本期打算簡單談談的偏好債券，為水發興業能源（港交所上市：750，以下簡稱發債人）的債券。一如我們往常的作風，有關債券亦是短期債券，今年12月19日到期，票面息率6%，到期孳息率11%，持有至到期絕對回報率約為9%，沒有評級。

如果對港股比較熟悉的朋友，均知水發興業能源的前身便是興業太陽能，早前曾發生債務問題，其後被省級國企水發集團收購，目前水發集團是發債人的控股股東，持股約66.92%。本隻於2019年12月19日，正是當時處理債務問題時所發行的債券，故此，它有一些困境債券具備的特色 — 一開始時是以券支息（類似股票中的以股代息），到一定日期後才以現金付息。具體地說，本債券息率雖然一直都是6%，但在2021年6月19日前，是以2%現金息及4%實物支息；在2021年6月19日後，才是每年現金派息6%。因此現在買入有關債券的話，會收到的是現金派息，而非以券支息。

筆者偏好這隻債券，接近11%的高孳息率固然是一個原因。但更重要是風險可控。發債人屬新能源相關行業，業務主要包括設計、製造及安裝幕牆、綠色建築、太陽能 EPC（Engineering Procurement Construction，即受業主委託，按照合同約定，承擔工程項目的設計、採購、施工、試運行服務等工作，並對承包工程的質量、安全、工期、造價全面負責）、光伏建築一體化系統（將太陽能電池板的電能連接到建築物的電網中）、風能 EPC、可再生能源產品銷售等。如果要將其業務高度慨括，企業主營業務可分成三增，分別是綠色建築及幕牆、風能及光伏 EPC及新能源營運。

那為何我們看好集團本隻債券，認為可以買入呢？主要原因如下：

一、集團前景持續向好
行業而言，集團整體屬新能源相關企業。綠色建築、風能及光伏EPC與新能源營運，均是響應中國「碳中和」的國家戰略，發展趨勢對其有利。落到具體處，集團綠色建築及風光 EPC 的訂單儲備亦相對充足，按券商估算，兩塊業務於22年的收入增長分別達到20%及14%，支撐企業發展。另一方面，集團亦在母公司及山東省一級國企水發集團的支持下，開始加大度發展新能源業務，目標於2025年末實現20GW裝機量（四成自投，六成母公司培育後注入），向新能源營運商角色轉型。加上集團自2020年起實現由虧轉盈，經營現金流亦有所好轉，整體而言，集團的發展方向是向好的方向發展。筆者不能說單憑財務數字，集團的信用狀況是毫無暇疵，但最少集團的最壞情況已過，融資能力也有所增長並得到金融機構認同，這從集團的國內貸款利率從2020年底的4.45%至24%，減低至最新半年報的5.09至7.19%可側面印證。

二、股東背景彌補商業模式不足
從信用角度出發，集團的商業模式本身有一定缺點。由於 EPC 業務的特性，集團往往要在前期付款予供應商以採購材料及建設，但在項目建築工程差不多完工時才可向客戶收款，這令集團容易出現資金缺口，亦令集團現金流較差及負債比率較高，集團的前身興業太陽能正是因為有關原因而導致資金鏈斷裂。而集團打算重點發力的新能源業務，也是需要投入較大，較為重資產的業務。但除了集團自身的經營能力及財政紀律外（如管理層承諾資產負債率不超過75%），筆者認為集團股東背景能有效彌補有關缺點。集團的股東為水發集團，由山東省國資委直接持有，為省一級國企。國企並不代表一定穩當，其也會有違約風險，國企或城投公司另有一套和民營企業不同的分析框架，日後有機會再詳說。但就目前這個案例，我們認為水發集團本身具備一定信用能力以調動信貸資源，在其支持下，水發興業的信用能力有所提升 — （i）水發集團作為一級省國企，除了自身可以直接支持發債人外，其亦具一定能力調動山東省的金融資源（如銀行），這有助緩釋發債人的商業模式風險；（ii）山東省本身為中國經濟大省，其總量GDP位列為全國前5，財政自給率位列全國第8，負債率位列全國第23，除了當地經濟及財政狀況相對穩健外，當地亦有健全的地方金融體系，因此水發集團作為其省級城投，信用能力相對較高，融資能力也因此較強；（iii）水發集團從事的主要是水利基建及水務事業，與民生高度相關，會獲得省政府的高度支持（背後原因是政府不容許和民生相關的企業出現債務問題），因此信用能力較強；（iv）參考國際評級機構穆迪，其評級為 Baa1，屬投資級別，加上水發集團對發債人的絕對控股及深度合作，我們認為水發集團的信用能力可以投射至發債人，並充份對沖其商業模式的信用風險。

