正如我們過去多次重申，我們在信貸領域中首選亞洲高收益債券，因為預期經濟復甦強勁，而與歐美同類債券相比，它們提供了更佳的風險調整後收益。此外，雖然主要央行已作出維持低利率的承諾，但通貨膨脹壓力仍有機會逼使央行加息，固定收益投資者應限制久期風險。 儘管如此，雖然我們仍然堅持高收益債優於投資級別債的觀點，但事前必須要考慮發行人的信用品質，投資者應避免選擇依賴政府援助生存的發行人。

目前，我們對固定收益市場的展望不變。經濟復甦的背景應該至少還會持續一年，經濟狀況的改善很可能會導致信用利差的收窄，而另一方面，經濟繁榮帶來的通脹壓力加大可能會推高長期利率。在信用質素合理可控的前提下，我們繼續建議投資者繼續在減少久期的同時增加下注於信用利差收窄的趨勢。

 美國

環球多個國家新冠疫情再度惡化，加上消息指拜登將提議調高資本利得稅，美股於歷史高位呈現回調壓力，三大指數於截至週四的5日累計跌幅介乎0.65%至1.57%。全球新冠疫情再度出現危機，世衛組織指除歐洲外的所有地區的新增確診數字均在上升，其中印度每日新增病例逾31萬人，創了全球單日新增最高紀錄，而日本東京等地也有機會進入緊急狀態。有報導指拜登擬將針對富人徵收最高43.4%的資本利得稅，其後美國股市反應消極，因市場擔憂市場或會趕在加稅前景提前沽售資產。另外，針對拜登的2.3萬億美元基建計劃，參議院共和黨週四提出5680億美元的替代方案，焦點放在較傳統的基建項目上，當中也不包涵民主黨提議的上調企業利得稅計劃。

美國經濟數據強勁且企業季度業績理想，其中美國新申領失業救濟人數跌至新冠疫情爆發以來新低。截至週四，美國有逾75%的標指企業季度盈利報告優於市場預期，反映企業表現仍普遍理想。最後值得一提的是比特幣近日出現暴跌，至執筆時已跌穿每枚48,000美元水平。美國將舉行議息會議，以及公佈今年首季度GDP初值，市場預期按季年率將上升6.5%。

歐洲

歐股伴隨環球股市下跌，截至週四的累計5日，英國、德國及法國的跌幅介乎0.31%至1.16%。歐洲央行維持利率不變，並表示至少維持其1.85萬億歐元的緊急抗疫購債計劃(PEPP)規模至2022年3月底。行長拉加德表示，該行不會與美聯儲同步，央行目前沒有討論逐步退出緊急購債計劃。歐元區經濟數據改善，4月份歐元區消費者信心指數初值升至負8.1，指數優於前值及市場預期。歐元區將公佈首季GDP初值及4月份通脹數據。

中國

內地股市本週表現相對較佳，滬深300指數一週升3.41%；港股則於週五表現回勇，帶動恒指一週表現由負轉正，累計回升0.38%。有報導指人行考慮通過第三方收購華融體系千億資產，令早前困擾中資離岸債券市場的「華融事件」漸趨明朗化，而華融國際也宣布了首季度業績扭虧為盈。另外，較早前兩家因宣佈配股的安踏體育及美團也連續兩日出現反彈，緩和市場憂慮。中國將公佈4月份官方製造業與非製造業PMI數據。

今年年初，鑒於1）低利率；2）持續的量化寬鬆政策；3）不斷擴大的財政赤字三個因素，我們預計美元會走弱，因而對新興市場股票持正面態度。可是，在主要受通脹憂慮刺激利率上升的影響，美元近短期走高。中長期來看，美元走弱的基本面因素從未改變，大宗商品價格也在上漲，這兩點應該會對新興市場提供進一步的支撐。然而，我們不得不承認，美元升值的威脅為新興市場股票帶來了實質性風險。

我們亦注意到另外三個因素，在中長期內或對新興市場股票構成阻力：1）疫苗接種進展；2）通脹風險；3）潛在的財政懸崖。目前，新興市場的疫苗接種進展滯後，通貨膨脹的威脅可能會終結現行的寬鬆貨幣政策，而不斷增加的國外債務可能在不久的將來引發財政懸崖問題。這些因素為新興市場帶來更多不確定性，使我們在短期內不願意過分看好這些市場。因此，短期內我們更傾向於超配成熟市場而非新興市場。
 

