中國股票市場在本月表現相對較好。儘管經濟基本面仍然處於水深火熱之中，但低估值限制了下行空間，而且對政府出台更多支持性政策的預期改善了市場情緒。5月份，滬深300指數上漲1.87%（按美元計算為0.91%），恒生指數亦上升了1.54%（按美元計算為1.54%）。

市場對疫情的關注有所減少，經過多月的封城措施，國內的新增病例頂峰已過，現在已經回落到較低水平。早前的疫情期間，經濟增長受到了嚴重打擊，因此政府正取消行動限制，希望令經濟恢復增長勢頭。目前經濟指標雖然全面疲軟，仍處於收縮區，但最新的PMI亦有所反彈。基於疫情改善，情緒和信心的恢復應會持續。

為了進一步支持經濟，中國政治局已經宣佈了33項刺激經濟的新措施，從食品和能源安全，到貨幣和財政政策放寬，涵蓋了中國經濟的各大領域。措施宣佈後對市場情緒帶來積極作用，因為切實的政策支持是市場期待已久的。考慮到目前較低的股市估值，儘管短期可能會因外部市場因素而繼續出現波動，但我們仍然對中國股市中線持積極看法。

通脹受控對美國所以重要，既因目前美元是「無錨貨幣」，其價值依靠信心支撐；亦因如通脹不受控，經濟運行效率將會降低。

目前的貨幣系統，可追溯至二戰尾聲時，多國協議建立的「布雷頓森林體系」。該協議議定美元與黃金掛勾，35美元可兌換1盎斯黃金，而各國則以美元作為國際結算貨幣。在這階段，美元背後具有黃金支撐，實質上美元不過是黃金的代幣。然而，美元如要作為國際結算貨幣，便必須不斷出口美元給他國所用；若大量美元持於他國手上，並按上述制度兌換黃金，美國黃金儲備便會大量流失，令美元缺乏黃金支撐，倒過來令上述制度崩潰。1973年，美元便因上述問題無法解決，終要和黃金脫勾。

脫勾後，由於缺乏實物支撐，美元儲備貨幣地位有所動搖，但於1974年，沙特和美國達成了石油交易需以美元結算的協議，令美元的地位重新穩定下來。惟即使這樣，美元也已成為了「無錨貨幣」，其價值不與任何實物掛勾，唯一支撐其價值的，就是大家對美元的信心。而對美元的信心，除了來自對其作為全球霸主的科技及軍事實力的認可外，亦來自對美國經濟及美元作為價值儲藏工具的信心。

如果通脹不受控，則代表美元作為價值儲藏工具，不能發揮其應有作用（因為通脹代表貨幣購買力持續下跌），這將損及所有用家持有美元的意願，令美元地位有所動搖。另一方面，在市場經濟制度下，經濟運行如要有效，前提是價格機制能發揮作用，透過價格訊號將資源引導到社會生產最需要的地方。但高通脹的存在，會扭曲價格訊號，令價格訊號無法有效發揮引導資源的作用，減低了經濟運行的效率。這也是通脹務須受控的原因了。

欄名：理財有道

作者：晉裕環球資產管理 投資組合經理 黃子燊

在5月份，道瓊斯工業平均指數和標準普爾500指數略微上漲了0.04%和0.01%，而納斯達克指數則下跌了2.05%。

對於長期存在的通脹問題，正如5年期平衡通脹率的回落所反映，市場預期通脹壓力將會有所緩解。然而，物價和生活成本仍然高企，蠶食了消費者的購買力。消費者情緒數據創下歷史新低，支持了這一觀點，家庭儲蓄率也下降至低於長期平均的水平。由於消費佔美國經濟增長構成的大部分，消費行為的疲軟可能對經濟本身產生重大影響。

