一如以往，日本的經濟基本面較弱。雖然服務業PMI明顯改善，但仍處於收縮區間；零售業銷售疲軟，家庭支出也下降，反映日本的經濟前景仍然較弱。然而，我們不應只看經濟指標，也要關注市場本身。企業盈利持續改善，預期每股收益自2020年底以來維持升勢，增速超越股市走勢，考慮到估值水平低於5年平均，較強的盈利增長勢頭為投資在日本股市提供了較好的理據。

全球高漲的通貨膨脹問題並沒有讓日本出現高通脹壓力，當地的通脹年率僅僅維持正數。缺乏通貨膨脹壓力的使央行可以延長目前的鴿派貨幣政策，間接支持了股市。由於日本股市遠遠落後於其他成熟市場，隨著新首相上任、市場情緒的改善、疫情向著正面方向發展，以及經濟將全面重新開放，我們在短期到中期內對日本股市更加樂觀。

隨著全球通脹飆升，貨幣緊縮無可避免地被用作對策。根據美聯儲的言論，可能將於今年開始縮減買債規模，消息推動債券收益率上升，這使新興經濟體陷於兩難，1﹚冒著減少流動性和提高借貸成本、損害經濟的風險，以加息來應對美元收益率的上升，或2﹚冒著通脹進一步飆升和資本外流的風險，保持利率不變。此外，我們預計美元將進一步走強，這可能會給新興市場的股票表現帶來壓力。

我們對新興市場前景的基本看法沒有太大變化。疫情控制、疫苗接種、通貨膨脹以及財政刺激有限等風險因素都是導致新興市場基本面比成熟經濟體更弱的原因。通貨膨脹上升的緊迫問題提高了新興市場經濟體加息的必要性，其中已有不少經濟體決定加息，預計這將對其當地經濟造成一定衝擊。儘管新興市場股市的估值處於較低水平，但對股票表現不利的因素仍然存在，因此從中期來看，我們仍然傾向於選擇成熟市場股票多於新興市場股票。

 美國

美國季度業績強勁，提振市場入市信心，標普500指數再創歷史新高，美股三大指數在截至週四的過去5日持續走高，累計升幅介乎1.98%至2.65%。在已公佈的109家標指企業中，有逾8成的企業盈利優於市場預期；其中已公佈的31家銀行或金融機構中，盈利勝預期的比率更高達87%，帶動標指銀行分類指數月至今升6.7%。
全球能源供應短缺問題仍未解決，報導指OPEC+上月產油量再次未能達標，俄羅斯也没有向歐洲輸送更多天然氣。數據顯示，美國庫欣原油庫存創下了今年2月份以來最大降幅，汽油庫存也降至兩年最低。紐約期油價格最高曾見每桶84.25美元。受原油價格走高帶動，標指能源分類指數月至今升10.0%。此外，因LME銅可用庫存曾降至接近逾40年以來的最低水平，帶動國際銅價一度出現急升。
能源價格高企令通脹預期持續升溫，加大美聯儲的退市壓力，據彭博利率期貨數據顯示，當局或將於明年底前加息兩次。美國聯儲局理事沃勒Waller指，若果通脹水平過高，該局或須加快收緊政策的行動。至於反映利率政策預期指標之一的美國十年期國債殖利率曾觸及1.7%水平。市場關注美國將公佈三季度國內生產總值(GDP)初值以及9月份美國核心PCE等重要數據。
 

歐洲

歐洲股市走勢相對美國疲弱，英、法、德股市在截至週四的5日錄得跌幅介乎0.60%至0.74%。歐洲最新季度業績未如美國理想，在已公佈季度業績的97家STOXX600指數成份企業中，盈利優於預期的比率僅為57%，不及美國的逾8成比率。此外，通脹升溫因素亦困擾歐洲央行(ECB)政策，該行管委兼斯洛文尼亞央行行長BostjanVasle表示，歐元區通脹或將超過預期，當局並應在明年3月後結束抗疫緊急買債計劃(PEPP)。歐元區將公佈第三季度GDP初值，此外，歐洲央行也會舉行議息會議。

