【搶攻美股】美股撈貨時機未到 揸現金！逢高PUT 逢低建藥股、農產品股長倉《6/6/2022》

嘉賓：陳俊業 晉裕環球資產管理首席投資策略師

主持：張浩然

【時間分段】

00:00 Intro
01:18 節目開始
03:54 未係撈貨時機
05:59 美國經濟衰退下股市點走？
14:23 點解差過2008年？5個因素令個市有機會再落
37:27 逢高PUT…..睇咩位？
39:52 睇標指向下買SPXS
40:45 納指潛在跌幅點量度？SQQQ
44:18 低吸：農產品股ADM、藥股PFE、航空股AAL

來源：信報財經新聞

那中港市場目前是否符合價值風格呢？我們認為是的，這主要可分兩點來體現。第一點是在其相對自身歷史估值方面。以MSCI中國指數為例，以市盈率計算，已跌至10.42倍，低於近5年平均接近兩個標準差；恒生指數市賬率則處於0.82倍，低於5年平均超過兩個標準差，兩者估值均十分低殘，令價值浮現。第二點則是由於國家「共同富裕」政策關係，很多板塊的增長天花板已見，投資邏輯有所轉化，令其變得「價值化」。以科網板塊為例，以往其投資邏輯是注重增長，燒錢燒得愈多愈好，因為燒錢提升的市佔率會在將來令企業受益；但由於最新政策不容許資本「無序擴張」，故此現在投資科企邏輯變成行業不用再燒錢，盈利可以回饋股東。這便是資產屬性價值化的表現。在這情況下，由於估值角度及資產屬性角底均出現價值化的現象，中港市場下行空間既是有限，亦提升了其在全球資產中的配置價值。

進一步而言，在外圍市場擔心經濟減速時，中港經濟則大概率已經觸底，最壞時間已過；外圍市場正處於加息週期，收緊貨幣政策時，中國貨幣政策卻偏寬鬆；以上兩者結合，令中港股市相對不受外圍負面因素影響，進一步確立了我們早前認為中港市場配置機會浮現，目前是中長線配置時機的觀點了。

欄名：理財有道

作者：晉裕環球資產管理 投資組合經理 黃子燊

 美國

美股迎來自一年半以來的最大按週升幅後，在截至週三的最新兩日均錄得下跌，主要原因是在疲弱的消費信心數據公佈後，市場再次憂慮美國的經濟前景。美國公佈的5月份消費者信心指數進一步跌至三個月新低的106.4，市場普遍歸咎於持續的高通脹環境。最新發佈的美聯儲經濟褐皮書顯示，面對利率與通脹上升等的負面因素，近期的美國經濟增長動力似乎已經出現放緩。

經濟與通脹數據將對將於今年底舉行的美國中期選舉帶來影響，美國總統拜登與美聯儲主席鮑威爾進行會面，拜登指，對抗通脹是美聯儲的主要職責，但會尊重聯儲會的獨立自主性。較早前，財政部長耶倫也坦白承認，她在去年預測通脹不會構成持續性的問題時做了錯誤判斷。此外，有報導指拜登的經濟顧問表示，白宮正在考慮通過降低關稅來幫助遏制通脹，市場關注美國的關稅政策能否提振市場情緒。美國將公佈5月份CPI及6月密西根大學市場氣氛指數。

歐洲

相對美股，歐洲股市的反彈力度明顯遜色，在截至週三的5日，英、法、德股市的升幅均不高於1%。歐洲目前正面對近強勁的通脹壓力，5月份德國消費者物價指數(CPI)按年升7.9%，再創紀錄新高，西班牙通脹也意外加速。令人意外的通脹數據，加劇市場對歐央行的加息步伐期，據彭博利率期貨數據顯示，當局在7月加息已是板上釘釘。歐央行將在6月9日舉行議息會議，但暫不預期在該會議上進行加息。

中國

上海宣布全面解封，國家穩經濟措施陸續落地，加上經濟數據改善以及外圍股市反彈，總多因素推動中港股市雙雙反彈，恒指在截至週四的5日累升4.8%、恒生科技指數同期升9.02%、滬深300指數也累升2.42%。中國疫情好轉，單日新增確診人數降至雙位數，一些支持性政策如下調乘用車購置稅及政策性銀行信貸額度調升均已推行，市場對上海解封後的復甦前景感到樂觀。儘管5月份官方製造業指數報49.6，仍略低於50的榮枯線水平，但較前月的46.0出現明顯的改善，市場關注數據走勢。中國將公佈5月份CPI、PPI及5月出入口數據。

