3月份經濟進一步下滑，中國的PMI跌進了收縮區間，因為中國正經歷Omicron疫情爆發。政府決定堅守「動態清零」政策，以嚴格限制社交活動以抑制感染數字。因此，經濟活動和需求受到了打擊，這不可避免地影響實體經濟。由於疫情仍在不同地區肆虐，預計短期經濟仍將面臨壓力，這將不利股市表現。

因此，中國股票前景變得不明朗。儘管政府有釋放信號，表示將通過寬鬆貨幣政策和財政刺激措施為市場提供更多的支持，但正如中國房地產行業所顯示，整體商業環境在短期內仍然面對壓力。在發生實質性變化之前，中國經濟可能仍將面臨壓力，短期股市前景存在不確定性。然而，從長期來看，我們認為目前的估值水準是具有吸引力的，如果不著眼於短期回報，這可視為一個長線入市機會。

烏克蘭的局勢仍未降溫，在停火協議上俄烏雙方仍然存在不少分歧。然而，鑒於西方和俄羅斯之間全面開戰的機會率較低，我們預計局勢將不會進一步惡化，並認為大部分和俄烏衝突相關的負面因素已在股價上反映。經濟基本面強勁，但由於受俄烏衝突，官方制裁和民間制裁的餘波影響，供應大幅減少，通脹問題繼續維持高企。

由於通脹率仍處於最近數十年的高位，貨幣政策收緊趨勢明顯，這將繼續不利股市表現。近期的反彈，或會增加由估值調整所導致的下行風險。另一個令人如履薄冰的現像是孳息曲線的倒掛，歷史上，孳息曲線倒掛往往將出現經濟衰退。雖然美國目前的經濟基本面仍然強勁，但由於通脹高企，經濟動力或會有所放緩，滯脹的陰霾亦繼續籠罩經濟。因此，我們對美國股市的前景保持相對保守的態度，並建議持有具防守性的板塊，並只有在市場進一步調整時才增持股票。

首先，我們看到這次降準的力度是弱於預期的，有別於上次降準和市場預期的0.5%，本次降準只降了0.25%。如果將疲弱的3月經濟數據都考慮在內，即使只是心理上，本次降準對市場提振的作用也是有限的。而去到實際影響層面，近日中國經濟面對的問題更多是結構性的，從我們的角度，如果要決定市場走向，有關因素能否被消除，將比降準單一因素更為重要，這些因素包括：（i）中國的疫情的走向如何？我們看到中國政府於可見的將來均會維持「動態清零」的政策，而像上海這樣的抗疫優等生，Omicron 傳入後一旦失了先機尚且手忙腳亂，足見其難於應對。新冠疫情在全國到底屬可控了嗎？疫情開始進入拐點了嗎？如不是，則全國的消費和生產會繼續受壓，反之，則是利好。（ii）內房情況是否已觸底並進入修復狀態？內房問題對中國經濟構成不少壓力，雖然有政策出台，但修復未見顯著，如要經濟動能提升，內房板塊情況要有所改善是相對重要的。（iii）中美矛盾能否階段性擱置？例如俄烏事件不再惡化，中美互信有所提升，矛盾有所緩釋，包括中概股在內等問題有更多迴旋空間，如是，則外圍政治風險將顯著減低，中港股市會有更大修復空間。

此刻，就著降準，我們只能說是確定了政策是往偏寬鬆的方向走和確定了「政策底」。但正如內房的前車之鑑一樣，「政策底」不代表「市場底」，如要確立市場能否轉勢，終歸要綜合上述種種因素來考慮了。

欄名：理財有道
作者：晉裕環球資產管理 投資組合經理 黃子燊
 

晉裕香港辦事處於4月14的營業時間為早上9:00至下午4:00。並將於復活節假期（4月15至18日）內暫停辦工。於上述時間收到之查詢，將於假期後(4月19日)處理。不便之處，敬請原諒。