中國

A股走勢平穩，滬深300指數本週略升0.56%；至於港股方面，因近週市場情緒改善，以科網股為首帶動整體大市反彈，恒指進一步升穿50天移動平均線水平，按週升3.14%。市場仍在關注中國債券危機，有報導指有關恒大與合生創展的資產出售協議最終没有達成，惟其後也另有報導指，恆大已在限期前匯出相關美元債利息，以避免出現違約。商品期貨市場方面，中國發改委表示正研究對煤炭價格進行干預的具體措施，國內燃煤期貨價格從高位急跌，同時也一度拖累煤炭相關股份表現。中國將公佈9月份工業企業利潤數據。       

正如英國以自身經驗向世界展示，全面的疫苗接種策略是走出當前疫情的方案之一，即使當地每天新增病例或會上升，但對醫療系統所帶來的壓力卻是有限。目前大多數歐洲主要經濟體的疫苗接種量已經達到了建議的群體免疫水平，經濟活動將逐步恢復正常。經濟數據顯示，採購經理人指數略微走低，而情緒指標則保持在近期高位，這表明經濟基本面仍然樂觀。儘管歐盟調高了對第四季度GDP預測但正如最近德國工廠活動的下降所顯示，經濟增長高峰期可能已經過去。

通貨膨脹數據更令人擔憂，因為最新的消費者物價指數按年升幅為3.4%，是13年來的新高。更糟糕的是，歐洲還面臨著能源危機 — 天然氣價格飆升產生了溢出效應，預計這將進一步推動通脹率上升。市場擔心歐洲央行是否會就此收緊貨幣政策，而歐洲央行則重申，該行將避免過早收緊貨幣政策，以免損害經濟。總體而言，我們展望市場前景保持樂觀，預期估值和基本面等因素將繼續支持市場。

中國疫情受控，經濟活動已經逐步恢復，經濟數據的改善亦反映這一點，如各類採購經理人指數已回復到接近擴張水平。隨著全國疫苗接種率達到接近群體免疫水平，以及政府採取有效應對措施，原本預計經濟可以回復到疫情前水平。然而，由於突然出現限電情況，經濟活動意外地受影響，引發了市場對中國經濟前景的擔憂。

債務危機帶來的不確定性繼續影響市場情緒。一個月來，多家內地房企未能償還債務，其中負債累累的恒大集團也瀕臨違約。中國流動性仍然緊張，若市場對房地產市場的信心進一步減弱，可能會導致經濟問題惡化。因此，我們認為中國市場前景的不確定性仍然存在，有機會損害市場情緒。我們將在短期內對市場整體保持中立，只對部分對中國發展結構性重要的板塊保持樂觀。

經濟方面，美國的經濟數據總體上不俗。主要的採購經理人指數均保持在較高水平，就業數字亦令人安心，經濟有機會已經從新冠疫情中恢復過來。隨著經濟回復到疫情前水平，目前的通脹高企情況應是下一個有待解決的問題。聯諸局主席鮑威爾就通脹高企的言論已從「過渡性」轉變為「可能比預期持續更長時間」，這暗示當局可能加快貨幣政策收緊的速度，以應對潛在第四季度能源危機帶來更高的通脹壓力。

根據最新的美聯儲點陣圖，委員會成員更趨鷹派，利率期貨市場亦反映有關預期，目前市場預料美聯儲在2022年底前加息一次，所有這些都指向美聯儲最早將於在11月宣佈縮表。預期市場流動性減少或會對市場估值水平構成進一步的壓力，美國股市在短期內的上升空間或有機會受到限制。由於下行風險仍然存在，而且我們預計美國市場的表現將與全球股市一致，在今年第四季投資應保持謹慎。

開宗明義地說。以一年時間作為投資框架，筆者認為港股目前屬於底部區域，屬於中長線可以配置或建倉的位置。主要角度有數個：（i）估值角度；（ii）情緒角度；（iii）政策週期角度。

首先，從估值角度而言，港股目前的市賬率約為1.07倍，相當接近 1，從歷史角度來看，港股在接近1倍的市賬率買進，長遠而言贏面相當高。以近5年為例，除了今年港股熊市，及2020年3月至2020年11月的這段日子，因為舊經濟板塊受新冠疫情影響，令恒指處於低於1.07倍的水平外，其餘時間均高於有關水平。在此情況下，在目前時間對港股建倉，無疑具有一定值博率了。

