信報節目‘搶攻美股’ 逢星期一晚上6點半直播，很高興是次邀請我們晉裕集團的環球資產管理首席投資策略師陳俊業到貴節目分享投資策略。

嘉賓：陳俊業 晉裕環球資產管理首席投資策略師
特約主持：張浩然

先說內房整體趨勢，筆者判斷是「國進民退」，由於融資限制大幅收緊，加上過往6個月不少民企出現實質違約或瀕臨違約，須要賣資產重組/救亡，民企市場份額必然會分到負債率低，信用能力強的國家隊手上，所以國企整體是向好的；而民企整體，雖然市場份額會相對減少，但能存活下來的中期生存壓力應會有所減低。而對整體民企，自從中央出台了放寬監管賬戶資金規定，讓地方政府有例可依後，我們認為最壞時間已過，絕對底部已見。而根據以上對行業的判斷，我們認為有幾類投資機會可以留意，由於篇幅所限，以下將簡述之。

一、    行業生還者的高息債，我們選的標的是融創（1918）於今年6月14日到期的債券。原因是我們相信行業最壞時刻已過，而觀乎中央於一月出手的時機，正是市場懷疑連碧桂園也有機會倒下的時機，這意味著中央不希望再看到有大型內房出現違約，推遲市場復甦時間，影響中國經濟。因此以融創體量，及其自身經營能力，相信能捱過今年6月底，以目前接近20%的持有至到期回報率，我們維持認為其值博的觀點。

二、    行業生還者的股票，邏輯是下注於估值重估。有不少民企因市場擔心違約，價格大幅下挫，一旦倒閉的看法被證偽，估值便會有所修復，迎來升浪。

三、    國企及其關聯的物管公司，邏輯是下注於業績增長。由於民企要麼被重組，要麼賣資產自救，國企可以併購到好項目，而項目落成後，則會交予關聯物管公司管理，令其受惠。有些民企/國企物管如自身有能力併購同業，亦會受惠，值得考慮。

四、    代建行業。大量民企倒下後，銀行或資產管理公司接管民企抵押的項目，但自身沒有能力將項目完成，要委託代建，令行業受惠了。

欄名：理財有道
作者：晉裕環球資產管理 投資組合經理

  美國

美國通脹率升至40年高，市場憂慮美聯儲再進一步提升加息速度，美股幾乎抺去過一週的累計升幅，在截至週四的5日，道指及標指升幅收窄至0.37%及0.59%。美國1月份消費者物價指數(CPI)按年升7.5%，高於市場預期的7.3%；剔除能源及食品價格因素的核心CPI年升6.0%，也高於預期的5.9%，兩者同創40年以來的新高。利率期貨數據顯示，美國3月份直接加息50點子的概率升至接近100%，全年調升利率水平或逾150個基點。

業績方面，目前已有356家標指企業公佈季績，盈利優於預期的企業比率接近77%，其中科技板塊的比率最高，達87.5%，部份重磅股如Apple、Amazon等亦能交出亮麗業績。另外，為避免2月18日後美國政府出現停擺，眾議院已通過為期三周的權宜支出法案，並提交了參議院作表決。美國將於2月17日公佈1月份議息會議記要，市場關注當中能否透露更多有關縮減資產負債表計劃的內容。此外，美國也將公佈1月份零售銷售數據。

歐洲

通脹高企以及加息議題同樣在歐洲發生，但在截週四的過去5日，歐洲股市仍能錄得升幅，英、法、德股市在這段時間的累計升幅介乎0.79%至1.91%。1月份歐元區CPI按年升5.1%，核心CPI升2.3%，雙雙高於市場預期。其後歐洲央行行長拉加德在會後也承認了通脹問題，同時也没有表達今年不加息，論調令市場揣測歐央行或會於今年加息。利率期貨市場顯示，歐央行或會在6月份前次加息0.1厘，全年或會合共加息0.5厘。歐元區將公佈去年第四季度GDP的修正值。

中國

個別藥股被美國納入觀察名單，負面消息令香港上市生物科技指數反覆受壓，但市傳「國家隊」入市，消息對中港股市帶來提振作用，滬深300指數及恒生指數全週錄得升幅。1月份中國外滙儲備總額略微降至3.221萬億元(人民幣，下同)，但在市場資金面進一步寬鬆下，1月社會融資及新增人民幣貸款均有大幅度的上升，分別報6.17萬億及3.98萬億元；同期貨幣供應M2按年升幅也增至9.8%，前值9.0%。

