美国

美债息率回落，但全球疫情出现反扑迹象，加上美联储主席表示将会在「取得实质进展时」逐步减少买债，环球股市包括科技股普遍走软，截至周四的5 日，道指、标指、纳指累计跌幅介乎0.15%至1.06%。现时疫苗分配取得进展，但全球疫情转趋恶化，投资者正在衡量经济增长与通胀前景。美国联储局主席鲍威尔指在经济接近完全恢复前不会停止非常规的货币政策支持，但又指当经济目标取得实质进展时将会逐步减少买债，消息一度导致美股于周四下跌，惟收市收复失地。目前10年期国债孳息率至回落至约1.62厘水平。美国将公布消费者信心、ISM制造业指数及失业率等数据，市场预期各类数据均得到明显改善。

欧洲

欧洲多国的新冠疫情状况呈现恶化迹象，市场担忧经济复苏进度或会受到影响，英法德股市一周回落1.04%至1.82%。欧洲央行行长拉加德(Christine Lagarde)表示，短期经济前景存不确定性，这与疫情状况与疫苗接种计划的实施速度有关，但她续指将在适当的时候调整所有工具，以确保通胀向目标靠近。较早前数据显示当地经济正在得到改善，欧元区3月制造业PMI初值报62.4，高于市场预期的57.6。欧元区将公布3月消费者物价指数(CPI)，市场预期按年升幅将加快至1.4%。

中国

美国上市的中概股普遍集体走软，港股走势也受到拖累，恒生指数一周下跌2.26%；沪深300指数则全周由跌转升。中概股普跌，加上美元呈强，港股近期走势疲弱，曾连跌5日，累计跌幅逾1500点，惟周五录得反弹，终止连续跌势。市场关注内地的货币政策，中国央行重申需要保持货币政策稳健、灵活精准、合理适度。中国将公布3月份官方制造业、非制造业PMI及财新中国制造业PMI等数据。

而就着美元的强弱，有一个颇为著名的「微笑曲线」理论。这理论指美元的走势可以划分为三个阶段，三个阶段结合起来的美元走势，便成为一条像是微笑的碗型曲线。微笑曲线的第一个阶段，指的是环球发生经济危机阶段，由于天下大乱，故此资金一窝蜂涌进美元资产（如美国国债）去避险，令美元上升，以去年为例，即为新冠肺炎事件于环球市场疯狂发酵的该段时间（3月9日至3月23日），由于环球资金风险意识高涨，涌入美元资产避险，因此这段时间的美汇指数由低位94.65急升至高位102.99点，短短十四日内急升了8.8%。这便是微笑曲线于左边的起点。

第二阶段，便是由于有经济危机，美联储减息以挽救经济。而宽松的货币政策，加上疲弱的美国本土经济，因此资金倾向流出美国，投资其他非美市场，美元在这段时间会转弱。以去年为例，从3月23日，联储局宣布无限量化宽松开始，到去年年底，均是处于美国货币政策宽松，而美国经济疲弱（因为新冠肺炎肆虐）的情况。美元因此也一路走弱。这便是微笑曲线下行的阶段。

第三阶段，是当美国本土经济转好，开始吸引资金回流，美汇指数便因而见底，而随着经济愈来愈强劲，加息压力随之而增加，令美元从境外回流，令美汇指数上扬，这便是微笑曲线于右边的上行阶段，非美经济体的资产（如港股）于此阶段便对应受压。美汇指数于本年1月6日，约在89点左右觅得支持，而美国本土经济也正在伤苏，接下来美汇指数会否转强以至影响港股，相信是值得我们持续观察了。

刊出日期：2021年3月23日（星期二）
栏名：理财有道
晋裕环球资产管理 投资组合经理 黄子燊

在固定收益市场中，我们看好高收益债券的观点至今依然正确。无论是基本面、财政政策和货币政策均支持高收益债，而且基于目前全球经济正处于复苏阶段，这些因素在未来一年应该仍然维持不变。经济复苏下收益率曲线将趋于陡峭，因为投资级别债券的存续期相对较长，往往受到的利率的影响更深，相反，高收益债券一般会有较好表现，因为它们的平均存续期较短，信用状况也倾向在经济复苏下改善。

此外，市场预期全球主要央行将不会在短期内加息。美联储主席鲍威尔再次保证，基于经济形势还没有完全恢复，当局看不到未来几年有加息必要，宽松货币政策亦会维持。这为经济复苏创造了健康的环境，再加上大量财政刺激措施和其他来自政府的支援，高收益债，尤其是亚洲高收益，在中短期内应该会继续有较佳的表现。

正如我们近期多次重申，目前市场并不完全由基本面主导，资金流向对市场走势的影响不可忽视。在当前经济复苏的主题下，在资金流向仍然有利于市场下，我们认为日本股市在中短期内仍有条件造好。不过，从GDP增速和家庭支出数据低于预期可以反映，经济依然疲软，相比其他地区，日本股市的长期前景较黯淡。