如果我們回顧近月，可以看到環球市場始自三月底的下跌，是由於擔心滯脹的風險，這在我們前期的文章有所提到。而我們認為，市場於五月相對擔心的是「滯」（經濟放緩），而於四月較擔心的是「脹」（通脹升溫），這從通脹預期、加息預期及孳息曲線的走向與型態可以看見。接下來的時間，如果通脹高企但經濟放緩，則是「滯脹」情景，如果通脹受控但經濟放緩，則走向「衰退」情景；可以看到，目前外圍市場的核心擔憂及令市場下跌的主因，為環球經濟放緩，市場不確定的只是會是通脹高企下放緩還是通脹受控下放緩而已。

在這情況下，可以看到目前中港市場相對外圍市場的第一個吸引點，是經濟最壞時間或已過。在過去一年，中國市場先於環球經濟轉弱，在去年六月開始中國經濟已在減速，今年首五個月的經濟表現更是相當疲弱，經濟下行的風險基本已在股價上完全反映。而在五月中國多次出台刺激政策，有不低機率中國經濟最壞時間已過。在這情況下，外邊環球經濟放緩，但中港這邊經濟增速觸底回升，這將為中港市場走勢帶來一定支撐。

另一方面，中港市場尢其是港股的估值亦已十分低殘，限制了下行空間。據彭博，恒生指數目前市賬率已低於10年平均水平接近三個標準差，更遠低於1的水平，低估值亦令其價值因素浮現，再跌空間有限，亦令港股能更有效抗衡今年加息「殺估值」的因素。我們認為恒指今年底部於18,200點已見，全年不會再跌穿此低位。而由於估值已充份反映風險因素，即使外圍市況波動會於今年內壓制中港市場上升的空間，但就大市及個別板塊（如科網、潔淨能源）分段進行長線配置的機會相信已浮現了。

欄名：理財有道

作者：晉裕環球資產管理 投資組合經理 黃子燊

*若對標以往的衰退期，股市還有下行空間*

若對比前三次衰退，美國在2020年的衰退時間比較短，主要是因為美聯儲很早就推出量寬，所以這裏不作比較，但在2000年和2008年的兩次衰退中，標普500指數的下跌時間和幅度都是比較長和深，當時標指分別下跌了930天(約31個月)和510天(約17個月)，期間的累計跌幅分別是51%和58%。對比之下，目前標指從今年的高位的1月4日到執筆時的低位5月20日，下跌了137天(約4.5個月)，期間下跌21%，所以若論跌幅，這還未到一半，若論時間，甚至不到三分之一，假若衰退是同等的影響力，那就代表目前股市還有下跌的空間。

*更多而且更為複雜的衰退因素*

就在衰退危機而言，筆者就更悲觀，這是因為如果再次發生衰退，這次會比以往出現更多的負面因素，那麼衰退的時間和股市下跌的幅度可能就比以往的更大。一些相同或相似的衰退現在可簡單例舉為經濟放緩、企業盈利放緩、需求下跌、流動性緊張、金融市場去槓桿等，當然還不單止這些，或者這些在下一期再和大家討論。其實讓筆者更擔心的是會有一些以往數次衰退没出現，但今次更多而且更為複雜的因素，這包括1. 央行難以在高通脹下推出量寬, 2. 高生產成本壓力, 3. 高融資成本壓力, 4. 去全球化問題, 5. 反向的財富效應等。

*央行難以再隨便推出量寬*

首先最大的問題是1. 央行難以在高通脹下推出量寬。從歷史上，美聯儲首次推出量寬是在2009年的3月份，剛好那時的美股就從低位反彈，美國的衰退也很快便終止了。2020年3時，當美聯儲再次推出量寬時同樣在即月終止了股市的跌勢，而且衰退也馬上終止了。可是，今天如再發生一次衰退，這要視乎美聯儲能否先解決通脹的問題，否則這個這麼強力的工具就很難再用。可是如果這個QE的絶招被禁了，就不難預期將要面臨更長更深的經濟衰退。

*更高的生產成本*

第二個之前的衰退未有遇上的，是2. 高生產成本壓力。以往一般的衰退，企業們主要都是面對銷量降低，售價降低等，但今天可能再加上一個高生產成本的問題，包括原材料成本高以及工資高等，這對企業們的盈利能力雪上加霜了，因為前面買不去，後面要面對高成本的問題，就更容易導致虧損。

*更高的融資成本*

隨著市場對美聯儲大幅度加息的預期上升，銀行間的美元拆借利率也隨之抽升，例如1個月期的美元LIBOR目前已抽升至1%的水平。由於這利率跟美國聯邦基金利率的走勢十分相近，而利率期貨市場正預料聯邦基金利率將於年低時升至2.5%或以上水平，或不排除1個月美元LIBOR也會升至2.5%的平，融資成本從零升到2.5%的差別其實很大，如是者這對市場槓桿投資者的投資成本，企業做生意的融資成本都帶來了很大的負面影響。