  美國

美國通脹升至40年高點，美股納指於振盪下走低，在截至週三的5日，納指累跌1.77%，標指累跌0.77%。美國3月份消費者物價指數(CPI)按年升8.5%，創自1981年以來最高點；此外，同月美國PPI的按年及按月升幅更創出歷史新高，反映工業原料通脹壓力持續。在成本壓力上升的影響下，3月份美國中小型企業樂觀指數也跌至近兩年新低。在美國通脹高企的背景下，被提名為美聯儲副主席的布雷納德指，當局將快速行動並上調利率至中性水平，或最早在5月時決定是否開始啟動縮表。

美股即將進入季績公佈期，金融銀行企業將率先公佈其財報。摩根大通(JPM)公佈今年首季盈利按年回落42%，消息刺激股價單日下跌3.2%；而全球最大資產管理公司貝萊德(BLK)則錄得盈利按年增長21.6%。市場關注美股季績表現，另外美國將公佈4月份製造業PMI數據及經濟褐皮書。
 

歐洲

市場關注法國總統大選走勢，歐股在3月大幅反彈後乏力向上，未見明顯方向。法國總統選舉已進行第一輪投票，結果顯示總統馬克龍獲得27.85%的選票，較其競爭對手勒龐的23.15%領先，本月24日將會舉行下一輪亦是最後一輪的投票。此外，市場關注週四晚進行的歐央行議息會議會否透露更多有關貨幣政策的訊息，該行管委Stournaras指將會不惜一切代價似控制通脹問題。歐元區將公佈4月份製造業PMI等數據。

中國

儘管內地或將降準的消息刺激大市表現，但港股本週走勢整體仍為疲弱，因週五復活節假期休市，港股本週只有四日市，恒指按週下跌1.62%；A股表現同為疲弱，週一至週四累跌0.93%。國務院總理李克強在國務院常務會議上表示，要適時運用降準等貨幣政策工具，消息強化市場對快將降準的預期。數據方面，中國3月份社會融資及新增人民幣貸款都較前值高，另外中國3月的和CPI的按年升幅也較前月上升。中國將公佈今年首季GDP增長和3月份固投、生產及零售等數據。

港股3月弱勢主要由數個原因所導致 — （i）環球因素，（ii）中國經濟因素，（iii）政治因素，（iv）流動性因素。就（i），由於烏俄衝突，全球股市於3月上旬均呈跌勢，但由於港股屬新興市場，加上中俄關係密切有機會被捲入，故此中港市場跌幅特別厲害。但這個因素目前已被價格反映，除非情勢突然惡化，不然4月再發酵的可能性有限。

就（ii），中國經濟情況第一季明顯較弱，主要原因是對經濟影響甚大的內房行業目前仍處低谷，雖然政策底已見，但其3月份的銷售數字與去年同期相比幾乎腰斬，加上消費仍然疲弱，在這情況下，資本市場自然相對弱勢。雖然近期政府似乎有意加大刺激力度，但同時新冠疫情於國內的爆發亦會影響經濟，除非政府的刺激力度超預期，不然國內經濟因素在4月應會繼續令市場承壓。

就（iii），中美角力及國內政策因素亦在3月困擾港股，就中概股披露審計底稿一事，中美目前仍未達成共識，中概股有退市風險；而在國內，行業監管政策的出台是否接近尾聲仍有不確定性，這也令市場有所憂慮。在劉鶴上月中的發言後，國內政策因素風險雖然有所降低，但中美博奕下的中概股退市風險尚存在，仍有機會令中港市場受壓。
就（iv），3月傳出不少外資對中港市場失去信心，適逢A股市況亦不佳，不少私募產品需要平倉，在中外資金同時流走的情況下，港股跌幅顯著。雖然流動性恐慌在4月再發生機會不大，但觀乎港匯走勢，資金仍在持續流出，加上加息週期美元回流，相信4月此因素仍是令港股受壓居多了。

欄名：理財有道
作者：晉裕環球資產管理 投資組合經理

  美國

美聯儲會議紀要顯示官員取態鷹派，加上美國加大對俄羅斯的制裁，美股表現受壓，在截至週四的5 日，標指及道指分別下跌0.67%及0.27%，納指跌2.27%。美聯儲公佈3月份議息會議紀要顯示，當局考慮每月縮表最多950億美元，官員們也認為未來將進行至少一次幅度達50個基點的加息。堪薩斯城聯儲主席指，在5月份一次性加息50基點為必須考慮的其中一個選項，此外，美國聖路易斯聯儲主席同意在今年把利率上調至3%至3.25%。