國內的經濟數據確實仍然偏弱，我們注意到家庭開支的按年升幅仍然處於萎縮狀態，這可歸因於商品及服務稅上調和政府完成財政支出的結果。零售銷售和工業生產保持負增長，與持續收縮的服務業PMI一致，另一邊廂，製造業PMI仍然上升則令週期股投資者感到安心。在市場資金的推動下，消費、汽車與金融等週期性板塊幫助支撐市場表現。

不過，3月初以來，日本的疫情似乎有死灰復燃的趨勢。病毒的威脅越來越大，令地方政府擔憂，大阪市已經決定不在公路舉辦奧運火炬跑。總括而言，新冠肺炎在日本爆發一年多，仍然困擾著當地經濟，旅遊收入幾乎完全停滯。雖然考慮到週期股前景向好，但日本市場的中長期增長前景仍然乏善可陳，我們認為在日本市場的投資不應佔過大比重。

通脹上升和經濟增長的預期令資金趨於投向週期性板塊，歐洲市場因週期股比重較高而受益。當地經濟指標向好，，歐元區製造業PMI更創歷史新高，反映出企業對未來經濟復甦的信心。歐洲央行亦就孳息率可能上升的風險公開表態，表示該行將利用一切可用工具抵禦任何投機者對利率的衝擊，保證未來將維持低利率環境，這對股市表現帶來進一步的支撐。

至於向來作為關注重點的的疫情方面，早前阿斯利康疫苗的接種步伐，因為擔心安全問題而暫時中止，然而隨後亦得到解決。雖有阻礙，但歐洲仍在全球疫苗接種上領先，歐盟委員會預計該地區將在本季度底實現初步群體免疫，標誌著扼殺當地經濟一年多的封城措施有望結束。雖然當地經濟的長期增長前景仍然相對有限，但週期股在短期內受追捧，而且估值與歷史水平相近。只要中短期內復甦概念仍在，就有進一步上漲的潛力。

簡要而言，市場人士對有關債券抱有戒心，主要原因是中國華融（HKEX:2799）於4月1日時宣布延發業績，同時傳出華融集團有機會進行重組，一旦重組，或令（i）境外美元債券的擔保人華融國際控股有限公司被賣走，令到境外美元債券的違約機會增加；同時，大家亦擔心（ii）由於財務及政治原因，一旦出現違約事件，縱使已有維好協議（Keepwell Deed），華融集團亦有可能拒絕為境外債券承擔債務，令境外美元債面臨的風險更高。

但我們認為，華融的短債（意指一年內的債券）違約機率相對低的原因有二：（i）華融國際預期有能力及意願履行擔保協議；（ii）預期中國華融將會履行維好協議。就（i），我們認為華融國際持控華融於境外的核心業務，屬於華融集團境外重要的子公司，尤其是華融國際牽涉到大量境外融資，中國華融母公司將其剝離將影響集團獲得境外美元的能力；加上華融最近的發債文件上，亦曾指出華融國際為集團的核心子公司，因此該公司被剝離機會相對較低。而就（ii），簡要而言，中國華融對債券出具了維好協議，此協議雖無法律效力，但亦是會盡力協助子企營運還款的公開承諾，如果中國華融作為央企尚且不遵守維好協議，對中國境外美元債市場衝擊將會極大，相信中央應不樂見。在此情況下，預期為了維持金融穩定，華融短債違約機會應相對低了。
 

刊出日期：2021年4月20日（星期二）
欄名：理財有道
晉裕環球資產管理 投資組合經理 黃子燊
 

中國經濟數據如我們預期般保持強勁，PMI保持在擴張區間，工業利潤則因低基數效應而錄得較大的同比增幅。中國的經濟展望依然強勢，多家機構預測中國將會成為2021年經濟增長表現最好的國家之一，即使是保守的「兩會」展望也將目標定設定為高於6%，這將為中國企業盈利帶來積極作用。

不過，由於當局持續收緊市場流動性和打壓投機行為，股市估值遭到壓縮，對市場產生了負面影響。此外，中國監管機構加強對部分科技企業的監管，導致市場憂慮其發展前景，股市在經濟前景向好的情況下仍然受壓。儘管如此，市場下滑的主要推動力來自於估值收縮，這對股票表現的影響應該為暫時性。總體來看，經濟的增長潛力在中長期來說應該還是有利股票，我們對中國市場於本年內的走勢仍然保持樂觀。