儘管美聯儲一直強調經濟將可以「軟著陸」，但隨著貨幣政策的全面收緊，投資市場因估值壓縮而受到影響，流動性的減少和利率的提高為企業和消費者帶來了額外的負擔。因此，經濟衰退仍有機會出現，股市亦不能排除不會出現進一步調整。我們對美國股市的看法沒有改變，短期內有可能出現反彈，但中期的展望仍然是較黯淡的。我們將避免在出現更明顯的調整，或者外部環境出現重大變化前超配美股。

 美國

儘管美國聯儲局加息75個基點合乎市場預期，讓美市在議息當日能小幅回彈，但市場上對經濟衰退的憂慮卻有增無減，美股次日再度大跌，道指失守3萬點關口，納指單日跌超4.7%。自年初至6月16日計，標指及納指分別累跌23.1%及32.0%，均在技術性熊市的區間。宣佈加息當日，主席鮑威爾指其後大幅度加息將不會是常態，同時也指接下來的一次會議預料只加息50或75個基點。據點陣圖顯示，當局委員們預計在今年底的聯邦基金利率中位數是3.375%，其後在2023年底進一步升至3.75%，並在2024年底溫和降至3.375%，長期利率中位數則為2.5%的偏中性水平。是次點陣圖顯示委員們對今年底的利率預期較3月時的預測出現大幅調升，6月份的中位數為3.375%，而3月時的僅為1.875%。

在加息幅度預期有所提升下，美債利率全線上升，兩年期美國國債孳息率一度在會議前升至3.45%，10年期的也曾升至3.49%水平。此外，美國30年期抵押貸款利率急升至5.78%，創1987年以來的最大一週漲幅。目前利率期貨數據顯示7月份的會議仍有幾會加息75點子，年底前利率將升至約3.5%水平。一些經濟數據也為疲弱，例如5月份零售銷售自5個月來首次出現下跌，美國6月紐約州製造業也意外連續第二個月出現萎縮。美國將公佈6月製造業及服務業PMI等數據。

歐洲

在週三美聯儲舉行議息會議前，歐洲央行召開緊急會議，會上指要應對歐元區債券息率飆升問題，消息雖讓歐股在當日出現小幅回升外，其後仍然維持下跌趨勢不變，英法德股市在截至週四的5日累跌介乎5.77%至8.17%。歐央行在緊急會議上表示將設立一個新工具，以應對近期歐洲債市的拋售情況，該行也指將靈活運用抗疫緊急購債計劃(PEPP)的資金進行再投資，緩和區內分裂化(fragmentation)的風險，以避免新一輪潛在的債務危機。在美聯儲大幅加息的同時，瑞士央行也進行了近15年以來的首次加息0.5厘，以應對物價上升壓力。歐元區將公佈6月份PMI及消費者信心指數等數據。

中國

本週港股表現較受外圍消息影響，自美國通脹數據意外走高後，市場特別關注美國聯儲局會否大幅收緊貨幣政策，港股反覆回落；至於內地A股方面則較為理想，滬深300指數一週上升1.65%。有報導指，中美雙方的領導人或有機會在短期內進行電話會談，消息或提升市場對兩國可能提出削減關稅的預期。另外，俄羅斯證交所宣布，自6月20日起當地經紀可買賣12隻在本港上市的股份，預計至今明兩年年底或可分別增至200隻及1,000隻。中國將公佈貸款市場報價利率(LPR)。

https://news.tvb.com/programmes/goldrush/62ab1186c652e947032408b3

來源：TVB

加息所以能壓制通脹，主因是加息能壓抑需求，令物價上升的壓力有所下跌。透過加息，在消費者層面，儲蓄的回報有所提升，借款消費成本亦有所增加，總體消費因此會下降；在企業層面，利率上升令借貸成本上升，資本支出自然會減少，在評估項目時，利率的增加亦令企業對項目的內部報酬率（IRR）要求有所提升，令企業會投資的項目有所減少。因此，利率的增加會壓抑消費者及企業的需求，令到總體經濟中供不應求的壓力有所減輕，從而壓抑通脹，這是加息壓抑通脹的原理。

