每週市場回顧 七月三十一日

美國

儘管美國最近公佈的次季GDP按季年率下跌32.9%，創了有紀錄以來的最大跌幅，但在幾大科技巨頭如Facebook、Apple、Amazon及Google母公司Alphabet公佈了最新季度營收均優於市場預期後，消息支撐了科技板塊表現，截至週四的過去累計5日，標指及納指分別升0.33%及1.21%，道指則下跌1.27%。美國的新冠疫情仍為嚴峻，德州單⽇死亡⼈數再創新⾼，美聯儲主席鮑威爾在議息後指，還需要更多的財政政策以刺激經濟，而當局目前根本沒有考慮加息問題。另一方面，美國總統特朗普在推⽂中提出推遲美國11⽉⼤選的想法，但兩黨議員們均對此表⽰反對，而實際上他也没有相關推遲⼤選的權力。最後值得一提的是，美滙指數持績下挫，並跌至了2018年5⽉以來新低；與此同時，國際金價則一度創下了歷史新高。美國將公佈就業相關數據，市場預期7月新增非農職位將回落至163.5萬份。

歐洲

歐洲股市表現略為欠佳，英法德股市於截至週四的5日累計跌幅介乎3.57%至5.52%，落後於環球股市表現。在疫情肆虐下，歐洲央行要求區內銀行於今年底前暫停派發股息及回購股票，以保持財務穩健性。德國今年第⼆季GDP下跌10.1%，而同季歐元區GDP亦按季下滑12.1%，雙雙創下了有紀錄最⼤跌幅。歐元區7月消費者物價指數按年則升0.4%，高於市場預期。歐元區將公佈零售銷售數據。

中國

本週A股市場表現較佳，滬深300指數一週升4.2%；港股表現則略為平庸，一週略跌0.45%。中國公佈的6月份工業企業利潤理想，按年升幅加快至11.5%。至於7月官方製造業指數方面，報51.1，高於上月的50.9；而同期非製造業指數報54.2，則略低於上月的54.4。另一方面，港滙持續呈強，金管局兩度在週四沽出合計逾46億港元。中國將公佈7月份出入口、外儲及財新製造業PMI等數據。

中港市場自7月以來的走勢十分反覆，先是一輪急升，在滬深300指數一度升至4800點的近5年新高後，其後在7月16日出現大幅回吐，單日回調了4.81%，恒指亦受市場氣氛拖累並回吐至25000點水平附近，急速的回調令市場感到意外。當然急升的情況可能與熱炒有關，數據顯示，中國的兩融餘額從6月底的約1.16萬億元人民幣急增至接近1.4萬億元水平，創近5年新高，可能亦因此增加了市場資金量，推動股市上升。惟其後隨著中證監及銀保監就場外配資及亂加槓桿等行為發聲後，市場熱炒情況始出現降溫跡象，兩融餘額亦見略為回吐。

數據顯示資金正大舉流入亞洲新興市場

然而，進出A股的資金是有所限制的，但在另一邊廂 ，環球資金已在至7月6日起的兩週大舉流入亞洲新興市場 ， 據彭博數據顯示，截至7月17日的當週，新興市場ETF的淨流入資金達到6.24億美元，此前的一週是11億美元。而在17日當週的流動中，亞洲新興市場ETF流入量更大，達到6.55億美元 。

量寬資金配置過程可能已經進入第二個階段

晉裕投研部認為，這正與團隊早前所預測的情況一致，資金流入亞洲新興市場。投研部團隊較早前看好新興亞洲股市，主要是因為預期資金輪動有機會在第三季出現。而資金輪動流入亞洲的原因是新增的量寬資金配置過程可能將由1.0的階段轉化至2.0的第二個階段。

投研部預期，倘若進入「量寬資金配置2.0」階段，資金將由「高水」資產流向「低水」資產，而「低水」資產中較為吸引的資產是亞洲新興股市，團隊挑選這個地區主要是有兩個原因，分別為 1.) 亞洲新興股市的估值較為吸引，目前歐美股市的預測市盈率處於高於5年平均的正4個標準差以上，而亞洲新興市場仍保持在4個標準差以內。此外 2.) 亞洲國家整體在控制新冠肺炎的效果較歐美或南美的國家為佳，有望新興亞洲國家的經濟重啟步伐較快。

