情绪比较高涨的情况下，我们看到可选消费板块的短线估值扩张速度出现过快迹象，这不排除短线有可能出现Sell the fact的情况。因此，我们认为可选消费块板也可能存在较大的下行风险。
最后，目前市场情绪仍然高涨，如果一旦市场焦点聚焦于一些风事件，例如是美国债务上限问题等，这或会对大市表现构成影响，各位战友应多加注意。

來源：經濟通

进入今年最后一个季度，持续的能源危机似乎成为全球经济的一个难题。在供应链问题仍未解决的背景下，全球燃料短缺进一步加剧了市场的价格压力，使通货膨胀率上升。特别是美国的通胀数据稳定维持在5%以上，而欧元区的数据则创下自2008年以来的新高，所有这些都意味着目前的鸽派货币政策并不能长久维持。
在主要经济体中，欧洲央行是少数决定维持货币政策鸽派的央行。世界各地的央行已经开始收紧货币政策，包括成熟和新兴市经济体的银行。最有影响力的美国联储局亦宣布开始着手收紧政策，缩减量化宽松买债规模，使债券收益率上升。固定收益市场的前景仍然不确定，利率上升风险的等下行因素仍然存在。我们仍然认为高收益债券是比投资级债券更好的选择，因为它们的平均久期较短，而且较高的利差应该提供更好的风险调整回报。

 美国

美国近2万亿美元支出方案或快将通过,加上部分美国科技巨头业绩表现理想,消息拉动美股走高,标指与纳指续创记录新高,其中科技股占比较重的纳指的势更强,在截至周四的过去5日,纳指累升1.84%、标指升1.19%、道指则回落0.14%。目前美国众议院正计划就近2万亿美元支出计划进行投票,若能于众议院通过,将再提交参议院。此外,美国总统拜登将提名联储局官员的人选,结果或会影响市场对美国收紧政策步伐的预期。至于有关美国债务上限问题再度发酵,美国财长耶伦指,财政部现金在12月3日后可能不会支撑太久。市场关注以上事件的不确定性对大市的潜在影响。
经济数据方面,美国10月份零售销售按月升幅创7个月高,消息提升美国联储局的退市预期,据当局的五个用来评估通胀前景的指针显示,目前加快收紧货币政策的压力较三个月前为高,圣路易斯联储银行行长布拉德则指当局应加强减码刺激措施,从而应对通胀高企的情况。美国将公布10月份核心PCE指数以及11月份联储局会议记要,市场将关注数据及消息以评估收紧货币政策的步伐。
 

欧洲

英国央行行长指非常担忧通胀,欧洲央行行长则表示不太可能于明年加息,暗示货币政策存在潜在性分歧,然而随着两地汇价各走各路,两地股市表现也个别发展,在截至周四的5日,法国及德国股市分别升1.17%及0.86%,英国股市则跌1.74%;同期英镑兑欧元上升1.25%。英国10月份CPI按年升4.2%,高于前值及预期的3.1%及3.96%。英伦银行行长贝利表示,他对通胀急升「十分不安」,指在研究数据后再决定加息与否。相对下,欧央行行长拉加德则强调该行不太可能于明年加息, 她预期通胀率将于中期回落至低于2%的央行目标。英国及欧元区将公布11月Markit 制造业PMI,而德国将公布IFO商业景气指数。

中國

中美元首视频会晤为中美两国关系发展指明了方向，唯个别中资科网巨企被大行调低目标价，导致其港股股价单日急挫近11%，拖累整体港股气氛，恒生指数本周累跌1.1%；内地A股走势相对平稳，本周近乎没有升跌。阿里巴巴周四美市收盘后公布业绩，上季纯利远差预期，股价市后急挫，随后也拖累整体港股表现。中国经济数据方面则见回稳，10月份工业生产按年升3.5%；零售销售年比升幅加快至4.9%；固定投资年至今年比增速则近乎预期。

解读: 美国通胀意外升温令美汇指数急升

目前推动美元汇价强势的2个主要基本因素分别是1. 美欧息差扩大, 及2. 美股相对强势。首先是美欧息差扩大。大概从10月份起，美国2年期国债孳息率及欧元区2年期国债孳息率持续出现背驰现象，美国的大约从0.3%水平急升至0.52%，而欧元区的大约由-0.6%水平降至-0.75% 。

