首先，第一個筆者認為較重要的判斷是，他認為2021年是內房行業總量頂點，原因是城市化速度減慢，人口紅利減少及其他因素。換言之，如有關觀點正確，內房行業將由以往的增量市場，變成存量市場；他同時認為，一二線跟三四線的房價將會分化，一二線將與GDP同步，三四線的房價則可能會接近停止增長。這明顯十分影響內房行業的前景 — 行業變成存量市場，意味著企業都在一個不再造大的餅裡爭奪資源，要做大規模只能把對手打倒，這代表著行業競爭將會轉趨激烈化，財務穩健而又有併購能力的房企在下階段明顯佔優。
另一組重要的判斷是，高負債、高槓桿的企業將會被淘汰，而內房將會進入質量時代，並且對經營能力的需求將會大幅提升，而降低槓桿經營將會是常態，上述判斷貌似分開，但邏輯上是連貫的。簡要而言，以往由於行業價量齊升，高槓桿的行業最易做大，但在接下來的時間，行業走向將會是價平量平（因為進入存量時代），故此（i）房子質量不好賣不掉，（ii）由於價量不再升，利潤空間將會大減，高槓桿的企業會被利息食掉大部份利潤，不易存活；（iii）由於利潤空間減少，企業要實行精細化管理，將成本控制得宜，另外，投錯地的容錯空間也大減了，而這便需要管理團隊經營能力和執行能力的提升。因此，在目前此刻，如要投資內房企業，該企業的品牌形象、降槓桿的執行力、管理團隊的經營能力和效率，便是能否存活的關鍵了。

欄名：理財有道
作者：晉裕環球資產管理 投資組合經理 黃子燊
刊出日期：2021年11月30日

  美國

11月25日為美國感恩節假期，當地股市休市。如計算截至24日的過去5日表現，道指及納指分別累跌0.35%及0.48%；標指則升0.27%。經濟方面，美國第三季度GDP按季年率上修至2.1%，但仍略低於市場預期的2.2%。美國總統拜登正式宣布提名現任聯儲局主席鮑威爾繼續連任，同時也提名布雷納德為副主席。消息公佈後，從短期利率市場數據反映未來聯儲局或將更容易展現鷹派立場，市場普遍預期當局或有機會最快於明年7月加息。

面對原油短缺問題，美國政府宣布釋放5,000萬桶戰略儲備原油，短線因為市場解讀其釋放力度不及預期，油價一度出現大漲。唯其後OPEC表示，預期美國釋放戰略石油儲備可能使供應量增加每日110萬桶，將導致原油市場於明年初出現供應過剩問題。至執筆時，紐約期油價格急跌至每桶73.4美元水平。數據方面，美國將公佈11月份就業數據及ISM製造業指數等數據。

歐洲

受歐元對英鎊滙率走弱影響，英股與德法市股市走勢背馳，德國及法國股市在截至週四的過去5日錄得分別1.50%及 0.51%的跌幅；英國股市則在同期上升1.20%。歐洲疫情呈現惡化跡象，包括法國總理也被證實確診，世衛組織預期歐洲疫情死亡人數或將於明年3月時達至220萬。歐洲央行發佈10月份議息會議紀錄顯示，該行認為需要為今年12月會議之後預留充足的政策選項。另外，英倫銀行長貝利指，若果因通脹而導致薪資上升，該行將不能不採取應對措施。歐元將公佈11月份CPI初值，市場預期將月回落0.2%。

中國

南非出現新變種病毒令市場恐慌，加上有報導指內地將禁止部份網絡支付的使用方式，消息令港股重磅科技股受壓並拖累大市表現，恒指單日跌2.67%，按週跌幅擴大至3.87%。內地A股表現則相對平穩，按週回落0.61%。據報道指，內地將於明年3月1日起禁止微信以及支付寶的個收款碼使用於經營收款之上。中國將公佈官方製造業及非製造業指數，另外財新中國製造業及服務業指數也會被公佈。