*去全球化的趨勢，帶來了貿易增長和供應鏈問題*

另外，4. 去全球化問題，這也是之前數次的衰退没有遇上的，事實上，過去幾十年都是在推進全球化，但是大概從特朗普的年代開始，部份國家加強貿易保護主義，更加進一步的提升關稅，然後到今天，中美之間的關稅也是還未有取消。加上俄羅斯發動戰爭，引來了多國的制裁以及禁運的行動，都大大影響了各國物資的出口，也導致了供應鏈延續和輸入性通脹的問題。然後印度也表示了要保護小麥的出口。整體的去全球化的方向，正對環球增長帶來限制。

*反向的財富效應*

最後的是，5. 反向的財富效應。美聯儲最初是在2008年首次推出量化寬鬆，隨著其資產負債表持續的增大，資金不斷的打入資本市場，幾乎全部的金融資產包括股市、債市、商品如黃金、樓市都在漲，而這就帶動了財富效應，並推動了企業的盈利和經濟的增長。可是，目前要面對的是美儲儲決定要縮表，而且這個縮表預算可能要長達三年，當縮表在推行時，就代表要從市場把資金抽掉回來，是當初量化寬鬆的相反操作。然而，今年以來已經出現了大部分金融資產同步下跌的情況，如果再加上一個負面財富效應，這對經濟的影響就更深了，未來潛在衰退的時間也可能更長。

簡要來說，儘管美股今年以來已經跌了很多，但是由於即將面臨的是一個「不一樣的衰退危機」，也許這次跌浪不簡單，也可能會更漫長。在暴風雨來臨的前夕，還是先作好防風措施才是更為穩當。

來源：經濟通

嘉賓：晉裕環球資產管理投資組合經理 - 黃子燊

隔晚美股造好，加上大型龍頭科技股公布業績好過預期，港股迎來反彈。裂口高開529點，開市後升幅更一度擴大至最多663點，大市衝上20779點水平。受制20800點阻力位，後市輕微回落。恒指中午收報20672點，升556點 升幅逾2.7%，半日成交創本周新高707億元。

來源：頭條日報

   美國

美聯儲最新會議紀要顯示局內未有進一步放鷹，消息緩和了市場對強力加息的憂慮，美股進一步反彈，在截至週四的5日，道指、標指及納指分別累升4.43%、4.03%及3.09%。該紀要顯示，不少會上的官員認同須在未來兩個會議上各加息50個基點，而這加幅將能為今年較後時間提供在政策上的靈活性。美聯儲官員Bostic建議指不妨在9月份暫停加息，但是關鍵還要視乎通脹情況。

經濟數據方面，美國首季度GDP按季年率進一步下修至萎縮1.5%，市場原先預期將上修至負1.3%。此外，美國的一系列採購經理人指數(PMI)也呈現減速趨勢，5月份製造業PMI由上月的59.2降至57.5；同期服務業PMI由55.6回落至53.5；而綜合PMI也由56.0跌至53.8，整體數據反映美國的活動量正在降低。數據疲弱讓市場上對經濟衰退預期的憂慮上升，同時關注經濟數據走勢以及美聯儲政策的動向。美國將公佈消費信心指數、ISM製造及服務業指數、就業報告及經濟褐皮書。

歐洲

歐洲央行行長拉加德指或在7月份開始加息，加上歐元滙價反彈，市場情緒降溫，歐股反彈力度也受到限制，在截至週四的5日，英法德股市的累計升幅介乎1.78%至2.37%。拉加德除了表逹或在7月份開始加息，也指將會在9月底前退出負利率。較早前拉加德曾在歐洲央行網站的一篇博客文章中暗示了在7月和9月各加息25個基點。而事實上，若以目前的負0.5厘的官方利率計算，歐央行的確需要合供加息50個基點才能在9月底前退出負利率，市場關注歐央行政策動向。歐元區將公佈5月份CPI。

中國

阿里巴巴季績理想，加上美市反彈，帶動港股市場氣氛，恒指在週五反彈2.89%，拉動全週跌幅收至負0.1%；內地A股則仍有壓力，滬深300指數一週下跌1.87%。在疫情的影響下，內地經濟數據疲弱，4月份全國工業企業利潤按年下跌8.5%，是自2020年年初以來首次出現萎縮。較早時，國家總理李克強在主持召開國務院常務會議上，進一步部署包括增加退稅逾1400億元等一攬子穩經濟措施。中國將公佈官方及財新製造業PMI等數據。