此消彼长下，欧元兑美元进一步走弱，因为美国短息走强令美元汇价强，而欧元区短息走低令欧元走弱，欧元兑美元汇价回落至约1.13水平。而由于欧元占美汇指数约57%，是占比最大的货币币种，也是有最大影响力，两者的汇价往往呈反向关系，因此欧元兑美元走弱时，美元汇价也因而走高。美欧息差与美汇指数在过去也常常呈现近似的走势。而事实上，约自10月起，两者均同步上升。

另一个支持美汇在中期强势的基本因素是美股相对强势。自去年3月出现美国经济衰退，美股大幅回调后，美国股市持续稳步上升，而且期间每次所出现的回调幅度也不高，相反若参考追踪新兴市场股市的MSCI新兴市场指数，则约于今年年初起持续回落，与美股表现形成鲜明对比。正是因为美股持续地相对其他整体新兴市场股市强势，资金都比较倾向投资美国，同时也会令部分原先由美国本土的美元兑换成海外的非美货币的资金，呈现回流至美国或美金的压力。事实上，参考追踪标普500指数的SPDR S&P 500 ETF (编号SPY US)，自今年9月起，彭博数据显示该ETF合共录得110亿美元的累计净流入，反映近月资金持续偏好美国股市。

中期观点: 支撑美汇中期走势的2个基本因素

目前推动美元汇价强势的2个主要基本因素分别是1. 美欧息差扩大, 及2. 美股相对强势。首先是美欧息差扩大。大概从10月份起，美国2年期国债孳息率及欧元区2年期国债孳息率持续出现背驰现象，美国的大约从0.3%水平急升至0.52%，而欧元区的大约由-0.6%水平降至-0.75% 。

此消彼长下，欧元兑美元进一步走弱，因为美国短息走强令美元汇价强，而欧元区短息走低令欧元走弱，欧元兑美元汇价回落至约1.13水平。而由于欧元占美汇指数约57%，是占比最大的货币币种，也是有最大影响力，两者的汇价往往呈反向关系，因此欧元兑美元走弱时，美元汇价也因而走高。美欧息差与美汇指数在过去也常常呈现近似的走势。而事实上，约自10月起，两者均同步上升。

另一个支持美汇在中期强势的基本因素是美股相对强势。自去年3月出现美国经济衰退，美股大幅回调后，美国股市持续稳步上升，而且期间每次所出现的回调幅度也不高，相反若参考追踪新兴市场股市的MSCI新兴市场指数，则约于今年年初起持续回落，与美股表现形成鲜明对比。正是因为美股持续地相对其他整体新兴市场股市强势，资金都比较倾向投资美国，同时也会令部分原先由美国本土的美元兑换成海外的非美货币的资金，呈现回流至美国或美金的压力。事实上，参考追踪标普500指数的SPDR S&P 500 ETF (编号SPY US)，自今年9月起，彭博数据显示该ETF合共录得110亿美元的累计净流入，反映近月资金持续偏好美国股市。

短线观点: 技术性原因或令美汇出现短线回吐

尽管美汇中线理应走强，但技术性指标正提示美元汇价有机会在短线出现调整。首先，在7日的持续急升下，美汇的相对强弱指数(RSI)目前已升至72水平，而一般市场交易者认为RSI高于70已属超买水平，技术上暗示汇价有可能于短期内调整。

第二个可能令美汇出现短线受压的整技术性指标是黄金比率阻力，美汇指数目前已升至由2020年3月高位下跌至今年1月反弹50%的黄金比率水平，即约96水平。由于50%反弹位也是一个交易者较为看重的黄金比率水平，因此不排除会为美汇带来较大阻力，也有可能令美元先行回吐。纵然如此，我们仍强调中线看好美元兑其他主要货币的汇价，因此若出现回调后仍有望再进一步走强并挑战更高水平。

来源：經濟通

自民党党内选举结束后，岸田文雄成为日本新一任首相，市场担心自民党在选举后未能维持众议院的多数席位。岸田上任后一度提及不受欢迎的资本利得税，他其后撤回有关说法，但此言论仍然引起了市场对新政府政策方向的忧虑，不确定性进一步增加。随着执政自民党在最近的总选举中再次获得了多数议席，政治格局应更趋稳定，担忧也随之消散。
众议院拥有多数议席可以让经济刺激计画顺利通过，这将为股票市场提供支援。日本近期的经济基本面亦有改善，我们亦注意到，日本通胀压力并没有和全球同步上升，这容许支持性的货币政策继续维持不变。随着市场情绪好转，我们仍然有信心，只要货币条件允许，日本股市在中短期内可以有好表现。