大量投機資金或從ETF持倉的個股流入

支撐近期美國科技股表現的原因，相信在很大程度上是與元宇宙熱潮有一定的關係，因為在參考一隻追踪元宇宙的ETF，The Roundhill Ball Metaverse ETF (美股上市代號 META)，在截至11月23日的過去一個月上升了7.8%，即便是後來回調了，同期的累計升幅還是比標指的3.2%為高。根據彭博數據顯示，從月初到11月23日，META ETF的資金淨流入達到6.2億美元，而且是持績流入。然而，除了資金透過ETF來流入之外，資金直接從ETF持倉的個股來流入，也是另外一個途徑推動ETF價格上升的原因之一，因為美國上市的ETF的股票持倉倉位是每天公佈的，市場上的散戶可根據這些ETF的首幾大持倉來直接買入股票。

部分META ETF持倉的個股升幅顯著

如果參考META ETF的首幾大股票持倉，這包括Nvida、 Roblox、 Microsoft、 Meta Platform和 Unity Software等個股，全數都在過去一個月錄得升幅，就算是其中有部份股票曾經出現較大回吐，比如是Roblox 和Unity，這兩支股票在過去一個月仍能分別累升36.7%和22.4%，也是遠遠領先標指同期的表現。儘管如此，我們想特別地指出，短線推動這些元宇宙概念相關股票的表現，可能有很大部分是因為投機性資金的流入所推高，因此，當市場情緒逆轉時，這類股票在不排除存在較大的短線下行風險。

中期仍有支持科技股的因素

從中期來看，我們仍然認為有兩個因素支撐科技股。第一，是總體科技股的盈利增長表現穩定。在過去最新一個財報顯示，標指科技股的盈利公佈優於市場預期的比例達到95%，這個比率是11個標指板塊中的最高，而且標指科技股的成長力也很高，平均盈利按年升幅達38%，是屬於「四維選股法」中成長值較高的行業。第二，是長端息率的潛在下行空間支撐增長型股票，包括科技股。雖然因為最近美國公佈的通脹率超過預期，導致了美債利率上升，但主要上升的是短年期息率，比如2年期美國國債孳息率在截至11月23日的一個月上升了13個基點(0.45厘至0.58厘)，但較長的利率比如30年期的則下降了7個基點(由2.06厘至1.99厘)，這是孳息曲線平坦化(Yield Curve Flattening)的現象，當長端息率下行，這類主要靠未來盈利折算過來的增長股還是應該能受惠。

總括來說，包括1. 總體盈利增長穩定2. 長端利率的潛在下行趨勢的兩個因素，也是在中期支持科持股表現的主要因素之一。但對於那些單純因為資金炒作而流入的部分元宇宙概念股，則必須加以小心，在必要時加強股價下行的風險管理。

可選消費股短線或Sell the fact

至於可選消費板塊方面，雖然近期這個塊板的表現比較好，但我們相信這個與美國的傳統消費旺季有關，因為11月25日及26日分別就是感恩節(Thanksgiving)和黑色星期五(Black Friday)，然後在之後的第一個星期一就是網絡星期一(Cyber Monday)，以上的日子也是美國傳統消費意欲較高的日子，而且12月份也有還聖誕節。儘管參考消費塊板在過去兩年的Black Friday的前後也没有見到明顯的下跌或回調，而且標指可選消費指數在2019年和2020年的12月份都是上升，但在市場情緒比較高漲的情況下，我們看到可選消費板塊的短線估值擴張速度出現過快跡象，這不排除短線有可能出現Sell the fact的情況。因此，我們認為可選消費塊板也可能存在較大的下行風險。
最後，目前市場情緒仍然高漲，如果一旦市場焦點聚焦於一些風事件，例如是美國債務上限問題等，這或會對大市表現構成影響，各位戰友應多加注意。