除此之外，关于奥运会的最新消息也不利当地经济前景。官方终于做出决定，禁止所有外国游客入境参加本已推迟了举办的奥运会，这基本上消除了所有举办奥运会的潜在收益，进一步影响本已脆弱的经济复苏。因此，虽然在目前市场热捧周期性板块的情境下，日股仍可进一步上行，但在没有实质性变化的前提下，日股中长期增长前景可能会受到限制。

如果投资在英伦北部的公寓，排屋或独立屋等等，一般可以赚取5-6里的租金回报。其实对比香港或环球物业市场来说已经算不错。但如果想更上一层楼，赚取更高回报，又有什么方法吧？以下三类是较有经验的英国物业投资者常作的投资选择，如果大家希望制造稳定而又可观的被动收入，也可以参考一下！

1. HMO - House in Multiple Occupation

投资额约为25万镑 租金回报每年可达 8 – 10%
HMO是多人共住房屋的意思。不论你是跟朋友合租整个单位，或只租一个房间，只要全屋人数为三人或以上，便算是HMO。如果人数达到五人或以上，亦称大型HMO (Large HMO)。

优点：

• 大多数拥有999年租赁业权或永久业权
• 租金回报高
• 分散风险 ( 一般来说投资者会选择4或5房的HMO， 完全空租的情况接近没可能发生)

缺点：

• 所有屋内开支例如水电，上网费完全就业主负责
• 物业内损耗比较快
• 首次投资无法申请按揭
• 地点远离市区
• 难以管理装修改建工程

每个地区准则不同 政策不定时更新

留意有部分特殊情况并不属于HMO，然而每个地区准则不同，而且政策不定时更新。以英国北部城市曼彻斯特为例，大部份地区4房或小于4房的HMO都不用申请牌照。也因为市议会要平衡HMO的供应量，如某区域已经有HMO Article 4 代表不能申请HMO牌照。投资者入市前要注意。

2. 全栋翻新分隔出租/出售

投资额约400万 – 1000万英镑 租金回报可达5-7%

通常会在伦敦传统富人区发生，因为以前的伦敦豪宅通常是全层买卖或者是全栋买卖，就算是分间形式出售通常都是一梯两伙大面积的单位。拥有永久业权或999年租赁业权，随着时代步伐演变，可以把住宅买下来改成一梯3伙或者4伙，吸引到年轻一代以亲民价格入住豪宅地段，就像股市中腾讯一拆五的故事一样。

相信大家都会容易明白吧！这类投资会比较适合专业投资者，除了租金收入外，在退场时通常也会有相对可观的资产增值。

3. 翻新项目公寓

投资额约6万 – 10万镑 租金回报7%或以上

在英国楼龄大的物业可以是60年80年甚至100年前，这些物业通常有一个共通点就是有地理位置优势。有一些发展商会有意投资这类物业并为其翻新改建，例如加装电梯，防火系统及重新间隔。因为近年政府大力发展英国北部，以及有关地区人口激增，令这类活动尤其活跃。甚或为潜在买家安排好商务租客为佳。

租客续租率极高

例如一些大公司会用较高租金向发展商租下一整栋或一整层单位作为员工宿舍。对于潜在买家来说，可以免除改建的烦恼又可以同时拥有优质租客，虽然在英国一般租务合约为1-2年，但因为这类大公司的租务需求直接和他们的业务挂钩，租客续租率极高，租用单位十年八载都是平常事。只要公司业务兴旺，自然就有员工需要宿舍，可见这类物业租务在未来也有一定需求。

以上是一些在英国惯常见到的高现金流物业投资操作。投资者们可以作为参考，根据自己的投资预算和兴趣选择投资项目。

市场最热门的事件之一是美国国债收益率飙升，10年国债收益率在月尾再次升破1.50%的水平。导致国债收益率再度飙升的原因之一是担心通胀上升，由于美联储展示其维持宽松货币政策和低利率的决心，市场担心经济复苏会推动通胀急升。国债收益率的飙升也间接带动了美元上涨，限制了新兴市场的股票回报。

对新兴市场来说，近乎唯一的好消息是大宗商品价格的上涨，由于不少新兴市场国家均有出口原油和其他基本金属等大宗商品，出口收益能受惠价格上升。然而，因为疫情仍未受控制，某些新兴市场的基本面仍然疲软，这反过来影响当地的中短期经济前景。因此，在新兴市场中，我们更倾向于投资于增长前景更积极，潜力更大，下行空间更小的亚洲市场。

疫情方面，欧洲的情况继续改善，每日新增病例数字正在下降。而尽管进度明显落后于英美等地，欧洲的疫苗接种进展也正在加速，这些都继续助长积极的市场情绪。而经济复苏即将到来的预期亦为周期性行业提供了充足的支援，尤其是金融行业在收益率曲线陡峭的背景下受惠良多。