但加息對壓制目前通脹的作用大嗎？筆者認為作用相對有限，主因是本次通脹的成因起於供應端，而非需求端，加息並非對症下藥。目前全球面對的通脹，遠因起於貿易壁壘及因此而起的全球供應鏈重組；中期原因起於疫情打亂了供應鏈（如因疫情導致封港），及近年興起的環保概念令傳統能源開發減少；近因起於俄烏衝突令能源、食品供給減少。上述所有原因，均是供應面的問題，只有透過梳理供給端，令供給正常化，才有望徹底解決。然而，由於供給端牽涉太多持份者（如烏俄、傳統能源企業），梳理供給端知易行難，故此即使明知作用有限，聯儲局仍只能加息壓抑需求以應對。惟由於只要通脹仍然高企，則聯儲局仍要加息應對，在此情況下，聯儲局有不低機會持續加息至經濟承受不了的水平，令總體需求出現衰退程度的下跌才會停手。依此推論，環球經濟出現「硬著陸」的可能性應較「軟著陸」為高了。

欄名：理財有道

作者：晉裕環球資產管理 投資組合經理 黃子燊

嘉賓：晉裕環球資產管理投資組合經理 - 黃子燊

 

來源：頭條日報

美股AAvengers

嘉賓：陳俊業 Cyrus

▼ Cyrus 美股暴跌自保錦囊 ▼

0:00 節目開始

1:00 美國通脹超強／美國經濟能否軟著陸

2:10 聯儲局本周議息展望

4:20 美國經濟負面因素

6:05 提高倉位現金水平仲未遲？

7:00 標指做淡？SPXS／SH；做淡納指會唔會易D？SQQQ？

11:30 其他宜提高警覺板塊？銀行板塊

13:30 大跌市下具防守性板塊：農產品／個股：ADM

17:40 醫藥板塊

21:20 疫情復甦概念／美國航空(AAL)

25:10 補充納指部署

26:30 Tesla(TSLA)／蔚來(NIO)

29:00 比較08年美股主要跌市板塊

美國上周五通脹數字高過預期，市場對加息同經濟嘅憂慮加深；聯儲局今個星期二三就會議息，美股係咪仲要再冧？有咩方法可以保平安？

來源：(328) 【美股AAvengers LIVE】美國CPI爆炸 美股暴跌 如何自保？造淡及防守板塊策略︱陳俊業︱納指反向︱標指反向︱SPXS︱SH︱農產品︱ADM︱AASTOCKS︱2022-6-13 - YouTube

始自3月開始，貫穿筆者多個專欄的其中一個字眼，便是「滯脹」。而滯脹由兩部份組成，分別是代表經濟增速放緩的「滯」，和通脹升溫的「脹」。滯脹對投資部署的影響，筆者於上一期專欄已有論述。但在不同的時點，市場的擔心重點往往有所不同，有時重點是放在擔心經濟放緩，有時是擔心通貨膨脹。在本期，筆者希望分享的是，根據甚麼指標，我們可以看到市場主要在5月擔心「滯」（經濟下行的風險），4月擔心「脹」（通脹上行的風險），及這為投資帶來甚麼啟示。

先由4月開始談起。在4月份，我們可以看到市場主要擔心的是「通脹」及由此導致的「加息」。這分別從市場的走勢、孳息曲線的型態、及利率期貨的表現可以看見。先從最直觀的市場走勢說起。在4月份，我們看到環球市場整體是下跌的，以MSCI環球指數（MSCI AC World Index）作為代表，4月份其下跌了8.14%。但如果細看的話，可以看到其走勢可分成三個階段，第一階段是4月6日前，整體走勢偏弱但尚算平穩，然而在4月6日，聯儲局公布3月會議紀要，且有關紀要較市場預期鷹派後，市場開始進入第二階段，明顯轉弱並下跌；而在4月22日鮑威爾的言論鞏固了5、6月各加息50個基點的預期後，環球市場跌勢進一步加速 — 從市場的反應來看，可以明顯看到市場的弱勢主要由因「通脹導致」的「加息預期」所主導，這是一個方面可以看出4月市場變化風險的來源是「通脹」。

