今次將會和各位探討債券市場配置策略、展望與市場走勢捕捉技巧。

＊債券世界有很多不同種類＊

若果要在債券市場中進行投資，相信有經驗的人士都會知到債券世界也有分為不同的種類，即使是直債也好、債基也好。簡單來說，比較大路的分法是分為高評級債以及高收益債，這主要是把債券分為公司信譽較佳和較為不佳的分開。除此以外，債券類別也會以政府債或公司債等的方式劃分，如是者，再仔細一點又可以劃分為高評級債公司債等等多個類別。然後再以地區劃分，例如是美國高評級債公司債等，可想而之，債券其實也可以分為很多子類別的。

＊美國高收益債長期表現較佳＊

今次比較的是兩個較為受市場觀迎的類別，分別是美國高評級債及美國高收益債。以今年來說，美國高評級債的表現十分好，由年初至10月底，彭博巴克萊美國高評級債券指數(以下債券指數均為彭博巴克萊債券指數)升幅接近14%，而美國高收益債指數則僅為約12%。但若果我們回顧過去20年的表現，我們便能發現美國高收益債的長期表現是較佳。截至今年10月底計，美國高收益債指數在過去20年累計升297%，折合年率化為每年7.14%；而美國高評級債指數則為累升221%，即年率化為6.01%。其實兩個債券類別的長期表現也不差，只是長期來說美國高收益債的表現較佳。

＊某些時間美國高評級債表現較佳＊

但有一點想強調的是，有部某些時間美國高評級債的表現是較高收益債為佳，那就是當美國進行減息時。我們觀察過去兩次於美國於出現的減息週期，分別2001年及2007年，在這兩段期間美國高評級債的表現都是較為優勝，相反，其餘時間大者是美國高收益債領先。你或會問，背後是否有什麼因素影響，其實筆者認為是有的。

＊經濟環境轉差令資金流向高評級債＊

首先第一個原因是經濟環境轉差。一般美國聯儲局進行利率調整的背後也是有其原因的，例如經濟轉差和有出現衰退可能性的情況下，當局便會有減息壓力；另一方面，若果通脹出現上升壓力，當局則會有加息壓力等。由於發美國高收益債的企業一般相對高評級債較受經濟轉差影響，所以當經濟真的出現轉差時，資金會傾向由高收益債流向高評級債。而與此同時，美聯儲也往往在經濟轉差時進行減息，所以減息週期和高評級債領先便出現相關性，而這也是第一個原因解釋為何在減息週期市場傾向選擇配置於高評級債。

＊高評級債較受惠於利率下行＊

至於第二個原因是高評級債較受惠於利率下行。一般正常情況下，市場利率會隨著聯儲局進行減息而下行。由於高評級債的利率敏感度較高，當美聯儲減息持續減息時，高評級債將更能受惠。

＊衰退風險仍未消除下，套息宜配置於美國高評級債＊

綜合來說，目前環球經濟增長仍在放緩當中，短期內出現經濟衰退的風險仍未消除，加上美國聯儲局已在今年減息三次，或意味已經進入了新一輪的減息週期。若果真的如此，筆者仍會相信美國高評級債的表現將較高收益債為佳，亦即是套息策略的債券投資部分配置於美國高評級債將或更為理想。

資料來源：《宏策俊見－陳俊業》迎接減息周期下的債券投資攻略〈九〉

晉裕環球資產管理投資研究部投資策略師　陳俊業

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美國

儘管升幅收窄，但美股仍在歷史高點徘徊，本週美國股市主要受到中美貿易談判氣氛所主導，截至週四，標指及納指於過去5日累升約0.2%至0.3%，道指則微跌0.06%。週中曾有消息指中美貿易談判出現危機，標普500指數於週三創下一個月最大跌幅。美國總統特朗普簽署了為期四星期的支出法案，將政府或會出現的停擺延遲至12月20日。有關貨幣政策方面，美國聯儲局本週公佈10月份會議紀要，其中顯示當局認為經濟前景面臨高風險。其後，明尼阿波利斯聯儲行長Kashkari則指，他不認為美國經濟衰退將會出現，他預期經濟仍會持續增長。據彭博利率期貨數據顯示，年底前降息機率為零。下週美國將公佈消費者信心指數、核心PCE及GDP修定值等數據，另外，美聯儲也會公佈最新一份經濟褐皮書。

歐洲

歐洲股市表現則較為遜色，英、法、德股市截至週四的5日累計表現均為下跌，跌幅介乎約0.3%至0.7%。對於歐洲央行的政策，該行首席經濟學家Lane指，目前還未達至政策極限。而市場也普遍預期央行於未來仍有放寬貨幣政策的空間。經濟數據方面，於本週公佈的歐元區消費者信心指數報負7.2，較前值的負7.6及市場預期的負7.3為佳。下週將有歐元區失業率及通脹數據公佈。

