每週市場回顧十一月二十日

美國

儘管歐美疫情仍為嚴峻，但美國選情明朗化，加上兩間藥廠均表示其疫苗有效性能接近或已達95%，消息利好市場氣氛，美股延續升勢，截至週四的5日，美股三大指數累計升幅介乎1.27%至1.67%。美國大選方面，特朗普目前仍未承認落敗，但據主流媒體報導，拜登已幾近確定勝選，據悉他將呼籲啟動正式過渡進程，並指已決定了財長人選。現時歐美等地的新增確診個案仍高，國際貨幣基金組織(IMF)警告新的防疫限制措施將會減弱全球經濟的復甦進度。另外，美國聯儲局主席鮑威爾也指疫情仍將構成短期的經濟下行風險，指撤出緊急貸款工具仍為時尚早。在疫情肆虐下，市場仍然憂慮經濟復甦步伐，事實上，美國10月份零售銷售也創了6個月以來的最低按月增速，反映復甦動力仍然疲弱。美國將公佈消費者信心指數等數據，也會公佈11月議息會議記錄。

歐洲

在經歷一輪急升後，歐洲股市目前已回復穩定，截至週四的5日，德國、法國及英國股市的變幅介乎-0.07%至+2.09%。緃使新冠疫苗出現利好消息，但歐洲央行行長拉加德指這並不會改變其貨幣刺激計劃，她預期該行將於12月份推出強而有力的刺激方案，同時亦敦促歐盟各國政府馬上出台疫情援助措施。另一方面，英國脫歐貿易談判的死線逼近，但最近卻因一名重要官員感染新冠肺炎而須暫緩談判。歐元區將公佈製造業採購經理人指數。

中國

在消化疫苗消息後，港股及內地股市升勢漸趨平緩，滬深300指數於本週升1.78%，恒指亦升1.13%。至週五，本港新增確診數字出現上升趨勢，市場憂慮或再發生第四波疫情，導致部分本地收租股受壓，而某些受惠疫情股則為利好。國務院總理李克強於週三主持會議時指，將實施擴大內需戰略，消息利好了內需概念包括家電等板塊。中國將公佈10月份工業企業利潤。

在大多數主要的新興市場經濟體裡，如印度、巴西、南非和一眾東南亞國家，新冠疫情正在減弱。每日新增病例有所下降，進一步提振市場信心，經濟基本面亦同時穩健改善，特別值得一提，巴西和印度的採購經理人指數更創下近十年新高。隨著各地經濟逐步改善，再加上全球需求或會復甦，我們預期新興市場股市的表現將跟隨上升。

美國大選這一最大市場關注點將在未來一個月內塵埃落定，不確定性或將隨著未來4年的政策路線明朗化而逐漸減少。但目前看來，國會很可能會出現對立，這意味著政策方向或多或少會維持現狀，這對新興市場表現的影響理應較為正面。不過較保守的投資者可以考慮在不穩定因素散去前保持觀望態度，因為競爭激烈的選戰很可能少不免有機黁導致重新計票和法庭訴訟，這將仍有機會推高市場的波動性。

環球債券模擬組合概覽：

環球債券模擬組合

1)本金︰200萬美元

2)成立日︰2020年4月1日

3)投資對象︰環球債券，組合目標孳息率高於5%，主要買入的為美元債（包括投資級別及非投資級別），並追求絕對回報

組合經理評論：

我們的債券組合，自成立至10月底，回報為9.55%。在10月23日，我們原先持有的景程債券，被提早贖回，因此我們於本月須將被提早歸還的資金重新投資。在10月底時，恒大的最新消息已印證了我們上月提過的推想 — 恒大戰略投資者不會贖回投資，因此資金鏈不會有大礙，同時由於恒大物管上市等一系列操作，預計恒大將能回籠資金，因此我們認為恒大於一年內不會違約。在這樣的前提下，恒大明年6月到期的短債，由於孳息率達18.4%，便顯得十分吸引，也是我們認為相對具性價比的選擇。因此，我們決定將回收的資金重新買入到明年6月到期的恒大債券，貫徹我們以看得透的高息債爭取回報，以年期限制風險的策略。