展望未来，虽然与历史平均水平相比，欧洲的估值相对合理，但当地仍然受疲软经济所影响。经济基本面继续暗示着前景不乐观，服务业PMI、消费者信心和经济情绪指标与长期平均水平相比仍然低迷。由于近期市场走势往往由资本流动主导，在周期性复苏的预期下，欧洲股市短期内或仍有较大的上涨空间，但考虑到其增长潜力有限，预计中长期市场仍将相当乏力。

 美国

美国国债收益率周四再度飙升，十年国债收益率升至1.7%以上水平，一度令市场恐慌。以科技巨头为首的增长股出现了较大的调整。截至周四的过去5天，标普500下跌0.61%，道指上涨1.16%，纳指下跌2.11%。美联储本周召开议息会议，主席鲍威尔表示，联储局对美国经济前景保持乐观态度，但同时也强调了经济复苏未能持续的风险，表示很可能至少在2024年前维持低利率，以更好地支撑经济。当前市场资金相对偏好复苏受惠股，一定程度上解释了道指近期表现优于纳指的原因。经济方面，近期数据相当令人失望，零售销售、工业生产、首次申领失业金人数均差于市场预期。投资者可应重点关注下周的数据，包括耐用品、服务业和制造业PMI、密歇根消费者信心指数和PCE物价指数等的最新资料。

欧洲

欧洲近期表现相较理想，截至周四的5日，英法德股市的累计升幅介乎0.27%至1.88%。疫情方面，包括德国和法国在内的欧洲国家将会恢复使用阿斯利康的新冠疫苗，而欧洲药品管理局也指该新冠疫苗安全且有效。但有报导指，法国疫情已经进入第三波爆发，当地政府宣布，包括巴黎等多个地区，将实施为期一个月的封城行动，市场关注抗疫进展。欧元区将公布制造业PMI，而德国将公布IFO经济景气预期指数。

中国

尽管波幅仍较大，但中港股市一周走势均较月初稳定，沪深300指数本周下跌2.71%；恒生指数一周下跌0.87%。市场关注于中美高层在拜登就任以来首次举行的面对面会谈，有报导指双方均有就一系列问题向对方进行抨击，市场观望后续进展。经济数据方面，中国2月工业生产及零售销售的年至今按年升幅均高于市场预期，惟同期固定投资增速则不及预期。在内地经济复苏的进程中，市场关注「去杠杆」的方向会否持续，此外，有关平台经济的监管行动也为市场的关注点。中国将公布1年及5年期的LPR数据。

市场流动性趋紧是市场调整的原因之一。人民银行官员早前曾经提到楼市和股市可能存在泡沫，后续的公开市场操作和中期借贷便利（MLF）利率调整等动作减少了公开市场的流动性，同时影响市场情绪。不过，预期今年中国股市的前景依然向好。虽然部分数据呈下行趋势，但基本面依然为正数，经济增长前景在2021年仍将在全球顶尖之列，这令中国股票成为一个具吸引力的投资选择。

政策方向方面，3月初召开的「两会」上，总结了中国的中短期政策和发展方向。今年的经济目标定在6%的温和水平，与我们年初的预期相近。 「两会」的另一个亮点是国内未来的碳路线图，其中重点关注电动汽车和清洁能源网等行业，因其为实现2060年碳中和目标的关键。这些很可能将会是中长期内最具增长潜力的关键行业。

首先，利率是受各国的中央银行操纵，以美元为例，其利率受美国联储局所控制。而央行决定利率走向的主要依据是通胀率的高低 — 当经济高通胀时，便要加息，以压抑通胀；当经济有通缩压力时，便要维持低利率，以防止通缩。所以，判断经济长期而言，是通胀压力大，还是通缩压力大，便能判断长期利率走向。

而展望将来，经济面对通缩的力量，相对大于通胀。这主要是因为（i）人口老化，及（ii）科技发展。经济是通胀还是通缩，最终看的是消费的需求是否大于物品的供应。消费需求大而物品供应不足，则会产生通胀；反之则会产生通缩。而（i）人口老化，会减低社会整体的消费需求，因为老年人没有收入，支出比壮年及青年时减少；年青人由于要供养上一代，消费能力亦有所减低；整体社会消费能力因而下降。而就（ii）科技发展，随着科技生产力愈来愈高，不论是货品还是服务，其供应量均会大幅增加。故此综合来说，由于上述两个因素，经济长期有通缩压力自然不难理解了。亦因此，各国央行均要保持利率低企和宽松的货币政策，以防止发生通缩了。

而再进一步说，利率低企和货币政策宽松，除了会促使资产价格上涨外，亦让科技企业更易获得融资，去发展颠覆式创新，在这情况下，一个自我加强的循环便形成了— 人口老化、科技发展加剧了社会的通缩压力；而为了避免通缩，央行则要保持低利率和宽松货币政策；而低利率又反过来加速了科技的发展，令通缩压力更大，央行因而更要保持利率低企。在这情况下，利率长期处于低位便变成了一个结构性趋势。这也是为何我们会判断利率长期低企将会是新常态的原因了。

刊出日期：2021年3月16日（星期二）
栏名：理财有道
晋裕环球资产管理 投资组合经理 黄子燊