從孳息曲線型態及利率期貨的走向，我們也可以看到市場於4月份，主要關注點落在通脹處。先說孳息曲線。就著孳息曲線（參見圖1），我們可看到4月份的孳息曲線和3月份的一樣，維持平坦，但較3月的孳息曲線有所上移。這其中有兩重含義。首先，就著平坦的孳息曲線，我們都知道孳息曲線平坦化代表的是經濟轉弱的徵兆。這背後原理不難理解，孳息曲線的利率，是由不同年份的美國國債利率所組成，短端的利率主要受聯儲局政策的影響，而遠端的利率則受市場影響，正常情況下，孳息曲線是較斜的，原因是愈是遠期，利率理論上應愈高，因為遠期貸款的信用風險和利率風險更高。而平坦化的孳息曲線，代表短端利率和遠端利率相當接近，這意味著加息幅度已經較大，接近了經濟能承受的極限水平，將會對經濟構成一定壓力，因此，平坦化的孳息曲線本身就是經濟轉弱的徵兆。由於3月份的孳息曲線和4月份的一樣，都是相對平坦，因此市場對經濟疲弱的預期基本沒有變化。

然而，市場對通脹的預期，卻是有了明顯變化。我們看到4月底的孳息曲線，相對3月份有所上移，而市場利率則是由聯儲局政策利率、通脹預期及經濟增長預期三者結合組成。由於經濟增長預期疲弱，這反映了市場對前景具有較高的通脹及加息預期，對應反映在孳息曲線上，便是孳息曲線上移了。

圖1：美國國債孳息曲線

而4月底的利率期貨亦佐證了有關看法。我們可看到，根據利率期貨顯示，4月底時，2022年4月底的利率水平是2.86%，相對3月底提升了0.465%。由此可見，在4月份，市場主要的擔心是「通脹」及其後接下來的迅速加息（反應在股市上則是殺估值，尤其是殺成長型（Growth style）企業的估值）。經濟停滯並非當時主要擔心點。

圖2：美國3月相對4月利率期貨對比

然而，到了5月，我們可看到5月份環球市場主要擔心的是「經濟放緩」風險，而非「通脹風險」。首先，我們看5年通脹預期的話，可以看到其在5月份基本是拾級而下的型態。而如果我們看孳息曲線的話，則可看見其和4月底時一樣，仍然維持平坦，然而卻整條孳息曲線下移了。這反映市場對通脹及加息預期固然有所降低，然而對經濟增長前景仍非樂觀。利率期貨亦反映了類近的訊號，在5月底時，利率期貨於年底的隱含利率為2.738%，相對4月底時減少了0.122%，也反映了市場對通脹及加息預期有所下降，但相對擔心經濟放緩的風險。

圖3：美國5月相對4月利率期貨對比

圖4：美國平衡通貨膨脹率（Break-even Inflation Rates），反映通脹預期

那在投資部署上，有甚麼含義呢？我們認為，在目前高通脹、持續加息的情況下，經濟接下來主要是三種可能情景。情景一是「滯脹」，反映為高通脹，同時經濟放緩，這是最壞的情景，股債往往會雙殺。情景二是「衰退」情景，反映為通脹開始回落，但同時經濟持續放緩甚至負增長，這是較滯脹為佳的情景，因為只要通脹受控，即便經濟衰退央行也可以減息救市，開啟新一輪經濟週期。情景三是「軟著陸」情景，反映為通脹受控並下行，而經濟回到合理增長區間後不再放緩，這是最好，但也是發生機率最低的情景。