西方國家對俄政策方面，美國宣布對俄羅斯實施新一輪的制裁，對象將包括該國最大的兩家銀行與普京的女兒。至於在息率倒掛的憂慮下，美國經濟數據表現尚算理想，早前公佈的美國非農就業人數3月份增加43.1萬份，失業率下降至3.6%。美國3月份ISM服務業指數升至58.3，為四個月以來首次加速上升。美國將公佈3月份CPI數據、3月零售銷售數據及密西根大學市場氣氛等數據。
 

歐洲

歐元區通脹率再創新高，市場對歐洲央行加速收緊政策的憂慮加大，在截至週四的5日，法國CAC及德國DAX指數分別累跌3.33%及2.55%。受到俄烏戰爭所影響，歐洲國家物價受到刺激，歐元區3月消費價格指數(CPI)按年急升7.5%。歐洲央行管委KlaasKnot表示最早或自9月起上調利率。該行首席經濟學家菲利普萊恩(Lane)表示，若經濟前景惡化，將會重新考慮研究退出刺激措施的時間表。至於歐洲央行會議紀要顯示，官員們認為需要為結束購買計劃定下一個明確的日期。

中國

港股本週先高後低，恒指在22,000點上下爭持，至週五單日大市成交降至僅過千億，恒指本週下跌0.57%，恒生科指下跌2.97%；A股方面則仍為牛皮，滬深300指數按週下跌0.55%。經濟數據方面，3月份財新中國服務業PMI降至42，為逾2年以來的低點，較早前公布的3月份財新中國製造業PMI為48.1，同樣處於收縮區間。世界銀行下調今年內地經濟增長預測至5%，較早前預估的5.4%下修。中國將公佈3月份消費者物價指數(CPI)。

嘉賓：晉裕環球資產管理投資組合經理  - 黃子燊

港股第二季延續首季弱勢。早段裂口低開303點，開在10天線之下，隨後跌幅更加大至最多438點，大市觸及21500點水平。隨著部份重磅新經濟股跌幅收窄，恒指都可以回穩。中午收跌159點，收報21837點，10天線失而復得。內地放清明假期，無北水半日成交不足500億，僅497億。

來源：頭條日報

運用有關框架，首先找出經濟增長處於哪個階段，如果「目前經濟增長率」高於「長期經濟增長率」（例如長期平均經濟增長2%，但目前增長3%），那便是有「正產出缺口」，相反，若「目前經濟增長率」低於「長期經濟增長率」，那便是有「負產出缺口」。第二步，是找出通脹率目前是在下跌，還是在上升。結合上述兩步，會出現四種情況 — 正產出缺口擴大（意味經濟強勁），通脹率上升，這是經濟「過熱」階段；正產出缺口收縮（意味經濟轉弱），但通脹率繼續上升，這是「滯脹」階段；負產出缺口擴大（意味經濟進一步轉弱），而通脹率下降，這是「衰退」階段；負產出缺口減少（意味經濟逐步轉好），而通脹率逐步上升，這是「復甦」階段。一般的經濟循環，會始自復甦、然後過熱，最後發生衰退或滯脹。

而就著四種不同的情況，根據歷史數據回測，適合的資產配置會有所不同 — （i）在衰退階段，表現最好的資產類別是債券（因為央行會減息，利好債券），股票中則是必需性消費板塊表現較佳；（ii）在復甦階段，表現最好的資產類別是股票（因為經濟增長，但通脹維持低水平），股票中可選消費的表現較佳；（iii）在過熱階段，表現最好的資產類別是商品，股票中科技類板塊表現較佳；（iv）在滯脹階段，表現最好的資產類別是現金，股票中油氣類的板塊表現較佳。而目前我們身處的環境，正由經濟增長加速，同時通脹上升，轉變為經濟增長放緩，但通脹繼續上升。按上述分類，目前經濟正由過熱過渡至滯脹階段，因此在資產配置角度，適當地提升現金水平也不無道理了。

欄名：理財有道
作者：晉裕環球資產管理 投資組合經理