中國

中港股市於本週的表現反覆，惟港股恒指仍能錄得輕微漲幅。中港股市投資者著眼於中美貿易關係發展，儘管國務院副總理劉鶴表達對第一階段的貿易協議持「謹慎樂觀」的能度，但消息指美方尚未表態接受邀請，市場投資氣氛仍為審慎。不過，也消息指若中美雙方未能達成協議，美國也或會推遲原定於12月15日生效的新關稅。至於國家經濟政策方面，國務院總理李克強表示，中國經濟不可避免受到全球經濟成長放緩的影響，但指不會搞「大水漫灌」的強刺激措施。市場續關注國家經濟政策動向。

• 近期活動包括: 參加iFAST在德國柏林舉行的2019年年度研討會、參觀位於列支敦士登的茂宸私人銀行辦事處、獲邀出席在香港舉行亞洲私人財富論壇
• 到訪傳媒包括: SCMP、imoney、AAStocks、TVB、信報、明報、經濟日報、新城電台、商業電台等等(未能盡錄)
• 專欄及網上媒體包括︰資本一週《晉裕之道》、星島日報《你揀股，我教路》《理財有道》、星島投資王周刊《基金會客室》、頭條財經網《Money Hunter》《財富管理》、經濟通《投資筆記》《宏策俊見》、橙新聞《茂宸灼見》、華富財經《晉裕錦囊》、茂宸證券與晉裕合辦節目《談‧東‧西》、晉裕網上節目《晉裕導航》、有線新聞《財金視野》

就中長期而言，我們相信目前港股處於一個值得分注買入的區間。不論是以預期市盈率計算，還是以市賬率計算，港股目前的估值都低於五年平均超過一個標準差。在這樣的情況下，我們認為對中長線投資者而言，目前是一個值得分注買入的時機。

那短線而言又如何呢？短期而言，我們認為與本地經濟有關的板塊，目前仍須小心，不宜貿然大舉買進，這包括地產股，收租股以至本地零售股等。主要原因為目前社會事件持續發酵，到底最後會發展到甚麼地步，最後如何收場，實在是伊於胡底，而在有關事件一日未解決的情況下，有關板塊的前景仍然會受影響 —— 就地產股，雖然相當一部份收入是來自於香港發展物業，但即使是佔比較多的新鴻基（16），香港銷售物業佔營業盈利只約42%，而本地收租業務則佔約32.8%，可見本地事件對發展商實有一定影響。而就收租股如希慎興業（14）或零售股如莎莎（178），則更是首當其衝，莎莎固然是受到來港旅客人數減少的打擊，而希慎、九倉等雖擁有優質商場收租，但旅遊零售不景，甚至社會事件令其部份商場不能營業，均會對其業務前景產生一定影響，故此須小心看待。

如要進行短期操作，目前情況下可考慮尋找一些具有盈利增長前景，而又有資金追捧的板塊，例如醫藥板塊，物管板塊等，進行選股不炒市，則可能會對組合有更好的表現。其中，平安好醫生（1833）為短期相對看好的股票，除了其行業受惠於政策外，其亦屬於行業龍頭，加上近來見具有資金追捧，故認為可以留意，現價58元左右可考慮買入，目標價64元，跌破十天線止損。

申報：筆者管理的投資組合持有平安好醫生（1833），並會隨時買入或賣出。

資料來源：星島日報-理財有道

晉裕環球資產管理投資分析師 黃子燊

韓國總統文在寅最終在曼谷舉行的東盟會議上與日本首相安倍晉三舉行了會談。由於雙方都展示出要解決貿易爭端的意欲，稍後可能會舉行更高級別的會談以修補雙方關係。美日方面，隨著美日貿易協定的進展，預計日本可以避免美國總統特朗普一再威脅的與汽車相關的關稅。話雖如此，政治不確定性尚未完全消除，那些想避免此類風險的投資者可以考慮限制該地區的投資佔比。

另外，儘管日本央行行長黑田東彥表示，日本央行政策上將不會僅限於減息，但據推測，日本央行有可能會跟隨其全球其他央行，並在不久的將來將利率在負值區間進一步下調。根據彭博利率期貨，2020年1月降息的可能性為38%，這可能為市場提供額外的流動性和支撐。除此之外，日本經濟基本面仍然偏弱，經濟數據繼續喜憂參半。一方面，日本10月份製造業PMI進一步惡化並維持在收縮區間內。另一方面，工業生產同比增長為正數，零售數據亦超乎預期。總體而言，日本製造業的前景繼續保持負面，但服務業依然強韌。由於我們尚未見到基本面有重大復蘇，因此我們維持對市場的中性評級。

彭博巴克萊全球綜合債券指數上漲0.67%，而美國投資級別債券、新興市場美元債券和美國高收益債券分別上漲0.61%、0.53%和0.81%。儘管本月全球貿易緊張局勢繼續有所緩和，但固定收益市場仍錄得淨流入，推動各債券指數向上。