除恒大債券外，尚有一隻債券處於我們的觀察名單，在此跟大家分享。該債券為物流地產平台 ESR Cayman(以下簡稱 ESR)。ESR 乃於2016年由易商集團與紅木集團合併而成立。易商於2011年由沈晉初先生和知名私募股權投資機構華平投資聯合創辦，本身側重於中國及韓國的物流業務發展；紅木集團則由Stuart Gibson先生與Charles Alexander Portes 先生於2006年創辦，相對專注於日本、新加坡的物流業務發展，兩家企業合併後，便成為強強聯合，再加上一系列併購，集團便成為於中、日、韓、新加坡、澳洲及印度均有所布局的，亞太區最大的物流地產平台。

集團的業務由開發、基金管理、及投資三個板塊組成，就（一）開發業務方面，顧名思義即為開發物流倉庫，集團可以（i）不自身進行開發，由其所管理的基金及投資公司進行專案開發，從而賺取開發費用，並通過其所管理的開發基金及投資公司的開發活動，按其於有關基金及投資公司的持股比例獲得按比例收益和升值；（ii）集團自行開發項目，並於出售已竣工物業時賺取開發利潤；

就（二）基金管理業務，集團旗下有多個圍繞物流地產成立的基金，集團通過有關基金及投資公司，替資本合夥人管理物流物業相關資產，從而賺取包括基本管理費、資產管理費、收購費、開發費及租賃費等手續費收入；

而就（三）投資業務，則為集團持有已竣工的現代化物流物業，從中賺取租金收入及物業升值利潤；並透過其所管理基金及投資公司及不動產投資信託基金內的投資份額，取得股息收入。

集團業務由於涵蓋了從開發到投資的不同階段，故此已形成整個生態閉環，可以先開發，然後出售予其管理的基金或旗下子公司作投資，從而享受物流地產整個行業增長為其帶來的盈利。

而股東背景及管理團隊方面，集團於行業中雖然屬第二梯隊，但管理團隊均來自行業龍頭普洛斯（Prologis），並有多年成績證明實力，因此筆者絕不擔心其經營能力；而股東背景方面，集團第一大股東為知名私募華平投資（WP OCIM One LLC），持股比例接近兩成，其餘股東包括 SK 集團、京東物流等，股東實力對集團信貸情況構成支持外，對集團業務亦有幫助。而相對同業，集團超過60%的業務來自電商，實屬電商發展帶動物流需求的受惠者。這在財務數據上亦可得見，集團2016年至2019年收入的複合增長率達 44%，2020年收入對2019年同期加26.9%；稅後淨利潤同比增72.1%，業務增長高速，而截至2020年6月，債務資產負債比率為28.6%，現金短債比率1.7倍，財務狀況穩健，加上其管理層及股東背景，違約機會極低。綜合考慮以上因素，加上其孳息率達5%，尚算吸引，因此我們將其放進觀察名單，待有更佳買入機會時便下注了。

資料來源: 華富財經

歐洲多國疫情急速惡化，新增班診個案繼續成為市場焦點。臨近月底，各地每天的新增病例已遠超第一波水平，以致多國政府重新實施全面封城措施。經濟復甦步伐仍在起步階段，市場憂慮長達一個月的封城令或威脅到當前疲軟的經濟。

基本面方面，歐洲部分基本面有所改善，歐元區製造業採購經理人指數創下近期新高，然而服務業採購經理人指數卻出現持續萎縮，預計隨著全面封城措施的實施，情況或將進一步惡化。市場仍然較受外部衝擊，而脫歐的不確定性進一步打擊市場情緒。原定達成貿易協定的最後期限被推遲，但由於雙方在幾個關鍵問題上存在根本分歧，年底前無協議脫歐的風險仍然很大。因為各種因素帶來的不確定性，我們預計相比上行潛力，歐洲股市的下行風險相對較大。

美股模擬組合

美股模擬組合表現：

美股模擬組合概覽：

1) 本金︰100萬美元

2) 成立日︰2020年4月1日 (標普500指數：2470.5, 道瓊工業平均指數：20943.51)

