模擬組合
組合概覽：
1)本金︰100萬港元
2)成立日︰2019年4月30日 (同期恆指為：29,699.12)
3)投資對象︰主要投資於香港上市的股票及ETF，另不多於10％比重於環球股票或其他衍生工具

2020年5月份回顧

回顧今年5月份，中美緊張關係再度升溫，令市場憂慮貿易戰或會重啟，加上港股捲入兩國的政治漩渦之中，市場不確性導致資金流出股市，恒指按月下跌了6.83%，總回報計下跌6.31%，相比之下，晉裕模擬組合發揮防守性作用，以總回報計按月僅下跌1.52%，表現優於大市。

(圖1)晉裕模擬組合及恒指(累計總回報)走勢圖 (自2019年4月30日)

(表1)調動後組合概況 (29-4-2020)：

組合管理方面，我們決定以29-05-2020收市價沽出中國恒大(3333 )及中國電力(2380)全部股份，套現$200,200港元，加上持有現金$1,847.03，換入70,000股中國信達(1359)及78,500股瑞安房地產(272)(表1黃色顯示)，扣除$201,220後，淨餘現金$1847.03元。                                                                                              

選股策略方面，中國信達估值吸，其市盈率約3.8倍，股息率達7.61%，同時也有望在市場情緒回歸理性時收復估值。而瑞安房地產項目位於內地的一線城市，相關項目租金收入穩定，瑞安房地產股息率高達8.82%，是收息之選。

市場展望方面，港股估值吸引仍是其最大的吸引之處，恒指目前的預測市盈率約11.5倍，約處於5年的平均水平。另一方面，在環球央行放水後，港股本應受惠，惟市場對中美貿易紛爭的憂慮仍然未有緩解，料有關消息的不確定性將繼續打壓市場情緒。

<晉裕環球資產管理投資研究部>

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投資者大多喜歡能收息的投資工具， 而債券就是其中一種 ， 債券之中有分為高順位債與次級債，究竟兩者有什麼分別 ？而投資次級債券又會有什麼好處呢 ？ 今次很高與能邀請基金公司GAM Investments的Vanessa夥拍晉裕環球資產管理投資策略師 Cyrus Chan CFA 陳俊業和我們分享一些關於投資金融次級債市場的資訊！ 馬上觀看以下短片

在此情況下，我們重申我們的觀點 — 所有的優質資產，在接下來的一段長時間內，將因為流動性的原因，易升難跌。

在量化寬鬆下，香港住宅物業固然具有保值功能。若只聚焦於金融資產的話，則我們相信以下板塊值得中期持有。首先是美股，美股本身是美元資產，直接受惠於量化寬鬆令美元供應增加所帶來的「資產通脹」效果。而在美股中，我們最偏好的始終是科技板塊，一來科技巨頭不斷擴展線下市場，成長空間甚大；二來不少科技巨頭本就是優質股，盈利前景亦不大受疫情影響，在量化寬鬆下，其估值理應較疫前更高；兩重因素綜合，令人相信科技板塊能長升長有。

中國新經濟板塊及越南市場我們亦認為值得配置。就中國新經濟板塊，我們信念相當簡單，隨著中國經濟步入結構性轉型，經濟主要依靠內需及消費帶動，而中國本身又有相當龐大的市場，新經濟中的消費、科技企業正好挖掘中國經濟這方面的潛力，故此增長前景相當不俗。而就越南市場，和中國的新經濟板塊正好是一對 — 由於中國本身要產業升級，加上貿易戰下中國製造業的產業鏈外移，越南正是受惠國，能承接中國的「舊經濟」產業，重演一次「中國故事」。事實上，越南各方面的宏觀條件都和當年中國類似，在此情況下，越南的股市及經濟亦值得看高一線。

工具方面，如果想佈局美股科技板塊，不妨考慮iShares 安碩納斯達克100 ETF（2834）；如想佈局中國新經濟板塊，工銀南方東英標普中國新經濟行業ETF（3167）值得考慮；而若想佈局越南的話，PREMIA MSCI 越南 ETF（2804）則應是港股市場中的首選了。