其次，從情緒角度來看，港股目前氣氛無疑是愁雲慘霧，而歷史教訓一再告訴我們，牛市往往在悲觀中誕生，在懷疑中成長，在樂觀中成熟，在狂歡中死亡。以筆者在市場中的切身感受，筆者認為目前市場的氣氛屬相對悲觀，參與者戰意低沉，而從往績看來，這些時候往往便是長線的入市良機，故此，從市場情緒角度看，港股目前無疑也是接近底部區域，屬建倉良機。

第三，從政策週期角度來看，中國從出台政策到最後停止干預，往往經歷12個月左右的時間。而這輪中國政府的大型政策干預週期，始自去年11月，於今年7月後漸上高峰。但隨著下一個月已經是11月，加上國家主席習近平將要考慮明年連任相關事宜，而大部份他想推行的政策又已推行，在此情況下，相信政策週期已接近尾聲。若如是，則港股見底並慢慢拾級回升可期了。

欄名：理財有道
作者：晉裕環球資產管理 投資組合經理 黃子燊
刊出日期：2021年10月19日
 

主持︰晉裕環球資產管理 首席顧問 沈煒棋 Frank 
嘉賓︰加拿大按揭公司 副總裁  顏文錦 Frank

晉裕集團網站: https://www.harris-fraser.com

 美國

能源價格高企令市場對通脹持續升溫的憂慮延續，但三季度首批公佈的美國金融股業績亮麗，緩和市場對業績放緩的擔憂，美股三大指數週四單日拉升1.56%至1.73%，扭轉過去累計5日的疲態。美國進入新季度業績期，最新公佈的35家標指企業中，盈利優於預期的佔77%；當中9家金融機構盈利優於預期的比率更達到89%。

全球能源危機延續，各類能源價格大漲，其中紐約期油價格在執筆時再度升至每桶82.1美元水平；紐約天然氣價格則再度回升至每百萬英熱5.77美元。除了能源外，部分基本金屬價格也出現回升，LME鋁價升至每噸3099美元並，並觸及13年高位水平；LME金屬指數也創紀錄新高。儘管國際油價急升，但石油輸出國組織(OPEC)仍對石油需求的預測保持審慎態度。據指美國政府將召開會議討論如何應對汽油及天然氣價格上漲問題。

在能源價格急升的背景下，美國9月份消費物價指數按年上升5.4%，升幅創了2008年以來最高水平。在通脹高企下，美國聯儲局9月份政策會議紀要顯示，預料11月中旬或12月中旬將啟動買債減碼，乎合市場普遍預期。市場繼續關注美國財報，美國也會公佈最新經濟褐皮書以及製造業PMI等數據。

歐洲

歐洲股市全面反彈，在截至週四的過去5日，英法德股市升幅介乎1.58%至1.91%。原定的緊急抗疫購債計劃(PEPP)將於明年三月期滿，歐洲央行官員間對此有不同看法，歐洲央行管委會委員暨法國央行行長德加洛(Francois Villeroy de Galhau)指，央行應保留PEPP計劃的購買靈活性，而不是以固定的型式增加購債量；另一委員暨荷蘭央行行長諾特(Klaas Knot)則認為，歐元區通脹或在中短期內高於預期，歐央行應在明年3月結束PEPP計劃。英國將公佈消費物價指數及歐元區將公佈Markit PMI 等數據。

中國

A股走勢平穩而港股強力回升，滬深300指數一週表現大概持平；港股因颱風及假期而暫停兩天交易，週五復市後，恒指單日回升1.48%並創一個月以來收盤新高，一週計反彈1.99%；恒生科技指數亦彈1.81%。陰霾仍在籠罩內房債市，部分恆大美元債持有人仍未收到最新應付的兩款票據利息，離岸債市恐慌情緒進一步蔓延，彭博中資美元債券指數債息升至20厘水平，市場關注事態發展。中國將發佈第三季度GDP及9月份固投、生產、零售等重要數據。