來源：i-cable

來源：TVB

來源：iFAST Global Markets Hong Kong 奕豐

債券世界有很多不同種類

若果要在債券市場中進行投資,相信有經驗的人士都會知到債券世界也有分為不同的種類,即使是直債也好、債基也好。簡單來說,比較大路的分法是分為高評級債以及高收益債,這主要是把債券分為公司信譽較佳和較為不佳的分開。除此以外,債券類別也會以政府債或公司債等的方式劃分,如是者,再仔細一點又可以劃分為高評級債公司債等等多個類別。然後再以地區劃分,例如是美國高評級債公司債等,可想而之,債券其實也可以分為很多子類別的。

美國高收益債長期表現較佳

今次比較的是兩個較為受市場觀迎的類別,分別是美國高評級債及美國高收益債。以今年來說,美國高評級債的表現十分好,由年初至10月底,彭博巴克萊美國高評級債券指數(以下債券指數均為彭博巴克萊債券指數)升幅接近14%,而美國高收益債指數則僅為約12%。但若果我們回顧過去20年的表現,我們便能發現美國高收益債的長期表現是較佳。截至今年10月底計,美國高收益債指數在過去20年累計升297%,折合年率化為每年7﹒14%;而美國高評級債指數則為累升221%,即年率化為6﹒01%。其實兩個債券類別的長期表現也不差,只是長期來說美國高收益債的表現較佳。

某些時間美國高評級債表現較佳

但有一點想強調的是,有部某些時間美國高評級債的表現是較高收益債為佳,那就是當美國進行減息時。我們觀察過去兩次於美國於出現的減息周期,分別2001年及2007年,在這兩段期間美國高評級債的表現都是較為優勝,相反,其餘時間大者是美國高收益債領先。你或會問,背後是否有什麼因素影響,其實筆者認為是有的。

經濟環境轉差令資金流向高評級債

首先第一個原因是經濟環境轉差。一般美國聯儲局進行利率調整的背後也是有其原因的,例如經濟轉差和有出現衰退可能性的情況下,當局便會有減息壓力;另一方面,若果通脹出現上升壓力,當局則會有加息壓力等。由於發美國高收益債的企業一般相對高評級債較受經濟轉差影響,所以當經濟真的出現轉差時,資金會傾向由高收益債流向高評級債。而與此同時,美聯儲也往往在經濟轉差時進行減息,所以減息周期和高評級債領先便出現相關性,而這也是第一個原因解釋為何在減息周期市場傾向選擇配置於高評級債。

高評級債較受惠於利率下行

至於第二個原因是高評級債較受惠於利率下行。一般正常情況下,市場利率會隨著聯儲局進行減息而下行。由於高評級債的利率敏感度較高,當美聯儲減息持續減息時,高評級債將更能受惠。

衰退風險仍未消除下,套息宜配置於美國高評級債

綜合來說,目前環球經濟增長仍在放緩當中,短期內出現經濟衰退的風險仍未消除,加上美國聯儲局已在今年減息三次,或意味已經進入了新一輪的減息周期。若果真的如此,筆者仍會相信美國高評級債的表現將較高收益債為佳,亦即是套息策略的債券投資部分配置於美國高評級債將或更為理想。
 

主持︰Cherry
嘉賓︰晉裕環球資產管理 首席投資策略師 陳俊業 Cyrus 

以實際例子計算被動收入

前文提及，假若持有物業的估價能夠達到700萬港元，以60%的按揭成數，總貸款額為420萬元 (當然在最近的更新後，最高按揭成數的限制給放寬了)。而420萬元的按揭貸款分30年期攤還，以參考的2.375%利率計算，每月供款僅為16,323港元。

首先部分金額買入直債

我們嘗試以實質的投資產品計算套利收益。首先，假設按揭貸款中的420萬元中，以約160萬元買入一手直債，然後再以其餘的約260萬元買入債券基金。假設我們買入一手某隻以美元計價的內房債，此債票息6.25%，每年派息兩次，2021年年中到期，市場交易買入價報98.89，參考買入到期收益率6.58%。由於此債的每手金額為20萬美元，故此以市場價格買入後，投入金額約港元1,538,800。收息方面將會是根據票息計算，即每半年固定收息50,570港元(參考平均每月約8,428港元)。由於買入時是以低於100的98.89買入，即Buy at discount，投資者在没有出現違約的情況下到期日可提取多於投資的本金，實際上就是20萬美元，即約算1,556,000港元。