三、債券年期較短
有關債券於2022年12月19日，即10個月到期，正如筆者一貫主張的「以年期限風險」想法，由於年期較短，能發生的變化也因而較少，風險因此可控。而發債人本身具備一定經營能力，且所處行業為政策扶持行業，因政策令基本面一夕變天機會較低，近年來令投資者最擔心的政策風險，也因此在可控範圍之內。加上其具國企背景，而不是民營企業，對抵禦政策風險的能力較強，因此整體風險可控了。

總結
綜合而言，集團自身財務基本面正向較佳方向發展，加上有省級城投股東支持，加強了其信用能力，再加上年期較短，整體風險可控，因此我們認為有關債券值得投資了。

來源：香港財經時報

首先，為何人民幣兌美元會持續升值呢？這主要有兩個原因。第一個原因是中國佔全球的出口佔比於疫情爆發後曾大幅提升 — 由於在疫情爆發後，多國的生產遭到打斷，以至不能產出，而中國是全球最早全面復工的國家，因此很多原先在其他地方生產的訂單也流向了中國。正由於對中國的出口貨品有需求，因此亦產生出對人民幣的需求，令人民幣相對強勢。第二個原因，則是由於貨幣政策的差異。直至去年，歐美等地仍然維持偏寬的貨幣政策，然而，當時中國貨幣策已向中性偏緊邁進，由於兩地貨幣政策的差異，便導致匯率走勢的不同。

那接下來人民幣會繼續走強嗎？筆者認為中期來看，繼續上升的空間不大。這主要是幾個原因 — 首先，海外目前已開始重新復工復產，在這情況下，中國佔全球出口的佔比便會有所下跌，從而令國際對人民幣的需求減少；其次，由於要為經濟托底，今年國內貨幣政策邊際上轉向寬鬆，而倒過來，國外如歐美，由於要打壓通脹，貨幣政策則邊際收緊，在此消彼長下，人民幣再上升動力不強；第三，歐美的緊縮貨幣政策及近期股市的負財富效應對消費會構成一定壓力，不利中國出口，這亦令國際對人民幣的需求有所減輕；第四，人民幣匯率於國內的政策定位是國際貿易的「自動穩定器」，如人民幣過度強勢，將會對不利出口，並對經濟帶來打壓，不利於達到5.5%經濟增長的目標，政策層面亦有誘因不希望人民幣繼續升值。因此，從筆者的角度，認為綜合而言，人民幣匯率繼續上升的空間不大了。

欄名：理財有道
作者：晉裕環球資產管理 投資組合經理

＜零售綠債＞
政府在2月宣布發行60億元綠色零售債券，原定3月1日至11日公開認購，怎知在2月26日突然宣布，以疫情發展為由暫緩，事件究竟會否影響投資者，對綠債甚至綠色金融前景的信心？這類綠色資產又是否值得投資？

來源：TVB

  美國

俄烏交戰進入第二週，俄羅斯的攻勢未見減弱跡象，雙方談判亦未見明顯進展，唯市場對美國聯儲局的加息預期緩和，刺激美股階段性走高，美股三大指數在截至週四的5日升幅介乎0.48%至1.74%。儘管南面的戰果較大，但俄軍在烏克蘭北面的進展仍為緩慢。目前俄烏雙方已在第二輪談判就平民撤離等相關問題達成了諒解，而雙方也同意繼續談判。

這段期間西方多國也持續加大對俄羅斯的制裁，包括美國白宮宣布了禁止美國個人與企業與俄羅斯央行、國家財富基金及其財政部門等展開業務上的合作。有報導指歐盟已同意將7家俄羅斯銀行禁止使用SWIFT，但第一大銀行聯邦儲蓄銀行和俄羅斯天然氣工業銀行則不在名單之上。

美國聯儲局主席鮑威爾表示支持當局在3月加息25個基點，同時也對未來一次性加50基點持開放態度，並指美國經濟的擴張力度足以承受加息的壓力。不過，他重申俄羅斯入侵烏克蘭已帶來了通脹和經濟上的雙重風險，暗示當局將會以「謹慎」的態度應對加息行動。美國將公佈CPI及密西根大學市場氣氛等數據。
 