申報：筆者管理的投資組合中持有 2804，並隨時買入或賣出

 晉裕環球資產管理投資研究部高級投資分析師　黃子燊

資料來源：【星島日報- 理財有道 】 港股會否跌穿前底？

刊出日期： 2020年06月02日（星期二）

欄名：理財有道

美國

中美兩國的關係越趨緊張化，惟環球股市本週仍能普遍向上，在截至週四的5日累計，道指升3.36%、標指升1.96%、納指則微跌0.07%。疫情方面，最新全球新冠肺炎累計確診個案逾580萬宗，疫情重災區已轉移至巴西及印度等發展中國家，而較早爆發疫情的日本則宣布了解除緊急狀態。經濟方面，在美國今年首季經濟季度年化增長率下修至負5%的同時，紐約聯儲官員撰寫的報告指，美國公司因中美貿易戰而導致了1.7萬億美元的市值下降，報告預期這些公司的投資增⻑率至今年年底將下降近2個百分點。美國將公佈5月非農業就業變動、5月ISM非製造業指數等數據。

 歐洲

本週歐洲股市表現相對環球股市為佳，英法德股市在截至週四的5日累計升幅分別為3.38%、7.35%及6.39%。英國與歐盟將於下週就貿易關係協議進行談判，歐盟⾸席脫歐談判代表巴尼耶預料下週的談判將會有結果，較早前歐盟貿易專員曾表示，英國可能已經放棄了與歐盟達成貿易協議的希望。經濟方面似乎出現好轉跡象，歐元區5⽉份經濟信⼼指數由紀錄低位略為反彈。歐洲央行(ECB)將舉行議息會議，另外也會公佈失業率及製造業PMI等數據。

中國

在中美緊張關係升溫的背景下，港股表現受到影響，惟一週表現仍相對穩定，恒指一週累計錄得0.14%的累計升幅，滬深300指數一週則升1.12%。全國兩會正式落幕，會上沒有設定今年經濟增長的目標，國務院總理李克強指「六保」是今年「六穩」工作的着力點。此外，他指如關鍵任務能夠完成，中國今年經濟能實現正成⻑。中國將公佈財新製造業PMI等數據。

<晉裕集團投資研究部編制>

專家展望，隨着美國十一月大選逐漸逼近，中美紛爭勢進一步激化，短期內人民幣或下試七點二關口。

中間價又創逾十二年新低

昨日官方開出的人民幣中間價跌八十四點子，至七點一二九三，連續三日下調，並續創逾十二年新低。分析認為，中間價屢創多年新低或反映中國宣示不接受美國的壓力，有意讓人民幣貶值以促進出口。不過，離岸人民幣於亞洲時段仍升七十九點子，報七點一四六。交易員稱，昨日市場上美元買盤較多，而且中美緊張局勢繼續催化避險情緒，人民幣後續走向存在較大不確定性。

晉裕環球資產管理高級投資分析師黃子燊認為，中美短期摩擦加劇利淡人民幣前景，形容兩國關係變得動態，即使美國暫時忙於應對疫情及聚焦經濟復甦，停留於「口水戰」階段，可是一旦疫情緩和，不排除將作出實質行動打擊中國，故看淡人民幣將會貶值。

值得留意的是，近年內地傾向容許人民幣雙向波動，黃氏認為，離岸人民幣的歷史低位約七點二水平，僅屬投資者的心理關口，而非內地官方的防守「底線」，一旦被攻陷，或迎來下一浪跌勢。

另方面，銀聯國際昨日宣布，與滙豐銀行、中銀香港（02388）、恒生銀行（00011）等十間銀行合作，六月起豁免香港長者在中國內地提款的手續費，為期三個月。持卡人提取的貨幣需為人民幣，並按提款當日以銀聯匯率結算。
 