3) 投資對象︰主要投資於美國上市的股票，另不多於10％比重於環球股票或其他衍生工具

4) 投資目標: 通過投資於具有合理風險管理的美國股票投資組合，實現長線資本增值。

組合經理評論：

隨著大選日期逼近，美國股市於10月份維持波動，仍未見明顯趨勢，道指、標指及納指分別按月下跌4.61%、2.77%及2.29%。美國大選在11月初舉行，雖然最終結果尚未正式公佈，但據多家媒體報導，前副總統拜登或已能在大選中勝出。儘管如此，現任總統特朗普目前尚未認輸，據悉他更指選舉有舞弊成份。由於選情仍未明朗，我們預計要到稍後時間才會有最終結果。

我們管理的晉裕美股組合十分成功，在美股三大指數均出現下跌的背景下，組合逆市上升，按月升了4.70%，一個月內領先基準接近一成。美股組合之所以能在10月份成功逆市上升，主要歸因於我們早前在9月30日買入的精密心血管的藥品公司MYOKARDIA (MYOK US)成功被收購，股價在10月份大漲64%，推動美股組合錄得更大升幅，當然收購交易成功也是我們的預期之內。除此以外，我們上月才新加入的其中兩隻美股亦十分成功， FEDEX (FDX US)及MicroStrategy (MSTR US)分別按月上升了3.16%及10.97%；而我們一直看好的Roku (ROKU US)也在10月份上升了7.20%。

至於市場展望方面，我們認為穩中求勝策略仍為核心思想。美國大選選情雖然向民主黨人拜登傾斜，但兩院很大機會出現分裂局面，預期短期內的重大政策改動不大，因此，今年一直領先的增長類股份的趨勢有機會延續。儘管如此，基於一些科網股或次世代股票的估值似乎已處於偏高水平，不排除或會觸發短線調整。在大選結果塵埃落定前，策略上仍可保持一定現金水平，但我們對增長股長期發展仍為看好，若出現調整也或可視為吸納機會。

而在股份選擇方面，我們在本月進一步應用234選股法的策略作配置，並用4維選股的方法找尋理想股票。在10月31日新加入的股票中，Qualcomm (QCOM US) 是能力型之中的選擇，而 Pinterest (PINS US)是成長型的選擇，最後Tesla (TSLA US)及Square (SQ US)則同樣是潛能型選擇。至於在同日換走的股票分別有MYOK, SHW, NVR及MSTR。

在4維選股中，我們比較喜歡潛能型股票，其次是成長型，因為兩者的增長潛力均相對較高。首先是我們認為屬於潛能型的Tesla (TSLA US)，我們最喜歡的地方是其增長潛力，不論是未來的電動車市場，又或是無人駕駛新領域均存在非常巨大的潛力，是足以顛覆傳統行業的潛力。而事實上，Tesla 也正在展示其把握這些機遇的實力，這包括Tesla 在電池製造領域達到行內的領先水平等等研發能力。而Tesla至今已連續5季實現盈利，將有條件在下次重檢時躋身標普500指數之中，Tesla 估值有望進一步調高。

另一隻潛能股是Square (SQ US)，是一間提供電子支付服務的公司。Square主要生產一種盒子，只要連接了智能電話並安裝指定軟件程式，便能在任何只要能接收網絡的地方也可刷信用卡，這大大提供了在戶外或偏遠地點的商機。事實證明了這個服務十分受歡迎，Square旗下的一個軟件程式稱為Cash App，在截至今年6月的月度活躍用戶(MAU)已增至多於3,000萬個。在虛擬貨幣Bitcoin 交易熱潮的推動下，今年第二季Cash App的毛利潤更增長了167％。據Square自身估算，其每月每戶收入（ARPU）將由25美元升到2025年的260美元，如估算正確，Square的ARPU在未來5 年將有額外9倍的增長空間。

至於Pinterest (PINS US)是屬於成長型股票，簡單說，Pinterest提供社交平台服務，情況就像Facebook 和Instagram。屬於成長型的Pinterest在過去的增長十分快速，其今年第二季度的全球每月活躍用戶(MAU)按季增長了2600萬，至4.42億人。相信一方面是疫情的出現推動了用戶對社交媒體的使用情況，而另一方面，Pinterest 這類使用圖像共用的模式也十分受年輕人的歡迎，目前Facebook 和Instagram的MAU分別約有30億同10億，以Pinterest現時只有4.42億MAU計算，預料Pinterest用戶及收入仍有很大的增長空間。