來源：經濟通
 

進入今年最後一個季度，持續的能源危機似乎成為全球經濟的一個難題。在供應鏈問題仍未解決的背景下，全球燃料短缺進一步加劇了市場的價格壓力，使通貨膨脹率上升。特別是美國的通脹數據穩定維持在5%以上，而歐元區的數據則創下自2008年以來的新高，所有這些都意味著目前的鴿派貨幣政策並不能長久維持。
在主要經濟體中，歐洲央行是少數決定維持貨幣政策鴿派的央行。世界各地的央行已經開始收緊貨幣政策，包括成熟和新興市經濟體的銀行。最有影響力的美國聯儲局亦宣佈開始著手收緊政策，縮減量化寬鬆買債規模，使債券收益率上升。固定收益市場的前景仍然不確定，利率上升風險的等下行因素仍然存在。我們仍然認為高收益債券是比投資級債券更好的選擇，因為它們的平均久期較短，而且較高的利差應該提供更好的風險調整回報。
 

 美國

美國近2萬億美元支出方案或快將通過，加上部分美國科技巨頭業績表現理想，消息拉動美股走高，標指與納指續創記錄新高，其中科技股佔比較重的納指的勢更強，在截至週四的過去5日，納指累升1.84%、標指升1.19%、道指則回落0.14%。目前美國眾議院正計劃就近2萬億美元支出計劃進行投票，若能於眾議院通過，將再提交參議院。此外，美國總統拜登將提名聯儲局官員的人選，結果或會影響市場對美國收緊政策步伐的預期。至於有關美國債務上限問題再度發酵，美國財長耶倫指，財政部現金在12月3日後可能不會支撐太久。市場關注以上事件的不確定性對大市的潛在影響。
經濟數據方面，美國10月份零售銷售按月升幅創7個月高，消息提升美國聯儲局的退市預期，據當局的五個用來評估通脹前景的指標顯示，目前加快收緊貨幣政策的壓力較三個月前為高，聖路易斯聯儲銀行行長布拉德則指當局應加強減碼刺激措施，從而應對通脹高企的情況。美國將公佈10月份核心PCE指數以及11月份聯儲局會議記要，市場將關注數據及消息以評估收緊貨幣政策的步伐。

歐洲

英國央行行長指非常擔憂通脹，歐洲央行行長則表示不太可能於明年加息，暗示貨幣政策存在潛在性分歧，然而隨著兩地滙價各走各路，兩地股市表現也個別發展，在截至週四的5日，法國及德國股市分別升1.17%及0.86%，英國股市則跌1.74%；同期英鎊兌歐元上升1.25%。英國10月份CPI按年升4.2%，高於前值及預期的3.1%及3.96%。英倫銀行行長貝利表示，他對通脹急升「十分不安」，指在研究數據後再決定加息與否。相對下，歐央行行長拉加德則強調該行不太可能於明年加息， 她預期通脹率將於中期回落至低於2%的央行目標。英國及歐元區將公佈11月Markit 製造業PMI，而德國將公佈IFO商業景氣指數。

中國

中美元首視頻會晤為中美兩國關係發展指明了方向，唯個別中資科網巨企被大行調低目標價，導致其港股股價單日急挫近11%，拖累整體港股氣氛，恒生指數本週累跌1.1%；內地A股走勢相對平穩，本週近乎没有升跌。阿里巴巴週四美市收盤後公布業績，上季純利遠差預期，股價市後急挫，隨後也拖累整體港股表現。中國經濟數據方面則見回穩，10月份工業生產按年升3.5%；零售銷售年比升幅加快至4.9%；固定投資年至今年比增速則近乎預期。

解讀 : 美國通脹意外升溫令美滙指數急升

目前推動美元滙價強勢的2個主要基本因素分別是 1. 美歐息差擴大, 及2. 美股相對強勢。首先是美歐息差擴大。
大概從10月份起，美國2年期國債孳息率及歐元區2年期國債孳息率持續出現背馳現象，美國的大約從0.3%水平急升至0.52%，而歐元區的大約由-0.6%水平降至-0.75% 。