亞洲股市回調為增配良機

新興亞洲股市自第三季的升勢開始加速，並一度明顯拋離環球股市指數，配合環球資金流入，這或是投研部團隊所推測的「量寬資金配置2.0」的先兆。晉裕團隊認為，儘管新興亞洲股市衝高後出現回吐，但在疫情相對受控下，經濟有望更快得到重啟，而且估值吸引，整體股市仍處於「低水」狀態，預期資金將反覆流入，而亞洲股市回調正好為入市提供一個良好時機。

晉裕 : 資金輪動 看好第三季亞洲新興市場表現

2020年7月20日【晉裕環球資產管理投資研究部市場評論】

https://hdfin.stheadline.com/service-detail/4/1742/money-hunter-%E5%9F%BA%E9%87%91-%E6%99%89%E8%A3%95%E7%9C%8B%E5%A5%BDQ3%E4%BA%9E%E6%B4%B2%E6%96%B0%E8%88%88%E5%B8%82%E5%A0%B4%E8%A1%A8%E7%8F%BE

美國

較早前多個新冠肺炎疫苗的測試結果理想，加上美國新增病例的增速略為放緩，標指曾創今年2月以來的新高，惟其後美國每週公佈的就業數據欠佳，觸發投資者對經濟復甦步伐或會減慢的憂慮，美股週四出現回吐，並抺去了過去數天升幅。最新全球新冠肺炎確診總數超越1550萬宗，其中美國佔逾400萬宗，特朗普亦因此宣佈取消在佛羅⾥達州舉辦的共和黨⼤會。數據方面，較早前公佈的美國新申請失業救濟⼈數意外增加至141.6萬人，高於市場原先預期的130萬人，消息為股市帶來負面影響。美國將舉行議息會議，此外美國也將公佈今年第二季GDP初值，市場預期按季年率將下跌34%。

歐洲

歐洲股市過去數天未見太大變動，英法德股市過去5日累計表現各有升跌。較早前歐盟領導人同意並達成了7500億歐元抗疫復甦基金協議，這項協議包括了發放3900億歐元救助予成員國，另提供3600億歐元的低息貸款。數據方面，歐元區7月消費者信心指數初值意外錄得負15，低於前值的負14.7，原先市場預期將改善至負12水平。歐洲將公佈第二季GDP、6月份失業率及7月消費者物價指數。

中國

中美關係越趨緊張，市場原先偏樂觀的市場情緒出現轉向，滬深股市週五轉跌，並扭轉一週升勢，滬深300指數按週下跌0.86%；恒生指數一週也錄得1.53%的跌幅。恒生指數公司較早前宣布被描述為「港版納指」的恒生科技指數將於7月27日推出。消息一度刺激相關科技股表現，惟其後中美緊張關係升溫，觸發市場氣氛轉差，整體股市回落。中國將公佈6月工業企業利潤及7月官方製造業PMI等數據。

該債為 HT Global IT Solutions Holdings Limited（以下簡稱 HT Global）所發的債券。HT Global為霸菱亞洲投資的全資附屬公司。霸菱透過HT Global持有印度上市公司 Hexaware Technologies（以下簡稱 Hexaware） 之62.34%之股權，且 Hexaware 為HT Global唯一的投資項目。

就此張債券，其還本付息來源主要為 Hexaware 分派的股息。而由於發債主體 HT Global 只為控股公司，因此我們對此張債券主要分析對象為營運實體 Hexaware。Hexaware為位於印度的一間科技公司，主要收入來源地為美國，主要為不同行業提供各種軟件支援服務，當中包括商業決策分析及信息技術基礎架構等。