隨著疫情在國內的威脅消退，中國市場在4月份繼續上漲，滬深300指數和上證綜合指數分別上漲了6.14％（按美元計算為6.43％）和3.99％（按美元計算為4.27％）。恆生指數同期亦上升4.41％（美元為4.42％）。

經濟基本面方面，中國似乎已經開始從疫情衝擊中恢復過來，各項PMI數據已幾乎回復到爆發前的水平，工業生產、零售和出口數據等其他指標也已觸底，確定了中國作為第一個脫離疫情週期的主要經濟體。在中國境內疫情似乎已經完全受控，早前被推遲的兩會日期終於確定下來，意味著中共認為疫情不再對一眾領導構成安全威脅。此外，預計還會有更多的財政和貨幣政策出台，可能會進一步推動經濟向前發展。

誠然，風險仍然存在，特別國外需求持續疲軟，而且皆因全球多國就疫情向中國追究責任，中國與其他國家之間的關係亦日趨惡化。中美間磨刀霍霍，貿易戰可能重演引起市場憂慮。總體而言，中國經濟正處於復甦週期，似乎回復至爆發前水平，但仍不應低估潛在風險。

美國

近日市場焦點由新冠疫情轉移至中美緊張局勢之上，美國⽩宮貿易顧問指新冠病毒源頭來自中國，總統特朗普更威脅完全退出世衛組織，此外，美國參議院通過法案，或導致部分中國企業退市。儘管中美兩國的爭端升級令市場憂慮，但截至週四的5個交易日，美股三大指數的升幅介乎3.3%至3.8%。目前全球新冠肺炎累計確診個案逾500萬宗，而環球疫情中⼼已經轉移至巴西和印度。美國經濟數據仍令市場憂慮，最新⾸次申領失業救濟⼈數為244萬，顯示仍有⼤量就業流失。在經濟仍存不確性定性的背景下，美國財⻑努欽指，國會很有可能需要通過更多刺激法案。美國將公佈褐皮書、第一季GDP修正值及5月消費者信心指數等。

 歐洲

歐洲股市跟隨環球股市上漲，英國、法國及德國股市在截至週四的5個交易日累計升幅介乎3.7%至5.7%。在經濟受到疫情的重挫下，歐洲各國紛紛宣佈推出抗疫復甦計劃。英國啟動了脫歐後的關稅計畫，將下調多項產品的進⼝關稅；西班⽛則把2020年的淨債務發⾏⽬標提⾼⾄1300億歐元，較原來的高出3倍。此外，法國總統馬克龍和德國總理默克爾也支持歐盟成立規模5000億歐元的復甦基⾦，市場預期相關措施或能緩減經濟下行的壓力。歐元區將公佈5月消費者物價指數初值。

中國

全國兩會揭幕，但受疫情因素影響，中國今年未有就經濟增速訂下⽬標，財政預算⾚字率的⽬標則提⾼⾄高於3.6%，就業成為刺激措施的重點。港股週五暴瀉逾1300點並失守23,000，主因市場憂慮香港或會引入國安法，市場前景不確定性上升所致，此外中美關係亦見緊張化。一週計，恒指累跌3.64%，滬深300指數累跌2.27%。中國將公佈4月份工業企業利潤年比。

<晉裕集團投資研究部編制>

然而，有關事情發生的機率高嗎？個人認為美國經濟雖然偏弱，但未到要行「負利率」這一步。主要原因是如果美國實行負利率，對美國以至環球金融市場的負面影響或會多於正面影響。

所謂負利率，意即央行將政策利率降至負數，換言之，一般商業銀行放在中央銀行中，超過法定儲備要求的存款，將會被徵收懲罰性利息。負利率政策所以如此制訂，是希望逼使銀行放貸，以振興經濟。但參考歐洲過往數年實行負利率的經驗，不論銀行多願意放貸，也要有貸款需求才可，然而經濟疲弱，本身已壓抑了貸款需求，銀行多願意放貸也沒用，故此負利率在歐洲的效用難言理想，這固然減低了聯儲局將來使用負利率的誘因。