歐洲

俄烏戰事延續、油價上升、加上西方加大對俄羅斯的經濟制裁等三個因素均對歐洲國家的經濟前景構成壓力，歐洲股市表現明顯遜色於環球其他股市，在截至週四的5日，英法德股市的跌幅介乎3.35%至5.96%。歐洲央行首席經濟學家表示，央行正密切注視俄烏戰爭的所來的經濟影響，在情況明朗化後，當局將會採用一切必要的措施以支持經濟。最新公佈的歐洲央行會議紀要顯示，該行官員認為地緣政治局勢將帶來通脹壓力，若果能源價格急升持續，通脹率將於未來幾個月內高於預期。歐央行將在三月十日舉行議息會議。

中國

週五亞洲時段，有報導指歐洲最大核電站附近傳出炮炸聲響，市場憂慮戰爭升級，全日亞洲股市普遍下跌，恒指單日跌2.5%，令全週跌幅擴大至3.79%，恒生科技指數全週跌7.33%；滬深300指數一週下跌1.68%。中國週二公佈的2月份官方製業及非製造業指數均較上月改善。板塊方面，受惠能源及原材料價格上漲的石油股及資源股表現受支持。中國將公佈2月份CPI及PPI等數據。

  美國

烏克蘭緊張局勢升級，其後更有報導指俄羅斯已對其發動攻勢，消息衝擊全球投資市場，週四亞洲股市全線下挫，標普500指數於開盤後最多曾跌2.62%、納指跌3.45%、道指最多曾跌859點，其後三大指數於盤中陸續轉漲，但以截至週四的5日累計，三大指數仍錄得介乎4.16%至4.90%之間的跌幅。

原先俄羅斯總統普京承認了烏東分裂地區的獨立地位並派遣「維和」部隊進駐，其後普京再授權採取特別軍事行動，出兵頓巴斯地區。烏克蘭首都基輔接連有軍事設施遭導彈攻撃及起火，烏軍指其部隊擊落了俄方的軍機和直昇機，但俄羅斯否認。俄羅斯也否認向其城鎮攻擊並強調只針對軍事設施及防空系統發動攻勢。對於有關事件的回應，多個西方國家包括美國等進一步對俄羅斯發布新一輪的制裁措施。

至於利率政策方面，部分美聯儲官員認同俄烏開戰所帶來的風險，但同時亦強調了當局所應對高通脹問題的必須性，美聯儲理事鲍曼(Bowman)表態支持3月加息，同時也指不排除一次性加息50個基點的可能性。聯儲局下一次舉行議息會議的日期為3月16日至17日，另外美國將公佈ISM製造業指數、新增非農業就業人數及經濟褐皮書等資料及數據。

歐洲

週四有報導指俄羅斯正式授權對烏克蘭的特別軍事行動，加上多國宣佈加大對俄羅斯的制裁措施，首當其衝的俄羅斯股市RTS指數單日一度下跌逾50%，其後收市跌幅收窄至38.3%。除俄羅斯股市外，接近烏克蘭的主要歐洲股市也難以幸免，包括德國DAX、法國CAC及英國富時100指數的單日跌幅也介乎3.83%至3.96%。在東歐地緣局勢升級的同時，有歐洲央行官員指其刺激措施的退出速度或會因事件影響而放慢，此外，英國央行行長貝利指，市場動盪期間或會暫停量化緊縮計劃。歐元區將公佈2月份消費者物價指數(CPI)。

中國

受累地緣局勢升溫影響，港股本週大幅回落並抺去今年以來的升幅，恒指本週下跌6.41%，年初至今計跌2.69%；A股方面，滬深300指數本週跌1.67%，年至今計跌幅擴大至7.43%。近日焦點落在烏克蘭的局勢變化之上，金油原材料價格上升，市場主要炒作一些受惠金價與油價等相關概念板塊，部分金礦股或石油股表現理想，市場繼續關注烏俄局勢發展。中國將公佈官方及財新製造業PMI等數據。

歐洲和美國的通脹率繼續創下近年新高。為了控制失控的通脹，美聯儲主席鮑威爾提到，可能在年內開始縮表，由於流動性減少，這將給資產價格帶來更大壓力。至於歐洲央行，他們似乎已經轉變了對通脹前景和貨幣政策的立場。出於對高通脹的擔憂，歐洲央行宣佈在年內縮減資產購買規模。這出乎意料的轉向亦為債市帶來壓力。

收緊政策主要原因之一的高通脹，是由不少因素共同造成的。持續的能源危機、總體上的供需失衡以及揮之不去的供應鏈問題令通脹問題火上加油。在持續緊縮的預期下，預計今年固定收益作為一種資產類別將表現不佳。如果仍然必須投資於固定收益，我們將繼續建議優先考慮高收益率債券，因為其久期較短，利差較高。其中特別看好是亞洲債券為獨特的投資機會，因為該地的寬鬆的貨幣環境可能利好2022年的表現。
 