由於 Hexaware超過七成營收是從美國而來，其債價所以下跌，和美國當地爆發疫情有一定關係。但參考 Hexaware於業績討論會上的說法，稱疫情導致封城時間的長短和企業的營收下跌的關係並非太大。實際上，參考彭博分析員預期，其於本財政年度預計仍能錄得利潤。而在過往數年，其亦錄得正數的營運現金流，參考其最新的財務數據，其資產淨值亦有3.87億美元。我們考慮數點：（i）HT Global 持有的Hexaware股票，連同收取股息戶口，均有為此債券作押，有關股票市值於2020年6月3日已有6.68 億美元，而 HT Global 此張債券的總餘額只為3.85億美元，其持有的股票市值已足夠覆蓋債券餘額，信用風險有限；（ii）參考各方數據，疫情對Hexaware有所影響，但短期並不致命；（iii）大股東霸菱亞洲持有62.34%股權，作為債權人求償權尚先於霸菱亞洲，令我們信心更高；（iv）於選擇此債券時，孳息率為15.8%，考慮了風險後，報酬仍屬吸引，我們便決定選此債券了。在我們作出決定後不到一週，已傳出霸菱擬將Hexaware私有化的消息，令債價由我們選擇時的約90元升至接近100元，不計利息收入，只債價升幅已為客戶帶來約10%的回報了。

 晉裕環球資產管理投資研究部高級投資分析師　黃子燊

刊出日期： 2020年07月21日（星期二）

欄名：理財有道

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槓桿債券投資是什麼? 

顧名思義，槓桿債券就是融合了槓桿以及債券兩個部分，正常情況下，投資者會把手上已投資的債券資產抵押給貸款方，再把借來的錢再投資，最後達到槓桿的效果。一般貸款方都有可能由私人銀行來充當，有時零售銀行或券商也可能提供相關服務。

參與者很多時只專注套息部分

這些槓桿操作很多時都是以債券或債券基金作為投資資產，這是因為投資都往往希望以套息作為其主要目的，他們不希望投資的資產價格出現很大波動。舉一個例子，假若投資債券派息7厘，而融資成本為4厘，當中槓桿每多一倍，便可以套取額外的3厘年息。

怎樣計算槓桿倍數? 

大家可能會想問，究竟這類槓桿債券操作最大可以放大多少倍呢? 如果以正常的高評級債券為例，就是那些違約在債券類別之中十分低的那種，一般最大或可放大至5倍槓桿，或者行內人會稱之為80% LTV 比率。那80% LTV是怎樣理解呢? 如果你真的借盡了80% LTV，其實就是等於100元中的資產有80元是借回來的，當中只有20元才是你自己的，那就是相等於槓桿5倍的意思。計算方法很簡單，只要用1除以(1 - LTV比率)，即是1除以20%，你便可算出5倍的槓桿率了。

誰去決定槓桿成數? 

通常LTV比率都是由貸款方決定的，正常情況下，一般違約風險較低、信貸評級較高的債券都能給予較高的LTV比率。但你也可能想到，這些違約風險較低的債券，其所提供的債券收益率或其定下的票息率或不會很高，而過低的債券息率將會降低你的槓桿債券投資意欲。此外，就算貸款方合予很高的LTV比率，投資者其實都不一定要用盡，因為用盡後可能導致被Call Margin 的風險上升。

利息部分又怎計算? 

相信大部分貸款方都會使用融資利率加一定差價來計算，例如是一個月美元LIBOR或港元HIBOR加上1.1%至1.5%的息差來作為利息，當然美元還是港元要看借來的是那種貨幣了。目前1個月美元LIBOR或港元HIBOR大約2厘左右，就是說這段時間的整體融資成本就是3.1%至3.5%之間。

記得要認清自身的合適性

大家看到這裏，也就都可能了解到，假設是以息差為主要回報來源的話，過低的債券利息回報是不實際的，至少要高於融資成本才合常理。最後，當然進行槓桿性的債券投資操作將要面對更高的投資風險，而且各類的風險也未能在此盡錄，若投資者參與這類投資時，應先考慮自身的合適性，如風險承受能力等，又或者向自己的投資顧問查詢。