如果市場接下來是按情景一，「滯脹」情景定價的話，那無疑會是股債雙殺，股市更會首當其衝 — 因為滯脹情景下，企業盈利固然會因通脹高企及經濟放緩而下跌，而估值亦會受加息影響，被壓縮至更低水平，而債券也因為要持續加息壓通脹，令其價格受壓。這情況下，股、債均非理想選擇，現金或類現金的產品會是最值得超配的標的。如果市場接下來是走向情景二，「衰退」的話，那由於在通脹受控的前提下，央行於將來某一時點會減息刺激經濟，開啟新一輪經濟週期，則在經濟有復甦跡象前還是債優於股，尤其是直接受惠於減息週期的，高信用評級長年期債券，更值得看高一線。如果接下來環球經濟是「軟著陸」情景的話，股票才會是最佳選擇了。經濟及市場接下來會如何走，尚待觀察（主要觀察點是通脹會否受控），但綜合上述，可見在機率上，並不利於股票資產（因為如上文所述，軟著陸情景發生的可能性是最低），加上美聯儲於6月已開始縮表，收回市場流動性，即使不考慮經濟放緩因素，聯儲局縮表本身亦會構成估值壓縮，不利股市表現，因此股票整個資產類別，適當地維持低配有其合理性了。然而，在環球股票市場中，我們認為中港市場中長線配置價值已經浮現，目前正處於買入時機。背後原因將於下期文章詳述了。

 美國

世界銀行及OECD均下調全球經濟預期，在週四歐洲央行發出收緊政策訊號後，美國跟隨歐股下跌。在截至週四的5日，美股三大指數的跌幅介乎2.93%至4.57%。據世界銀行發佈的報告顯示，俄羅斯入侵烏克蘭的行動引發供應鏈中斷，能源和食品價格也隨之而上升，加上環球央行將利率由極低水平上調，將對增長構成限制，故將今年全球的經濟增長預期下調至2.9％，較早前的1月和4月份時分別的預測為4.1％與3.2％。經濟合作暨發展組織(OECD)也將今年的全球成長預測由4.5%下調至3%，原因是俄烏戰爭或將對全球經濟造成持久性的衝擊，同時也警告全球糧食危機的風險。

在通脹高企的背景下，市場預期聯儲局仍會維持急速的加息步伐。美聯儲會前副主席AlanBlinder指，需要在未來的3至4次會議上每次加息50點子。據彭博利率期貨數據顯示，市場預期聯儲局在6月、7月及9月會議上均會加息50個基點。目前10年期美國國債孳息率再度升至3厘水平，而2年期債息也升至2.83厘水平逼近5月初的高位。市場關注美國將在6月15日舉行議息會議，而美國也將會公佈零售銷售數據。

歐洲

歐股在歐洲央行宣布將結束淨買債計劃後下跌，在截至週四的5日，英法德股市分別下跌0.75%、1.96%及1.81%。歐洲央行聲明指出，計劃將在7月加息一次加息25點子，而9月份將再繼續加息。如果中期通脹前景仍然維持現狀或惡化，9月份的加息幅度或會更大。英國方面，現任英國首相約翰遜在黨內的不信任投票中得勝，將會維持擔任保守黨黨魁及英國國家首相。英倫銀行將舉行議息會議，市場預期央行將把目前的1.00%利率上調至1.25%。

中國

受惠疫情控制及政策落地等多個因素，中港股市保持強勢，港股恒指全週累升3.43%、恒生科指升9.75%；內地股市方面同樣強勁，滬深300指數一週升3.65%。中國最新公佈5月份PPI按年升幅降溫至6.4%，同期CPI的年率則維持2.1%不變；5月份社會融資及新增人民幣貸款均超市場預期，M2貨幣供應亦有提速。另外，市場的中資科技股熱潮高漲，繼報導指內地或結束對滴滴的調查後，螞蟻集團重提上市日程的消息也刺激了市場情緒，唯後來此消息遭到否定。中國將公佈固投、生產及零售數據。