另一方面，美國若實行負利率，潛在負面衝擊亦頗大。眾所週知，美元是唯一真正的國際儲備貨幣，全球大部份交易均以美元結算。美國所以能維持長年貿赤而不墮，正因為在美元體系下，美國一方面從外國進口貨品，同時對外國出口美元，而各國又將因出口而賺到的美元，投資到美元資產（如美國國債）之上，為美國的貿易赤字融資。然而，如果美國實施負利率，持有美元資產的回報將進一步降低甚至變負，這便相當影響他國持有美元資產的意欲。這一方面會動搖到美元作為國際儲備貨幣的認受性；而另一方面，如外國賺取美元後不再投向美元資產，亦會令美國不能再為其貿易赤字甚至政府赤字而融資，這將為美國經濟體系帶來重大打擊。加上參考歐洲經驗，實行負利率後，由於銀行難以將負利率轉嫁予消費者，因此銀行的盈利能力將受到負面影響。在這種弊多於利的情況下，預料美國於中短期內實行負利率的可能性相當有限。

 晉裕環球資產管理投資研究部高級投資分析師　黃子燊

資料來源：【星島日報- 理財有道 】 港股會否跌穿前底？

刊出日期： 2020年05月05日（星期二）

欄名：理財有道

儘管疫情尚未消散，但美國股市連跌多月後，4月錄得強勁反彈，標準普爾500、道瓊斯工業平均和納斯達克指數分別上漲了12.68％，11.08％和15.45％。

在美國，新冠疫情仍然較為嚴重，每天新增病例以5位數增長。話雖如此，新病例增長率在4月份逐漸放緩，從兩位數的百分比降至5％以下。近期更多市民就封城措施提出抗議，美國總統特朗普也公開認同抗議者的想法，呼籲各地州長考慮逐步取消封城措施。

隨著疫情逐步緩和，封鎖措施或會逐步解除，但現階段慶祝仍為時尚早。即使在最樂觀的情況下，社會活動也不太可能在6月之前恢復正常。從經濟指標看來，經濟尚未復甦，製造業和服務業PMI再次創下新低，消費者信心低迷，就業數據仍然疲軟。隨著企業盈利前景下調，當前股市估值略為偏高，不排除價格在短期內可能出現回調，但在海量流動性的支撐下，市場仍有望在中長期上漲。

<晉裕集團投資研究部編製>

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投資債市的三個主流工具

一般來說，現時市場上較為主流的債券投資工具有三種，分別為直債、債基和債券ETF。直債的意思，就是直接持有該公司或該國家所發行的債券，持有直債，基本上就等同於該公司的債權人，擁有直接向該發行人追索欠債的權利。除此之外，也有一些通過香港交易所(港交所)發行的零售債券，如各位可能較為熟識的iBond等，此類債券主要為政府發行債，不過港交所在今年5月也推出了首隻非政府發行人的零售債券。

至於所謂債基，就是債券基金，是一隻投資於債市的基金，一般直接持有直債，由於債券基金可以集結更大的資金池，所以更有條件持有更多的直債數量，達到分散效果。此外，債基也有不同投資取向的類別，有些以地區劃分，也有些以類型或主題劃分。

另外，就是債券ETF(或稱固定收益ETF)，先簡單解釋何謂ETF，ETF長寫是Exchange Traded Funds，中文即是交易所買賣基金，通常ETF都是持有與指數成份相同的證券，以達致追踪指數表現的效果，而ETF其中一個最大的好處就是可於交易所上買賣，在港交所上市的盈富基金(2840)就是其中一隻追踪恒生指數表現的股票ETF。有了股票ETF的概念，債券ETF便會相對容易理解，就是持有一籃子相關債券以追蹤債券指數的ETF。不過，目前在港交所上市的債券ETF不多，僅不足20隻，而且債券類別選擇較少，當然在美國上市的債券ETF選擇更多。