踏入第三季度，全球對疫情的憂慮逐漸消退，債券的吸引力無疑變低了，目前市場上的債券投資確實困難重重。由於當前的無風險利率處於低水平，即使信貸息差擴大，我們只能獲取有限的回報，除非我們願意冒險投資收益更高、更進取的債券。

因此，選擇債券變得更重要，要著眼於發行者自身的信貸質量，並留意在債券市場出現的機遇。可提高收益的選擇包括通常提供一次性投資機會的墮落天使債券；特定的公司新聞亦可以帶來入市機會，在不過度影響投資組合可控風險下進一步提高收益。簡而言之，我們建議有意投資於債券的投資者，在尋求風險分散時須重視信貸質量，而尋求額外收益時則要縮短存續期。

美國

儘管全球新冠疫情仍為嚴峻，但疫苗研發方面傳來好消息，加上美股季度業積理想，推動美股向上，截至週四的五個交易日，標指及道指分別累升2%和4%，納指則因略為回吐0.7%。美國藥廠Moderna表示，其研發的新冠肺炎疫苗的臨床結果顯示，全部測試病人在注射疫苗後，均能產生免疫抗體，消息令投資市場感到鼓舞。另一方面，美股正進入新一季度業積公佈期，最新已公佈盈利表現的40間企業中，超過8成優於市場預期；其中已公佈的金融銀行類別優於預期的比率亦高達9成以上，總體成績理想。此外，美國眾議⻑佩洛西指其相信國會將於未來幾週內能通過另⼀項抗疫紓困計劃，利好市場氣氛。美國將公佈Markit 製造業指數。

 歐洲

歐股於截至週四的5日累計表現普遍造好，英法德股市均升逾3%。歐洲央⾏(ECB)在議息後維持利率及貨幣政策不變，⾏⻑拉加德指該地區的復甦速度與規模仍然十分不明朗，央行或將全數動⽤緊急購債計劃的額度。另一方面，歐盟將於本⽉的17至18⽇舉⾏領導⼈峰會，並討論7500億歐元的經濟復甦計畫，拉加德預期歐盟復甦基⾦或將獲得批准。歐元區將公佈Markit 製造業指數及消費者信心指數。

中國

中港市場本週走勢反覆，特別是A股在一輪急升後出現大幅回調，令市場感到意外。滬深300指數一度升至4800點的近5年新高後回調，恒指亦回吐至25000點水平附近。在內地兩融餘額急增並朝向1.4萬億元人民幣之際，中證監及銀保監均就場外配資及亂加槓桿等行為發聲，其後市場熱炒情況出現降溫。數據方面，中國最新公佈第二季GDP優於市場預期，按年增長3.2%，扭轉首季度的萎縮6.8%的局面。中國將公佈LPR利率。

疫情繼續在新興市場國家中蔓延，巴西、俄羅斯和印度等新興市場主要經濟體在感染數字上僅次於美國，但各地方政府仍繼續執意進行經濟重啟計劃。隨著第二波疫情持續，市場擔心會對復甦中的經濟造成影響。如我們多次強調，以疫情為例，新興市場將繼續面臨外部風險，這亦是在該地區投資的主要關注點。

在全球經濟將逐步復甦的預期下，考慮到成熟市場目前的估值較高，相比下，新興市場是具有更強反彈潛力的投資選擇。如果市場情緒持續改善，而且疫情沒有明顯進一步惡化，那麼我們推測新興市場在短期到中期表現會優於成熟市場。在新興市場中，我們繼續將亞洲市場視為比拉丁美洲更好的選擇，尤其優先考慮具有更佳長期增長潛力的越南市場。

日本疫情保持穩定。儘管在東京等大都市地區出現零星個案，但日本政府不擔心疫情再次出現大爆發，全國繼續重啟經濟，經濟活動逐漸回暖。然而，由於全球疫情仍未消減，旅遊和零售等重要行業繼續受到影響，5月遊客人數同比甚至戲劇性地下跌了99.9％。

儘管投資市場應繼續獲得日本銀行的支持，但正如疲軟的經濟指標所顯示，預計實體經濟在0716中短期不會顯著改善。因此，我們將繼續對日本股市持中立看法。