買家要奪得心儀樓房便要「價癲者得」，有放盤的最終成交價就比業主叫價高出近四成。當地業界分析指，當地住宅放盤創新低，持續追不上剛性需求，就算將來加息也難以遏制樓市升勢。

放盤創逾30年新低    大溫樓市價升量跌

根據大溫哥華地產局 (Real Estate Board of Greater Vancouver)2月發佈的最新數據，踏入新的一年大溫地區的放盤數量僅五千多個單位，創超過30年新低，但同一時間當地住宅需求就創新高，主要由千禧後出生的年輕首置買家帶動，他們都擔心未來樓價會持續攀升，不想錯失上車時機因而趕入市。另一方面，新移民及投資者亦為樓市帶來強勁需求。不少業主以至發展商眼見樓市升勢未止索性封盤惜售，促成當地住宅供應銳減，最終導致樓價乾升的惡性循環。數據顯示大溫地區盤源短缺，令到當地今年1月的住宅成交量按年下降近5%。大溫哥華地產局的經濟分析師Keith Stewart就指出，在放盤數量持續創新低、低息環境以及家庭收入增加的情況下，大溫哥華樓價的升勢難以遏止，除非未來住宅供應會大幅增加。

加息或令熾熱樓市跌兩成?  專家看法不一

加拿大樓市素來對息口變動相當敏感。加拿大央行早前已預告，最快可能提前於三月加息以遏止通脹。加拿大金融機構監督辦公室總監Peter Routledge就預測，加國央行一旦加息，部份城市的樓價將會下跌一成甚至兩成，但他並不擔心樓價急跌會衝擊銀行體系，他特別提到溫哥華及多倫多於2015及2017年，樓價都曾經由高位急跌兩成，但對金融機構未有構成衝擊。那溫哥華及多倫多樓市會否如之前再次大幅度回調呢? 加國地產業界人士就普遍認為可能性不大，指出在當前住宅供應創歷史新低，但剛性需求強勁供應卻遠追不上，加息的作用或許只能夠令加國的熾熱樓市稍微降溫，不足以打殘樓市。
 

＜銅業市場＞
香港的打銅業曾盛極一時，家家戶戶都總有銅製器皿，但隨後被不鏽鋼等取代，令打銅業逐漸式微。不過，我們家裡看似沒有幾多銅製品，原來它依然在我們身邊，且身價越來越高，究竟銅業市場前景如何？

來源：TVB

其中一個最直觀的原因自然是不少具有 ESG 概念的股票升幅可觀，令資金關注追捧。然而，另一個更重要，且影響更深遠的是，投資者在想法或觀念上已有了一些轉變。在最初有 ESG 概念的時候，有部份投資者的想法會將 ESG 和財務因素對立起來，並認為太關注 ESG 概念，可能會影響到財務投資表現。然而，由於近年愈來愈多實踐和研究表明，在二級市場層面，將 ESG 因素納入投資決策並不會降低投資收益，甚至會有所助產生超額回報，投資者開始將 ESG 視為有助提高績效表現的一個因素。同時，亦有些研究亦指出，在企業自身經營層面，ESG 對企業的財務表現（例如資本回報率）的影響是正面或最少是無害的，其中一個解釋是由於信譽和品牌，是公司價值的其中一個重要組成因素，而環境、社會和治理因素，則對公司的信譽和品牌有重大影響，這亦令投資者開始更為偏好做好 ESG 的企業。

而在我們看來，ESG 概念中，E（即環境）是 ESG 中最具潛力的板塊。主要原因是不論是歐美和中國，均設定了「碳中和」的時間表，如中國定下了2030年碳達峰，2060年「碳中和」的目標，歐美也定了2050年「碳中和」的時間表。然而，而由於新能源基建的投資，在過往數十年一直比較缺乏，而相對起前期投入，目前各國定下的時間表亦相對倉促，因此如果要成功達到有關目標，各國必須在有關範疇內加大投資，此舉將令有關板塊將會有相對高結構性增長，並令相關企業的價格表現會較佳。而如果落到港股中的個別細分板塊選擇，筆者認為新能源行業和電動車，是在港股的板塊中較顯而易見，而又可以考慮的一些相關賽道了。

欄名：理財有道
作者：晉裕環球資產管理 投資組合經理