來源: 華富財經

第十九屆五中全會在10月下旬召開，會上為短、中、長期的政策方向定調。有分析統計了官方公告中各關鍵詞的出現頻率，得出中國將優先發展國內經濟和技術，而非國際政治權力鬥爭的結論。市場預計短期內的經濟刺激力度有限，此外，在中國政府力圖擺脫眾多產品和服務上對外依賴的前題下，再度出現的"雙循環 "主題或繼續成為未來5年增長關鍵。因此，國內新經濟行業前景持續向好，半導體、潔淨能源、電動汽車、5G、人工智慧等相關行業在中長線應見持續增長。

基本面方面，中國經濟表現良好，第三季度GDP同比增速繼續回升，遠超歐美等其他主要經濟體。其他基本面指標如採購經理人指數和各項投資/消費指數延續自新冠高峰期過後的穩步復甦。隨著美國大選即將結束，預計未來4年將變得明朗化，或將利好中國市場表現。

第一種情況，是組合有多餘資金，但沒有心儀個股，而已持有的個股倉位佔組合比重又已偏高時。以近期例子為例，筆者在管理的組合中，阿里巴巴（9988）本身持倉比例較高，但由於螞蟻未能成功上市，我們認為其股價短期上升的催化劑已經失去，加上其與政府關係有惡化跡象，故此我們在平均價290元左右平掉一半倉位，在均價260元左右平掉餘下的一半。而在有關倉位平掉後，由於原有其他持股（如東風集團（489）、思摩爾國際（6969）等）佔倉位比例已頗高，亦不想再加大曝險，在這樣的情況下，筆者便會考慮買入由一籃子股票組成的 ETF，例如PREMIA 中證財新中國新經濟 ETF（3173）或南方恆生科技指數 ETF（3033），以免現金水平過高，令組合跟不上大市。

第二種情況，是筆者有初步投資概念，但未有心儀個股，則有機會用 ETF 部署整個行業。例如今年是電動車大年，但如果只是初步看好電動車這個板塊，又未趕得及去研究選股的話，而又不想錯過有關升浪，那便可能會直接買入主題式 ETF，例如在這個情況下買入 Global X 中國電動車 ETF（2845），去獲取有關板塊的曝險。

第三種情況，是在做對沖的時候。有部份時候，可能會看好持股，但看淡市場短線表現。一個簡單例子是可能手持騰訊（700），但同時又覺得中美緊張關係或會拖累市場氣氛，令騰訊股價短期下跌。在這樣的情況下，筆者便有機會考慮用槓桿反向產品，用相對少的金錢，買進相對多的大市反向倉位，一旦大市回調，騰訊的跌幅有機會被反向EFF的升幅所抵銷，組合的整體波動性便能因此減低了。

刊出日期： 2020年11月17日（星期二）

欄名：理財有道

晉裕環球資產管理 高級投資分析師黃子燊

隨著大選日期逼近，美國股市延續了9月份的疲軟表現，而且月內出現了較大波動，除此以外，新冠疫情惡化亦不利股市表現。在10月份，標普500指數、道瓊斯工業平均指數和納斯達克指數分別下跌2.77%、4.61%和2.29%。

美國大選在11月初舉行，雖然最終結果尚未正式公佈，但據多家媒體報導，前副總統拜登似乎已經在總統大選中勝出。儘管如此，現任總統特朗普目前尚未認輸，據悉他更指選舉有舞弊成份。由於選情仍未明朗，我們預計要到稍後時間才會有最終結果。至於兩院方面，似乎出現共和及民主兩黨分別掌控的分裂局面機會較高。

若預期結果成真，我們可以從中得出三個關鍵結論。首先，財政刺激措施的規模可能會比原先預期為小，皆因兩黨分別掌控國會將為民主黨所期望的財政刺激措施設了上限，有可能會令經濟提振效果減少。其次，各項加稅等爭議較大的政策可能會被推遲甚至完全撤回的背景下，這或有機會緩解投資市場的下行壓力。最後，在預期對外關係將回復正常化，包括關稅和制裁等政策有機會撤回，環球經濟復甦步伐有望加快。縱使目前市場的估值仍處於較高的水平，隨著企業盈利出現修復，我們對美國市場的長線回報觀點維持正面。