入場門檻不同

接下來，各位可能又會想問，在選擇時，這幾類債券投資工具有什麼分別，或者有没有特別需要注意的地方。當然是有的，這可以分為幾個方面與各位一起探討：

首先，就是入場門檻不同。投資於直債的入場費是較高的，一般以在香港投資的中港企業債為例，非通過港交所發行那些，若以美元計價的，一手票面金額為20萬美元，部分是10萬美元，若以港元計價的則為每手100萬港元。可想而之，對比於本港上市的股票，一手入場費大多介乎幾千至幾萬港元一手，投資於直債的入場要求高很多。當然，在港交所發行的零售債券的入場門檻則較低，如iBond入場費最低只需一萬，不過選擇不多。

若不計及在港交所發行的零售債券，基本上，債基及債券ETF的入場門檻便相對低很多。以債基為例，很多零售銀行都有提供基金投資服務，不論是股票或是債券基金，以一筆過投資計算，入場門檻都約由1萬港元至5萬港元不等，有部分甚至幾千元已可投資，所以債券基金的入場要求相對直債來說並不高。再說在港交所交易的債券ETF為例，入場門檻也不高，一般幾千至幾萬港元也可以買進一手，也就是投資新手較易選擇的工具之一。

風險分散效益

其次，就是風險分散效益。簡單來說，直債就是單一債券；而債基和債券ETF一般都是持有一籃子債券的，而且數量一般至少幾十至百幾隻債券，故此較能達到風險分散的效果。當然，自行設計一個債券組合來達致分散也可，但此做法的投資金額將會大很多，正如剛才所說，以100萬港元一隻直債為例，要建構100隻直債的債券組合，則需要1億港元才能完成，若果債基或債券ETF，可能只需幾千港元已能參加。

到期日問題

第三，就是到期日問題。單一債券大多是設有到期日，只要没有違約和其他特殊情況出現，投資於這類債券可以預計於到期日拿回票面本金。相反，債基並不能預計贖回時取回的金額，因為債基會不斷把其債券到期的本金再投資，在資產淨值每日變化下，到贖回時有可能出現賺息蝕價的情況，不過，當然也有機會賺息賺價。債券ETF於面，由於背後也是基金，所以就像債基一樣没有固定到期日。

流動性

最後要講的，就是流動性的分別，以交易速度計，債券ETF的交易是最快的，幾秒便可交易成功。此外，在港交所系統交易，雖然資金轉回戶口需要兩個交易日(俗稱T+2)，但若想即時買其他港交所上市證券，也可以使用剛剛沽出債券ETF的資金來作購買，而這部分資金稱為應收但未收資金(Receivable Fund)，可在未進行交收前用作買賣。另外，發行人一般要根據投資標的價值出價，流動性風險相對較低。

對比下，雖然直債也可在二手市場上直接交易，但不像在港交所交易般可以使用Receivable Fund，通常銀行或金融機構至少要一個工作天時間才能交收。此外，有時部分債券的交易比較疏落，未必有對手頻頻出價，流動性風險較大，即使有出價，買賣差價可能會很大。

債基方面則較為特別，交易不在二手市場進行，而是投資者與基金公司之間的認購與贖回，基本上，如無特殊情況下，開放式債券基金的認購與贖回都是100%可以進行的，所以流動性較為理想，不過要注意的是開放式基金在認購與贖回時均不能知悉價格，只有在完成交易後才能知到自己的交易價格(基金資產淨值)，而且通常進行基金贖回都需要兩個工作天。

在比較以上三種工具後，可能各位對投資債市方法的認識有所加深，至於下一步，究竟有那種債券類別最適合自己，又或者想知到不同情況下那一種債券類別更受惠，下次可以再和各位探討。

來源:晉裕環球資產管理有限公司
晉裕集團投資研究部投資策略師陳俊業