此消彼長下，歐元兌美元進一步走弱，因為美國短息走強令美元滙價強，而歐元區短息走低令歐元走弱，歐元兌美元滙價回落至約1.13水平。而由於歐元佔美滙指數約57%，是佔比最大的貨幣幣種，也是有最大影響力，兩者的滙價往往呈反向關係，因此歐元兌美元走弱時，美元滙價也因而走高。美歐息差與美滙指數在過去也常常呈現近似的走勢。而事實上，約自10月起，兩者均同步上升。

另一個支持美滙在中期強勢的基本因素是美股相對強勢。自去年3月出現美國經濟衰退，美股大幅回調後，美國股市持續穩步上升，而且期間每次所出現的回調幅度也不高，相反若參考追蹤新興市場股市的MSCI新興市場指數，則約於今年年初起持續回落，與美股表現形成鮮明對比。正是因為美股持續地相對其他整體新興市場股市強勢，資金都比較傾向投資美國，同時也會令部分原先由美國本土的美元兌換成海外的非美貨幣的資金，呈現回流至美國或美金的壓力。事實上，參考追蹤標普500指數的SPDR S&P 500 ETF (編號 SPY US)，自今年9月起，彭博數據顯示該ETF合共錄得110億美元的累計淨流入 ，反映近月資金持續偏好美國股市。

中期觀點 : 支撐美滙中期走勢的2個基本因素

目前推動美元滙價強勢的2個主要基本因素分別是 1. 美歐息差擴大, 及2. 美股相對強勢。首先是美歐息差擴大。
大概從10月份起，美國2年期國債孳息率及歐元區2年期國債孳息率持續出現背馳現象，美國的大約從0.3%水平急升至0.52%，而歐元區的大約由-0.6%水平降至-0.75% 。

此消彼長下，歐元兌美元進一步走弱，因為美國短息走強令美元滙價強，而歐元區短息走低令歐元走弱，歐元兌美元滙價回落至約1.13水平。而由於歐元佔美滙指數約57%，是佔比最大的貨幣幣種，也是有最大影響力，兩者的滙價往往呈反向關係，因此歐元兌美元走弱時，美元滙價也因而走高。美歐息差與美滙指數在過去也常常呈現近似的走勢。而事實上，約自10月起，兩者均同步上升。

另一個支持美滙在中期強勢的基本因素是美股相對強勢。自去年3月出現美國經濟衰退，美股大幅回調後，美國股市持續穩步上升，而且期間每次所出現的回調幅度也不高，相反若參考追蹤新興市場股市的MSCI新興市場指數，則約於今年年初起持續回落，與美股表現形成鮮明對比。正是因為美股持續地相對其他整體新興市場股市強勢，資金都比較傾向投資美國，同時也會令部分原先由美國本土的美元兌換成海外的非美貨幣的資金，呈現回流至美國或美金的壓力。事實上，參考追蹤標普500指數的SPDR S&P 500 ETF (編號 SPY US)，自今年9月起，彭博數據顯示該ETF合共錄得110億美元的累計淨流入 ，反映近月資金持續偏好美國股市。

短線觀點 : 技術性原因或令美滙出現短線回吐

儘管美滙中線理應走強，但技術性指標正提示美元滙價有機會在短線出現調整。首先，在7日的持續急升下，美滙的相對強弱指數(RSI)目前已升至72水平，而一般市場交易者認為RSI高於70已屬超買水平，技術上暗示滙價有可能於短期內調整。

第二個可能令美滙出現短線受壓的整技術性指標是黃金比率阻力，美滙指數目前已升至由2020年3月高位下跌至今年1月反彈50%的黃金比率水平，即約96水平。由於50%反彈位也是一個交易者較為看重的黃金比率水平，因此不排除會為美滙帶來較大阻力，也有可能令美元先行回吐。
縱然如此，我們仍強調中線看好美元兌其他主要貨幣的滙價，因此若出現回調後仍有望再進一步走強並挑戰更高水平。

來源：經濟通