十月份美聯儲減息舉動繼續牽動債券市場。聯儲局議息會議後，聯儲局主席鮑威爾在記者會上的發言意外地鷹派。他聲稱當前利率恰當，並提到外部衝擊減少（估計指貿易戰和英國脫歐二事），指出目前經濟指標亦在可接受範圍。由於聯儲局形容當前經濟為「穩固並以強勁的步伐增長」，市場猜測是次減息將是2019年的最後一次。

儘管預計在今年年底前利率將保持不變，但早前的鴿派政策仍可為固定收益市場提供額外的支持。最新一輪量化寬鬆政策中，歐洲央行的每月200億歐元和美國聯儲局的每月600億美元的買債計劃至少持續到2020年中，因此我們仍然認為固定收益市場仍具上升潛力。儘管歐洲方面在英國脫歐和貿易戰有更多正面消息，但預計股市仍會出現更大的波動性和下行風險。隨著全球央行持續降息，高評級債劵可以繼續為投資組合減少波動性，同時通過利息收入和資本增值提升收益率。

全球中央銀行的減息週期在10月份持續。美聯儲在9月和10月推行降息之後，許多央行紛紛仿效，其中包括印度、土耳其、巴西、馬來西亞和泰國等主要新興市場經濟體，其減息行動可以為當地經濟增長提供更好的支持。

除了通過貨幣政策來刺激經濟，我們繼續看到各國將出台更多非貨幣政策來進一步刺激商業投資和個人消費。馬來西亞計劃向那些在該國建立地區或全球總部的公司提供稅務優惠，這是吸引投資和創造就業機會的措施，旨在把中美貿易戰帶來的風險轉化為機會，並進行經濟轉型。其他新興經濟體也採用了不同政策，比如泰國正考慮實行減稅措施以刺激消費，印度則繼續推行對企業和個人稅務優惠政策。儘管全球政治不確定性持續，類似的政策仍可能在中長期內推動更好的經濟增長。

然而，有所紓緩但仍然持續的貿易爭端繼續成為新興市場其中一個最大威脅。撇開不穩定的基本面，隨著生產線繼續整合，越南和台灣等應繼續受惠於中美貿易紛爭。然而隨著中美貿易談判有所進展，整體市場情緒已大大改善，但潛在的下行風險尚未完全消除，投資者應繼續對新興市場保持謹慎，聚焦貿易談判的進展。我們對新興市場的於今年餘下前景的看法維持中性。

英國脫歐問題繼續成為焦點。較早前，英國首相約翰遜一再強調「無論情況如何」都必須在2019年10月31日離開歐盟，令市場擔心英國有機會面臨無協議脫歐的風險。但幸運的是，歐盟最終為進一步延長脫歐期限至2020年1月底開了綠燈。隨著提前大選在英國下議院提案並獲得通過，大選後或可以為英國脫歐進程帶來啟示。雖然於目前預測選舉結果還為時尚早，但硬脫歐的可能性仍然較細，而且最終的脫歐安排應和現有的計沒有太大差異。

由於各種地緣政治風險出現，歐洲市場估值有所壓縮，因此期望英國和歐洲市場有機會可透過估值修復而上升。然而，由於基本面仍然疲軟，反彈可能受到限制。歐元區製造業PMI連續九個月保持在收縮區間，歐元區經濟領先指標，歐元區經濟景氣指數在10月份進一步降至100.8，延續了自2017年底以來的下降趨勢。因為歐洲經濟仍然欠缺增長動力，在短期到中期，歐洲市場可預期但的上漲空間有限。在進行長期投資之前，投資者可以在未來幾個月，先查看經濟數據會否出現重大變化。

聯儲局議息後，主席鮑威爾在記者會上發表了相對鷹派的言論，加上聲明刪減了「為維持經濟增長而採取適當的行動」等字眼，整體降低了12月再次減息的市場預期。從彭博利率期貨顯示，2019年底之前再次減息的機會不到20%。儘管減息機會下跌，但聯儲局繼續令資產負債表擴張，應能在今年年底前為市場提供支持。

業績發佈期為市場帶來了另一個驚喜。標普500指數成份股中公佈了業績的公司中，超過80%的盈利公佈優於預期。強勁的表現以及對第四季度前景的有限下調，使投資者對美國股票更加樂觀。

在貿易戰方面，傳出了一些正面消息，美國總統特朗普一再聲稱在第一階段貿易協議中取得了「快於預期」的進展，美方強調中美雙方將簽署第一階段的貿易協議，總體市場氣氛對達成貿易協議反應積極。

從基本面來看，經濟依然好壞參半。雖然ISM製造業指數繼續保持在收縮區域，但第三季度GDP年比增長1.9%，超出市場預期。美國市場仍然是主要市場中我們較為看好的股市，但投資者應保持謹慎並留意市場中的各種領先指標。