然後部分金額買入債基

至於價基方面，420萬元按揭貸款於扣除1,538,800港元的直債投資後，餘下約2,661,200港元將假設全數買入一隻環球債券基金，此基金成立了17年，為每月派息類別，最新參考派息率為6.66%，所以以投資金額2,661,200港元計算，每月參考約收取14,770港元的利息。可能你會問，這隻基金會否出現賺息蝕價的情況? 雖然未來没有人能作出保證，但回顧自成立後的年化總回報能達到7.66%，即高於其派息率，意味過去都可能做到本息兼收的情況。

計算出現金被動收入

好了，我們把直債及債基投資的預期平均參考每月收息加起來，即8,428港元加14,770港元，我們可計算出23,198港元。剛才曾提及以參考的2.375%利率計算，420萬元的每月按揭供款僅為16,323港元。即預期現金每月套利空間為23,198港元減16,323港元，即6,875港元。

最後計算出15,000港元的總被動收入

事實上還不單只這個數字，因為每月按揭供款的16,323港元中，有部分金額實際上是「落返你袋˩，以最少的第一期供款計算，其歸還本金的金額為$8,011，其後這金額也亦將加大。所以是次操作的總套利收益為最少每月14,886港元。簡單來說，這就是約15,000港元的每月被動收入，當然若果按揭金額越大，被動收入金額將會越大。

最後，可能市場上也會有意見認為此操作需要面對利率及市場風險，至於利率前景怎樣，選擇那一種類的債券更為理想? 下次再討論。
 

先要理解套息投資的目標

坊間有很多投資工具，較受市場所歡迎的，有股票、有基金、有各類理財產品、也有些是投資虛擬貨幣的，總之是五花百門。這裏先不討論投資那一種資產的回報最佳，而是討論那一種最能配合按樓套息操作。
 
首先，我們需要了解到這樣的套息投資的最大目標不是為了快速資產增值，而是在於套息。所以，第一個理念是選擇具備「穩定套息˩特性的投資工具，因為整個套息過程中，利息收入必須要高於利息支出才能達成正收益套利，否則如果是相反的話，每期現金流將會變成負，即變成每月為負的淨支出。
 
第二樣要注意的地方，將會是投資本金的穩定性。雖則整個套息策略的核心是套息部分，但總體回報不單只是利息收取部分，而是計算包括資產價格動後的總回報。所以，第二個套息工具選擇的第二個理念就是「本金穩定」，只有本金穩定的情況下才能保障套利回來的利息回報，不會因資產價值下跌而被蠶食，即出現賺息蝕價的情況。

再了解市場上幾類收益資產

綜合以上兩個重要概念，我們便可以再從以下幾類的收息投資產品中選擇合適的套利工具。目前於市場上較為受歡迎的收息投資產品大致可以分為四個類別，分別為直債、債券基金（債基）、房地產信託（REITs)及高息股。

直債

首先，直債就是持有公司或各國政府直接發行的債券，投資者是擁有追償債券的權利。投資直債的其中一個好處就是，就是在没有發生任何違約的情況下，投資者可以預先預計每期所收到的實際利息金額，以及到期可以取回的債券票面本金，這樣可以方便投資者進行套息方面的計算。不過，其壞處是投資資金不大的話，其風險將是高度集中。此外，直債的入場門檻都高，一般直債的入場費分別為20萬美元或100萬港元。

債券基金

債基方面，就是持有一籃子債券的基金，一般債基持有債券的數目由數百到過千不等，好處就是可以達到分散風險的作用，而且入場門檻十分低，一般零售銀行或經紀的最低入場門檻為5000港元。與真債不同的地方是，債基是難以計算贖回後的投資本金，假若基金價格下跌了，套息回來的利潤部分可能不足以抵消本金的虧損，導致賺息蝕價的情況。

REITs與高息股

至於REITs的回報，就是投資於房產項目上的收入，包括租金收入部分等，同時也是這個原因，一般REITs資產都會有較強的現金流，加上法令規定REITs必須將當年的90%收益以股利形式分配給股東，造就REITs成為可以提供高息收入的收益資產。不過，REITs與高息股一樣，在證交所上交易的都是以股票作買賣，股價隨大市變化而波動，本金的市場波動風險則會較大。

綜合前文提及的原因，四類收息資產中，筆者認為直債與債基這兩類資產與按樓套息操作的配合度就更大，因為兩者的「穩定套息˩與「穩定本金」的能力一般都會較REITs或股票為高。而在直債與債基在投資組合的分配上，基於直債的入場門檻較高，或許在400萬港元以上的投資資金，才會考慮作為添配上的考慮，否則投資在一至兩隻債基也可。至於怎樣的投資才可達到合理的穩定回報？下期再討論。