美國藥廠輝瑞與德國生物科技公司BioNTech合作研發的新冠疫苗試驗出現突破，初步效用率達90%。消息一出刺激美股急升，杜指上周一度抽高見29933點，直逼三萬點大關，並創歷史新高。港股亦緊隨上揚，上周二升見26474點，全周累升443點。不過，美國總統特朗普簽署行政命令，禁止國民投資31間與解放軍有聯繫的中資公司，拖累港股表現，上周五收報26156點，微跌12點，連續三日回吐。

高盛發佈研究報告預料，輝瑞及BioNTech研發的候選新冠疫苗，有望在2021年1月獲得美國食品藥品管理局（FDA）的緊急使用授權，料到明年上半年將有足夠劑量疫苗供美國人使用，並預計美國GDP明年將反彈5.3%。

由於市場憧憬全球經濟明年「痊瘉」，航空、旅遊、零售以至房地產市場可回復昔日光景，資金因而「棄新取舊」，沽出估值偏貴的新經濟股，轉而流入傳統經濟股，如年內累跌近四成的國泰（293），上周曾單日飆14%；本港地產及收租股亦全線反撲，大多飆至一個月高位。

雖然分析員普遍估計，舊經濟行業最壞情況已過，估值亦獲重估中，惟長遠盈利增長動力難及新經濟股，加上短期已大幅炒起，故不用急於追貨，待回吐後分注收集為上策。另一方面，特朗普拒絕承認在美國大選落敗，預期法律訴訟將接踵而來，為市場增添變數，後市應謹慎應戰。

景順亞太區（日本除外）環球市場策略師趙耀庭指，疫苗可望使全球經濟受惠，商業和消費者信心將明顯改善，惟預料未來有關疫苗的新聞不會完全正面，因疫苗數量、如何分發到新興市場，以至已發展市場的廣大民眾是否會接種疫苗，都構成運作上的挑戰。

趙耀庭認為，短期內可能會看到資金從增長和防禦性股票，轉向價值和周期性股票；周期性股票過去明顯較增長和防禦性股票表現遜色，因為投資人將重點放在居家防疫主題和地緣政治風險上。中期來看，趙耀庭指，隨着中國經濟不斷蓬勃發展，繼續看好中國股市，同時也看好科技消費類股票，因為現正處於一個新的商業周期開始，科技消費類股票的創新，正是新周期的推動力。

友邦升勢急 「回少少」再買

凱基證券亞洲研究部分析員陳樂怡亦指出，因疫苗有望面世，板塊輪動下資金流入舊經濟股；除了行業板塊輪動外，相信市場亦出現此情況，料投資者消化美國大選消息後，資金將流出美股並轉到中國市場。陳樂怡指，中國市場相關板塊例如金融股較值得看好，如友邦（1299）可看高一線，因能受惠經濟重啟；同時中國疫情比歐美受控，加上估值不貴，所以A股敏感板塊包括內險如國壽（2628），以及中資證券商股如中信證券（6030）和中金公司（3908）可吼實。

可是陳樂怡提醒，以友邦為例，短期升勢頗急，等「回少少」買入較穩陣；中線而言，友邦有力增加中國市場開發，近日友邦中國已獲得中國銀保監會批准，開始籌建四川分公司。

晉裕環球資產管理高級投資分析師黃子燊認為，舊經濟股「大底」已見，惟近日升得過急，不用急於買貨，可待調整後始分段吸納。黃子燊指出，由於各國印銀紙，市場資金充裕，但新冠疫情爆發，舊經濟板塊受影響，新經濟卻因而得益，資金追捧下，網上銷售及教育等企業飆升。然而新冠疫苗面世在望，黃子燊指，此催化劑令舊經濟股反彈，估值獲修復，但拉長去看（以三年計），舊經濟股不太吸引，因增長較新經濟弱。但他相信，未來六個月隨疫苗推出，經濟復甦步伐將加快，故資金由新經濟流入舊經濟股。

傳統行業中，黃子燊認為領展（823）可以留意，因之前跌至低殘位，現價息率逾4厘，在低息環境有吸引力，而且本港最壞情況應已過去，關口將逐步重開，料商場人流會增加。黃子燊又指，寫字樓短期仍然受壓，市況未必能好轉，所以寧揀主力銷售住宅的本港地產商，當中較看好新地（016），原因是集團賣樓數目多，而本港樓價仍高，物業銷售情況不錯，假如經濟復甦，新地勢受惠。不過黃子燊認為不用急於買入，可候新地調整後分注收集，以一年投資期計，技術頂位為125元。