在上期，我們談過資產配置角度，甚麼時候應考慮重新提高股票倉位水平。本期筆者想談談在一個全球配置框架內，中港股票市場應如何定位。

首先，在股票這個資產類別中，美股是全球股市的定價錨，為整個資產類別的核心。除了因為（i）美國除了是全球最大的成熟經濟體外，亦因為（ii）美國是頭等創新大國，是不少新商業模式的發源地，及（iii）美股是全球最活躍及具深度的股票市場。（i）和（ii）令美國有足夠多產業的商業模式可供國際資本投資；（iii）則令各種產業及商業模式可以被有效地定價，因此，美股公司的估值水平，往往為全球股市同類公司的估值水平訂了天花板 — 以電動車為例，如果特斯拉的市銷率是100倍，那港股比亞迪市銷率很難高於100倍。換而言之，中港股市要好的前提，是美股不能太壞，這是第一。

其次，中港股市由於上市公司多為中國企業，而中國又是新興經濟體，故中港股市在環球資金角度上仍屬新興市場，尤其是港股，其表現與新興市場榮衰與共。也因此，新興市場有的三個特點中港市場也有，（i）是與美匯的負相關性。通常在美匯弱勢時（反映資金流往非美市場），新興市場表現會較佳，反之，美匯強勢時，新興市場表現會較弱，中港市場也有此特性。（ii）是波動大，以MSCI環球指數與MSCI新興市場指數過往三年表現為例，前者從最高位回撒了18.73%，後者從最高位回撒了31.64%，中港市場亦如是。（iii）是政策確定性較低，由於新興市場為發展中經濟體，發展的特殊性令政策於短期內變化可以較大，這也是中港市場有的特色。

綜上，可見會影響中港市場的因素較多，配置角度看，要先滿足外部條件，壘加內部條件好（不似美股般只滿足內部條件便可），才有較大上升空間了。

欄名：理財有道

作者：晉裕環球資產管理 投資組合經理 黃子燊

   美國

美國通脹率高企，引發市場對貨幣政策收緊與經濟衰退憂慮，標普500指數在週三錄得近兩年最大的單日跌幅，納斯達克指數當日也跌逾5%。美聯儲主席鮑威爾指，為了遏制高通脹，會毫不猶豫地在必要的情況下把利率提升至中性水平之上。而當局言論最為鷹派的官員Bullard則避開評論加息75基點的話題，指加息50基點是一個不錯的考慮。對於通脹目標方面，美國財長耶倫反駁了有關美聯儲應該提高2%通脹目標的想法，她指穩定物價預期才是至為重要。

經濟方面，美國4月份零售銷售按月升0.9%，較上月修定後的1.4%放緩，亦略低於市場預期的1.0%。美國最新首次申請失業救濟金人數意外升至1月以來的新高的21.8萬人，顯示就業市場狀況仍不太理想。此外，4月份美國領先指數按月跌0.3%，遜於前修定後的上升0.3%，也低於市場預期的持平。市場對近期的股市下跌有不同看法，高盛、摩根大通等華爾街大行的策略師認為，市場對美國經濟衰退的擔憂言之過早，唯也有部份機構預期全球風險資產的跌勢才剛開始。美國將公佈製業PMI、核心PCE等數據，此外，美聯儲也會公佈5月4日的會議紀要。

歐洲

歐洲股市跟隨美市轉跌，英國、德國及法國股市在截至週四的5日分別累跌1.56%、1.41%及1.04%。歐洲央行公佈上月會議紀要顯示，部份官員認為目前的寬鬆貨幣政策立場不再符合該地區的通脹前景。官員普遍對通脹的延續表示關注，也支持政策正常化的進程。而歐洲央行管委Muller指，他將支持在7月把利率調升25個基點。歐元區將公佈5月製造業PMI，德國將公佈5月德國IFO 經濟信心指數。

中國

人民銀行公布下調5年期以上貸款市場報價利率（LPR）15個基點，單次下調的力度為LPR改革以來最大，消息推動中港股市齊升，滬深300指數週五單日上升1.95%，拉動全週升2.23%，滬指也重返3,100點水平；恒指週五單日升近600點，全週升幅擴大至4.11%。國家總理李克強表示，已出台政策要儘快落實到位，確保上半年和全年經濟運行在合理區間。而國家副總理劉鶴也表達了對平台經濟和企業的支持，短線支撐了相關科網股表現。中國將公佈4月份工業企業利潤數據。

嘉賓：晉裕環球資產管理投資組合經理  - 黃子燊

港股迎來反彈，早上高開235點，之後都一直維持升勢，最多更升444點，大市高見19825點。中午收市輕微收窄，但仍可升387點，恒指中午收報19767點，升幅達2%，半日成交628億元。

來源：頭條日報