內地車股銷售佳 東風可吼

中資板塊方面，黃子燊建議吼實汽車股東風（489），儘管公司質素「差少少」，但內地整體汽車銷售不錯，限制汽車股下跌空間；再者，東風增加派息政策，且將回歸A股，故中線約六個月可見10元，若「回A」速度較預期快，例如在年底前完成，料更快升至10元。

此外，黃子燊認為友邦值得長線睇好，年內因新冠疫情而影響大中華區生意，但如領展和新地，當中港兩地再次通關，預期區內保險銷售增長動力將回復，惟短期升得急，因此待回調後再吸，一年可升見95元以上。他補充，當市場冷靜下來，現實一點分析疫苗問題，會明白到明年疫苗未必夠分配，往後已買入舊經濟股投資者或先行獲利，故不用急於追貨。

儘管航空股如國泰上周急彈，但陳樂怡認為只宜投機操作，理由是已因疫苗消息第一輪爆升，現水位值博率不高。她補充，歐美疫情仍嚴重，預料短期不會放寬航空限制，而且疫苗量產需要多一點時間。至於本港地產及收租股，陳樂怡指，雖然估值存在較大折讓，惟股價已上升，明確性亦不及中資金融股，因此非優先考慮板塊。


反壟斷指南難阻增長 龍頭騰訊阿里分注吸

內地近來起草反平台經濟壟斷指南，外界對相關政策較為憂慮，令新經濟股借勢出現調整，然而板塊龍頭股騰訊控股（700）及阿里巴巴（9988）市佔地位強勁，加上內地電商在「雙十一」銷情理想，投資者可考慮對板塊作分注部署。

內地市場監管總局發出徵求意見稿，旨在預防和制止網上平台經濟領域的壟斷行為。外界解讀為監管當局有意加強對科技企業作出規管，令新經濟龍頭股早前出現明顯回軟情況。有內地分析認為，以區內「雙十一」情況來看，民眾消費力仍然強勁，加上中央政府未來主力以內需消費拉動經濟發展，預期對企業壟斷作出規範，亦難以阻礙新經濟板塊在中長線保持穩健增長。

騰訊目標看700元

大行對板塊中長線看法正面， 瑞銀發表研究報告，指出騰訊短期仍是該行在行業中首選，明言其手機遊戲增長及產品線強勁。長遠而言，金融科技、雲端及廣告業務等將會為公司帶來多項增長動力。該行維持對騰訊「買入」評級，目標價上調至700元。

麥格理相信阿里巴巴近期股價出現調整是反映市場對其正面臨監管風險而感擔心，雖然投資者信心稍為轉弱，但並非反映外界看淡集團的業績表現。如果股價調整幅度持續，該行相信是為良好買入機會，維持對集團的「跑贏大市」評級。


利率不少於3.5厘 銀債通縮時可「食息」

通脹掛鈎債券iBond即將推出，該債券回報與本港綜合消費物價指數相關，確保投資回報可追上通脹。今批iBond同時設有2厘保證利率，令投資者在通縮時期仍可安然「食息」。另外，政府又再推出供65歲或以上長者認購的銀色債券，合乎資格的人士可多加留意。

債價升至104至105元「食胡」

在iBond操作策略來看，若投資者成功抽中3至4手，並期望作短線部署，可考慮當債價升至104至105元便先行「食胡」（即每手1萬元能賺約數百元，3至4手可合共獲利逾千元）。若期望長期持有作收息之用，iBond 的設定年期為3年，每手一年回報最少可達200元，整個年期總回報亦至少可得600元。當iBond到期後，投資者將可取回全數本金。        

另外，金融管理局亦公佈會推出第五批銀色債券予年滿65歲的本港居民認購，預期在下月22日發行。官方資料指出，該類債券年期亦為3年，每6個月派息一次，息率與本地通脹掛鈎，但不少於3.5厘，保證利率較iBond高1.5厘。

金管局表示，銀色債券不設二手買賣，若投資者須在債券到期前套現，政府將以原價和相應累計利息贖回，意味債券持有人無法賺取差價獲利。該類債券認購期為12月1日上午9時至12月11日下午2時，合資格投資者可向有參與配售的銀行或金融機構作認購。

來源: 頭條日報